美國為何要冒金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)而加息縮表？

原標(biāo)題：美國為何要冒金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)而加息縮表？

【任君評(píng)說】

從美國經(jīng)濟(jì)史看，尼克松、里根等美國幾任總統(tǒng)都是將通貨膨脹作為頭號(hào)問題來對待，與現(xiàn)在美國政府面臨的情況差不多。尼克松，特別是里根時(shí)期采取加息等收緊貨幣政策的手段對付通貨膨脹，最終取得較好的效果，而且在戰(zhàn)勝通脹之后，實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)繁榮。

任壽根

美國自疫情暴發(fā)以來，推行寬松甚至可以說是極度寬松的貨幣政策，將基準(zhǔn)利率水平置于很低的位置，基本上保持在近零水平，且美聯(lián)儲(chǔ)在2020年開始購買國債和住房抵押貸款支持證券也將長期利率水平拉低，所以總體上看，美國的利率水平是很低的。2022年3月16日，美聯(lián)儲(chǔ)聯(lián)邦公開市場委員會(huì)（FOMC）如市場預(yù)期將聯(lián)邦基準(zhǔn)利率從0%~0.25%區(qū)間上調(diào)25個(gè)基點(diǎn)至0.25%~0.50%區(qū)間，為該行2018年12月以來首次加息。這次加息以及加息的力度未超出市場預(yù)期，這也是美聯(lián)儲(chǔ)所希望的。

在這次加息之前，美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)常吹風(fēng)，明確表示要加息，無非是希望市場提前消化加息利空。即便進(jìn)行了首次加息，美國的基準(zhǔn)利率水平依然是很低的。但事與愿違的是，這次市場消化利空過于激烈，以科技股為代表的美股出現(xiàn)暴跌，雖然美股的大盤未出現(xiàn)類似于2020年上半年那樣的崩盤式暴跌，但不少個(gè)股出現(xiàn)斷崖式下跌，可稱這種現(xiàn)象為結(jié)構(gòu)型崩盤。

據(jù)媒體報(bào)道，2022年3月上旬，除澳洲標(biāo)普200指數(shù)外，美國、印度、巴西、英國、歐洲、中國等國家（地區(qū)）14只重要指數(shù)全部下跌，其中俄羅斯RTS指數(shù)跌幅接近35%，恒生指數(shù)、納斯達(dá)克指數(shù)、德國DAX指數(shù)跌幅均超過5%。有媒體指出，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，美股、英國股市、港股、A股四大重要全球股市資產(chǎn)蒸發(fā)超過30萬億人民幣，其中美股流失額近20萬億人民幣，不少公司股票的股價(jià)與近年高點(diǎn)相比跌去50%至90%。這種暴跌與爆發(fā)金融危機(jī)時(shí)的情況不相上下，其中固然有其他原因，但加息的敲打無疑是主要因素。這種情況在之前美國歷次加息時(shí)還是比較少見的，加息靴子還未落地，股市就開始暴跌。以往美國加息，美股以及其他國家股市暴跌都是在美國連續(xù)加息2到3年之后才會(huì)出現(xiàn)這種情況。所以這次暴跌有點(diǎn)反常。

造成這次暴跌的原因至少有三個(gè)：一是美聯(lián)儲(chǔ)2021年11月宣布新一輪縮減購債計(jì)劃，并在2021年12月的貨幣政策會(huì)議宣布資產(chǎn)購買規(guī)模逐月減少300億美元，向市場傳遞貨幣政策收緊的信號(hào)，決定股市漲跌的因素有經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況、貨幣供給量和產(chǎn)業(yè)政策等，縮表意味著收縮流動(dòng)性，市場對此做出巨大反應(yīng)；二是經(jīng)過較長時(shí)期的震蕩式上漲，股市泡沫累積到了一定的高度；三是市場上流通的貨幣量巨大，本身就是引發(fā)泡沫經(jīng)濟(jì)暴漲暴跌的源頭；等等。

但即便美股出現(xiàn)暴跌，美聯(lián)儲(chǔ)依然在2022年3月16日宣布加息。

從美國股市走勢的歷史經(jīng)驗(yàn)看，美聯(lián)儲(chǔ)開始加息一定時(shí)間內(nèi)以及加息前夕，股市會(huì)波動(dòng)，但股市依然會(huì)保持上漲甚至是大漲趨勢。

