國(guó)投瑞銀基金綦縛鵬： 賺大錢都是磨出來的

國(guó)投瑞銀基金/供圖 彭春霞/制圖

證券時(shí)報(bào)記者 楊波

“我的投資目標(biāo)是，力求在市場(chǎng)漲的時(shí)候跟得上，市場(chǎng)跌的時(shí)候能控制住回撤，讓組合凈值能夠不斷創(chuàng)出新高�！眹�(guó)投瑞銀基金經(jīng)理綦縛鵬開門見山地說。

綦縛鵬的這一理念來自一次“痛的領(lǐng)悟”。2018年年中，公司為他發(fā)行了一只產(chǎn)品，在經(jīng)歷了一段震蕩行情之后，終于在10個(gè)月后獲得了19%的收益，而此時(shí)基民的選擇是贖回止盈，導(dǎo)致產(chǎn)品清盤，錯(cuò)過了之后的一輪牛市。這讓他認(rèn)識(shí)到持有人與管理人之間建立信任非常重要，從此以后他相當(dāng)關(guān)注持有人的體驗(yàn)。

綦縛鵬擁有超過21年從業(yè)經(jīng)歷和14年基金管理經(jīng)驗(yàn)。2003年，他獲得東北財(cái)經(jīng)大學(xué)工商管理碩士學(xué)位，同年加盟華林證券做研究。2009年，他加入國(guó)投瑞銀基金，次年開始管理基金，在市場(chǎng)的浮浮沉沉中，綦縛鵬逐漸形成了“絕對(duì)收益優(yōu)先，兼顧相對(duì)收益，主動(dòng)管理回撤”的投資理念和體系，并在實(shí)踐中獲得了較好的反饋，以他管理時(shí)間最長(zhǎng)的國(guó)投瑞銀瑞利混合基金為例，從2016年7月26日—2024年6月21日，在其管理期間，該基金獲得了127.47%的回報(bào)，年化回報(bào)為10.95%。

綦縛鵬如何在獲取絕對(duì)回報(bào)的同時(shí)兼顧相對(duì)收益？如何平衡高回報(bào)與控制回撤？如何看待當(dāng)前的市場(chǎng)？證券時(shí)報(bào)記者日前采訪了綦縛鵬，就相關(guān)問題進(jìn)行了坦誠(chéng)交流。

投資框架來自

宏觀策略研究

證券時(shí)報(bào)記者：你早期曾在券商研究所做研究，請(qǐng)講講你當(dāng)時(shí)的研究方向。

綦縛鵬：我進(jìn)券商研究所不久，領(lǐng)導(dǎo)就讓我轉(zhuǎn)型看宏觀策略，后來又讓我負(fù)責(zé)宏觀策略小組，主要研究在大的宏觀背景下產(chǎn)業(yè)的變遷。這訓(xùn)練了我中觀配置行業(yè)的能力，我覺得行業(yè)配置能力是公募基金經(jīng)理最重要的能力，這一段研究經(jīng)歷對(duì)我的投資框架和體系產(chǎn)生了重要影響。

證券時(shí)報(bào)記者：當(dāng)時(shí)有什么印象深刻的人或事？

綦縛鵬：在這期間，我同事做了一個(gè)行業(yè)比較分析的課題，研究美日等發(fā)達(dá)國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的演變過程，每隔10年，行業(yè)演變就有較大變化，而且這種變化有很清晰的脈絡(luò)。推導(dǎo)到中國(guó)，從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的過程中，產(chǎn)業(yè)發(fā)展經(jīng)歷了從輕到重的過程，老百姓剛開始有點(diǎn)錢，首先是買衣服，再有錢會(huì)買家電、房子、車，等到這些基本需求都滿足了，才會(huì)考慮將余錢用于投資理財(cái)。研究清楚大的邏輯，就會(huì)有完全不一樣的視角去觀察行業(yè)的投資機(jī)會(huì)。另外，行業(yè)的階段不同，投資的主導(dǎo)邏輯也不一樣，在行業(yè)成長(zhǎng)期，要投資各個(gè)子行業(yè)的龍頭，行業(yè)成熟后，要買有阿爾法收益的公司。

對(duì)同事的研究結(jié)果，我非常佩服，這對(duì)我后來的投資產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。

證券時(shí)報(bào)記者：2009年你來到國(guó)投瑞銀基金，2010年正式出任基金經(jīng)理，從研究到投資，是否有一個(gè)轉(zhuǎn)型的過程？

綦縛鵬：其實(shí)我對(duì)管錢一直有一些顧慮，因?yàn)橥顿Y是有久期的，真正的價(jià)值投資一定要做時(shí)間的朋友，而當(dāng)時(shí)公募基金的考核周期較短，時(shí)間上是錯(cuò)配的。我是一個(gè)偏左側(cè)的選手，可能很早就能發(fā)現(xiàn)公司的價(jià)值，如果在左側(cè)買進(jìn)去，組合長(zhǎng)期不漲，壓力會(huì)很大。

證券時(shí)報(bào)記者：請(qǐng)講一個(gè)相關(guān)案例。

綦縛鵬：2012年下半年，我看好經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型帶來的投資機(jī)會(huì)，配置了20%左右的創(chuàng)業(yè)板和中小市值股票，但進(jìn)去太早，這些股票的流動(dòng)性又比較差，導(dǎo)致當(dāng)年業(yè)績(jī)不佳，讓我面臨職業(yè)危機(jī)。這讓我意識(shí)到，過去左側(cè)的投資策略可能并不適合所有情況，買入股票時(shí)還是應(yīng)該結(jié)合催化劑，盡量減少等待的時(shí)間。

絕對(duì)收益優(yōu)先

適度兼顧相對(duì)

證券時(shí)報(bào)記者：你的投資體系是什么時(shí)候開始比較成熟的？

綦縛鵬：2017年我們開始重新定義公募的打法，概括起來主要是三點(diǎn)：絕對(duì)收益優(yōu)先，適度兼顧相對(duì)，主動(dòng)管理回撤。

證券時(shí)報(bào)記者：為什么要絕對(duì)收益優(yōu)先，兼顧相對(duì)？

綦縛鵬：第一，客戶買我們的產(chǎn)品是要賺錢的，不是要跑相對(duì)，如果一味跑相對(duì)，持有人沒賺到錢，就違背了我們?yōu)槌钟腥死碡?cái)?shù)某踔�；第二，光賺絕對(duì)收益也不夠，如果你連指數(shù)都跑不贏，主動(dòng)管理的意義何在？

證券時(shí)報(bào)記者：你用什么方法來實(shí)現(xiàn)絕對(duì)收益？

綦縛鵬：這其實(shí)是選擇投資標(biāo)的的邏輯，我會(huì)從絕對(duì)收益的角度、是否值錢的角度來選擇投資標(biāo)的。

證券時(shí)報(bào)記者：為什么要兼顧相對(duì)？

綦縛鵬：當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)較大泡沫時(shí)，按絕對(duì)收益的標(biāo)準(zhǔn)可能選不出股票，如果不做又會(huì)在市場(chǎng)趨勢(shì)面前落下太遠(yuǎn)。最典型的是2015年第二季度，從絕對(duì)收益的角度難以選出股票，而且在那一時(shí)期做傳統(tǒng)的絕對(duì)收益投資也是吃力不討好。這之后我經(jīng)過反思，會(huì)拿一部分倉(cāng)位配置在趨勢(shì)上，盡量在某一個(gè)階段不要輸?shù)煤軕K。

證券時(shí)報(bào)記者：如何控制回撤？

綦縛鵬：我會(huì)通過基金組合的調(diào)整，來平滑基金凈值的波動(dòng)。首先是做大的擇時(shí)，自上而下考慮市場(chǎng)環(huán)境，決定組合的權(quán)益?zhèn)}位，并在市場(chǎng)高位時(shí)壓縮組合彈性，在市場(chǎng)低位時(shí)增加組合彈性。在權(quán)益?zhèn)}位基本確定后，我會(huì)做行業(yè)配置，最后才選擇個(gè)股權(quán)重。