那么，美國此輪進(jìn)入加息周期之后，究竟共有多少次加息？利率會(huì)升到多少？此輪美聯(lián)儲(chǔ)加息大概率的路線圖為，自2022年3月至2023年年底連續(xù)十次加息，2022年7次、2023年3次，到2023年底，基準(zhǔn)利率可能會(huì)高于3%，而且，美聯(lián)儲(chǔ)最快將在2022年5月會(huì)議開始“縮表”。當(dāng)然，最終美國加息以及縮表的力度和持續(xù)時(shí)間取決于貨幣政策控制通脹的效果。

問題又來了，美國通脹什么時(shí)候會(huì)得到解決呢？關(guān)鍵看泡沫經(jīng)濟(jì)什么時(shí)候破裂。通常的觀點(diǎn)認(rèn)為，此次通脹是供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)出了問題、需求端復(fù)蘇以及大宗商品價(jià)格暴漲三個(gè)方面造成的。此輪通脹確實(shí)為三個(gè)方面共同作用的結(jié)果，但歷史上哪一次通脹不是這三個(gè)方面共同作用的結(jié)果呢？問題是這三個(gè)方面中的哪一個(gè)為主導(dǎo)原因呢？此輪通脹大宗商品價(jià)格暴漲推高生產(chǎn)成本應(yīng)是主因。

美國此輪連續(xù)性加息大幅推高利率之后，最終導(dǎo)致出現(xiàn)歷史上最大金融危機(jī)的概率非常高，而不僅僅是產(chǎn)生滯脹或經(jīng)濟(jì)衰退。

從歷史經(jīng)驗(yàn)看，美國歷次加息最終都導(dǎo)致金融危機(jī)的出現(xiàn)。歷次加息的共同特征是，加息之前或加息開始頭一年或頭2年美國股市保持上漲態(tài)勢，甚至創(chuàng)出高點(diǎn)，當(dāng)加息2至3年之后，當(dāng)利率達(dá)到一定水平后，美國開始爆發(fā)金融危機(jī)或出現(xiàn)股市暴跌。美國此輪加息之前，以科技股為代表的股票出現(xiàn)暴跌，是不常見的。由于美國以樓市、股市為代表的泡沫經(jīng)濟(jì)的泡沫累積到一定的程度，到2023年年底本輪加息大概為10次之后，泡沫經(jīng)濟(jì)破裂是大概率事件。所以，包括美國在內(nèi)的世界各國真正需要應(yīng)對的危險(xiǎn)局面是在2024年之后。

從理論上看，泡沫經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)生分離，兩者的周期性變動(dòng)不在同一階段上。目前泡沫經(jīng)濟(jì)處于高漲階段后期，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇階段。與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相比，泡沫經(jīng)濟(jì)對貨幣政策敏感度更高。所以此輪美國收縮貨幣政策，對泡沫經(jīng)濟(jì)的影響更大，將導(dǎo)致美國泡沫經(jīng)濟(jì)逐步走向衰退和蕭條階段。

除加息之外，縮表也是一個(gè)重大利空。美聯(lián)儲(chǔ)為了應(yīng)對股市狂瀉的窘境，從2020年3月開始實(shí)施QE資產(chǎn)購買，資產(chǎn)負(fù)債表縮表殺傷力不亞于加息甚至超過加息，加息提高資金成本，縮表減少貨幣供給量。美國目前資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模近9萬億美元，占名義GDP的比重為38%，與此前一輪縮表結(jié)束時(shí)的2019年9月末的資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模相比大了很多，那時(shí)的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模為近4萬億美元，占名義GDP的比重為18%。有觀點(diǎn)認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)或靈活運(yùn)用逆回購、SRF等工具進(jìn)行一定程度的對沖。采取對沖性做法的實(shí)際影響力微弱。

美聯(lián)儲(chǔ)這次是祭出“雙殺武器”，即加息的同時(shí)減少貨幣供給量，其殺傷力不會(huì)小，結(jié)果難料。那么，為什么美國還要堅(jiān)持這么做呢？