證券時(shí)報(bào)記者：你具體怎么配置行業(yè)？

綦縛鵬：主要從宏觀的角度，結(jié)合景氣度、估值和確定性三個(gè)維度做出判斷，其中兩個(gè)符合就是好的買點(diǎn)，三個(gè)都滿足則是可遇不可得，比如2021年的煤炭就是三個(gè)條件都符合。

證券時(shí)報(bào)記者：個(gè)股選擇會(huì)考慮哪些因素？

綦縛鵬：個(gè)股選擇上，首先會(huì)考慮它的行業(yè)地位，是不是一家值得長(zhǎng)期關(guān)注的好公司；其次會(huì)考慮個(gè)股的安全邊際，主要看估值，以及未來3到5年的潛在回報(bào)率，如果目前是明顯的低估狀態(tài)且潛在回報(bào)率較高，會(huì)積極關(guān)注。

選股票盡量向左

買股票盡量靠右

證券時(shí)報(bào)記者：請(qǐng)講講你具體如何擇時(shí)？

綦縛鵬：我會(huì)逆勢(shì)做擇時(shí)，在市場(chǎng)太貴的時(shí)候不買或少買，在市場(chǎng)跌得比較慘時(shí)會(huì)加倉(cāng)。我的擇時(shí)是偏重長(zhǎng)期的，在過去幾年中，我們有兩次顯著的倉(cāng)位調(diào)整：一次是在2021年第四季度大幅度將股票倉(cāng)位調(diào)低到40%，這是我們有史以來最低的權(quán)益?zhèn)}位；二是在2023年第四季度大幅加倉(cāng)，2024年春節(jié)后又出現(xiàn)一個(gè)低點(diǎn)，我們也進(jìn)行了加倉(cāng)。

證券時(shí)報(bào)記者：逆向投資難在哪里?

綦縛鵬：逆向投資是左側(cè)買左側(cè)賣，容易買早了，要等很久才上漲，也容易賣早了，錯(cuò)過后面一波較大的行情。在這方面，我走過很多彎路，現(xiàn)在買賣時(shí)會(huì)考慮市場(chǎng)風(fēng)格，風(fēng)格還沒到，就少買點(diǎn)，風(fēng)格還沒走，就少賣點(diǎn)。比如紅利現(xiàn)在比較貴，但在風(fēng)口上，我會(huì)容忍它估值高一些，不會(huì)很快就賣完。

總體上，我們選股票很左側(cè)，買的時(shí)候則盡量往右靠。研究一定要向左，在左側(cè)選出來，長(zhǎng)期關(guān)注，才能比較從容地在右側(cè)買到。

證券時(shí)報(bào)記者：過去幾年，你成功投資了煤炭行業(yè)，請(qǐng)講講中間的過程。

綦縛鵬：2019年我們就開始看好煤炭，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)對(duì)煤炭的偏見很大，很少人看煤炭。

我們當(dāng)時(shí)看好煤炭的邏輯跟現(xiàn)在一樣，就是煤炭的需求還沒有見頂，供給卻先見頂了。因?yàn)殡p碳、環(huán)保等原因，讓大家覺得煤炭很快會(huì)被淘汰，企業(yè)不做資本開支，產(chǎn)量先見頂，但需求還沒見頂，我們判斷有一個(gè)巨大的錯(cuò)配，在未來某個(gè)時(shí)點(diǎn)上一定會(huì)帶來價(jià)格彈性，而且煤炭股的估值又“殺”得很低，有足夠的安全邊際。

證券時(shí)報(bào)記者：從公開資料看，你在2019年、2020年煤炭股買的不多。

綦縛鵬：當(dāng)時(shí)市場(chǎng)的主戰(zhàn)場(chǎng)還在醫(yī)藥消費(fèi)上，煤炭股雖然好，但不知道要等多久才能被市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)，市場(chǎng)風(fēng)格還沒輪到，我們也不敢重倉(cāng)，只買了一點(diǎn)點(diǎn)。但我們一直盯著，到2021年4月、5月，我覺得煤炭?jī)r(jià)格有啟動(dòng)跡象，就把倉(cāng)位加到20%的上限。