第一，美國出現(xiàn)近40年來的高通貨膨脹率，同時(shí)出現(xiàn)低失業(yè)率。目前，通貨膨脹已成為美國經(jīng)濟(jì)的主要問題。正如20世紀(jì)70年代初的美國一樣，當(dāng)時(shí)美國經(jīng)濟(jì)的主要問題也是通貨膨脹，一直延續(xù)到80年代初，當(dāng)時(shí)那次通貨膨脹很“固執(zhí)”、很“頑強(qiáng)”，那時(shí)的美國人也體會(huì)到生活成本很高。目前在美國生活的人，特別是在美國大城市生活的人，也同樣明顯感受到美國的物價(jià)很高，比如房租，這個(gè)直接影響美國居民生活成本。有的在美國留學(xué)的學(xué)生，面臨雙重壓力，一方面，美國的生活成本越來越高，另一方面，其本國貨幣對美元存在貶值趨勢，這主要是美國收縮貨幣政策造成的。美國2022年1月CPI同比增長7.5%，2月同比增長7.9%，創(chuàng)近40年來新高。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主薩繆爾森曾經(jīng)指出，通貨膨脹對經(jīng)濟(jì)造成的危害很大，特別是對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的傷害大。高通貨膨脹率是任何國家任何時(shí)期都無法忍受的。這就是美國痛下決心推出“雙锏”殺器的核心原因。同時(shí)，美國認(rèn)為當(dāng)前就業(yè)市場中勞動(dòng)力需求非常強(qiáng)勁，工資增速創(chuàng)多年來最快，失業(yè)率低，美國的失業(yè)率已經(jīng)由2020年4月疫情暴發(fā)初期的14.7%降至2022年2月的3.8%，壓制通貨膨脹之后，失業(yè)率即使上升，也不會(huì)太高，應(yīng)該能在接受范圍之內(nèi)。而且，從歷史經(jīng)驗(yàn)看，工資水平上升往往是加劇通貨膨脹的重要原因。

第二，現(xiàn)有的經(jīng)濟(jì)理論支持加息。主流經(jīng)濟(jì)理論依然強(qiáng)調(diào)通貨膨脹是一種貨幣現(xiàn)象，是由于過多的貨幣追逐過少的商品造成的，也就是主流經(jīng)濟(jì)理論沒有突破貨幣主義的通貨膨脹觀，沒有突破傳統(tǒng)的思維。

第三，從美國經(jīng)濟(jì)史看，尼克松、里根等美國幾任總統(tǒng)都是將通貨膨脹作為頭號(hào)問題來對待，與現(xiàn)在美國政府面臨的情況差不多。尼克松，特別是里根時(shí)期采取加息等收緊貨幣政策的手段對付通貨膨脹，最終取得較好的效果，而且在戰(zhàn)勝通脹之后，實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)繁榮。

第四，美國政界以及經(jīng)濟(jì)學(xué)界可能沒有意識(shí)到連續(xù)性加息導(dǎo)致金融危機(jī)發(fā)生的概率高的后果。財(cái)聯(lián)社2022年3月5日發(fā)布的消息，美國現(xiàn)任財(cái)政部長、前美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫表示，相信美聯(lián)儲(chǔ)可以壓低美國通脹，同時(shí)避免經(jīng)濟(jì)衰退，美聯(lián)儲(chǔ)有望幫助美國通脹實(shí)現(xiàn)軟著陸。

第五，美國出于維護(hù)美元霸權(quán)的需要。美元依然是當(dāng)今世界上最重要的貨幣，充當(dāng)世界貨幣的職能，幾乎等同于黃金。美元、石油是美國經(jīng)濟(jì)體系的“生命”。為了保住美元的國際地位，美國會(huì)不惜一切經(jīng)濟(jì)代價(jià)。美國可以利用美元的優(yōu)勢征收鑄幣稅。全世界商品和勞務(wù)貿(mào)易結(jié)算主要是用美元，美國可以據(jù)此掌握諸多重要的經(jīng)濟(jì)信息。此外，黃金與美元均為國際儲(chǔ)備資產(chǎn)，如果黃金價(jià)格漲速過快，各國會(huì)儲(chǔ)備更多的黃金、減少美元儲(chǔ)備，這會(huì)對美元的地位構(gòu)成威脅，而在國際市場上，黃金以美元標(biāo)價(jià)，加息可以提高美元對黃金的比價(jià)。

第六，大宗商品價(jià)格上漲是導(dǎo)致這次通脹的核心原因，而導(dǎo)致大宗商品價(jià)格大漲的主因?yàn)槊涝�泛濫，一方面推高了以美元計(jì)價(jià)的大宗商品價(jià)格，另一方面熱錢最終會(huì)涌入大宗商品交易市場，進(jìn)一步推升大宗商品價(jià)格，所以美國只能通過加息以及縮表措施，希望達(dá)到給大宗商品投資降溫、降價(jià)的目的。

（作者系經(jīng)濟(jì)學(xué)教授、西方經(jīng)濟(jì)學(xué)博士生導(dǎo)師）