證券時(shí)報(bào)記者：投資煤炭股的邏輯并不復(fù)雜，為什么大多數(shù)人沒能看到？

綦縛鵬：當(dāng)時(shí)市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)都在核心資產(chǎn)，很少人看煤炭，都覺得傳統(tǒng)能源要被新能源替代了，市場(chǎng)上也找不到幾個(gè)煤炭研究員，你說看好也沒人理你。這就是市場(chǎng)共識(shí)的力量，大家為什么愿意去人多的地方，因?yàn)樵谌硕嗟牡胤綍?huì)更有安全感。

證券時(shí)報(bào)記者：現(xiàn)在你是否會(huì)考慮賣出煤炭股？

綦縛鵬：現(xiàn)在煤炭股漲了，性價(jià)比變得沒那么好，但還是有人買，為什么？2019年我們買的是價(jià)值，現(xiàn)在大家買的是趨勢(shì)，這是由不同的交易策略決定的�，F(xiàn)在煤炭股雖然沒那么便宜了，但橫向比較還可以，風(fēng)格也還沒走，我可能會(huì)減持一些，也會(huì)留一些。

投資是逆人性的

需要極大的耐心

證券時(shí)報(bào)記者：你管理產(chǎn)品的凈值曲線很漂亮，為什么這么注意畫線？

綦縛鵬：公募基金好的地方是可以很容易申購(gòu)和贖回，但這對(duì)投資者獲取收益來說，也是個(gè)很大的問題，因?yàn)橥顿Y是一個(gè)逆人性的過程，需要時(shí)間和極大的耐心，持有人如果頻繁進(jìn)出，很難獲得較好的回報(bào)。所以，作為基金經(jīng)理，大量的時(shí)間和工作要花在跟投資不那么相關(guān)的工作上，目的是盡可能讓基金的凈值曲線更平穩(wěn)，讓持有人體驗(yàn)更好，能拿住我們的產(chǎn)品。

證券時(shí)報(bào)記者：從過往的經(jīng)驗(yàn)看，很多基金的長(zhǎng)期回報(bào)很不錯(cuò)，持有人的體驗(yàn)卻很差，因?yàn)榇蟛糠滞顿Y者是在高點(diǎn)進(jìn)來的。

綦縛鵬：我們?yōu)槭裁醇纫獜?qiáng)調(diào)絕對(duì)，又要兼顧相對(duì)，就是為了控制回撤，平滑波動(dòng)，努力讓每個(gè)階段進(jìn)來的持有人都不會(huì)太吃虧。如果基金凈值5年翻一倍，但中間有很高的高點(diǎn)，然后回撤50%，持有人的體驗(yàn)肯定會(huì)很差。

證券時(shí)報(bào)記者：投資是時(shí)間的玫瑰，能拿住產(chǎn)品的確重要。

綦縛鵬：這些年我之所以堅(jiān)持絕對(duì)收益優(yōu)先、適度兼顧相對(duì)并主動(dòng)控制回撤，目的就是為了提高持有人的持基體驗(yàn)，讓持有人對(duì)我管理的基金有相對(duì)明確的預(yù)期，爭(zhēng)取讓投資者無論在牛市還是熊市，都不需要太操心。作為基金經(jīng)理，我非常希望能與持有人一起成長(zhǎng)，與持有人共贏。

證券時(shí)報(bào)記者：你的持有人中，機(jī)構(gòu)占比很大，為什么？

綦縛鵬：可能我的投資體系機(jī)構(gòu)能夠看明白，覺得可以接受，另外歷史業(yè)績(jī)整體較穩(wěn)健，風(fēng)格能夠持續(xù)。

賺大錢都是磨出來的

證券時(shí)報(bào)記者：都說萬(wàn)物皆周期，但要抵抗周期挺困難。

綦縛鵬：因?yàn)槭袌?chǎng)周期、行業(yè)周期往往會(huì)比較長(zhǎng)，像海運(yùn)，在底部橫盤的時(shí)間太長(zhǎng)，以至于大家一度懷疑它的周期已消失。周期是確定的，但周期的過程和時(shí)間不確定，所以更需要耐心和等待。

證券時(shí)報(bào)記者：近年來，你管理基金的規(guī)模增長(zhǎng)了很多，如何在基金規(guī)模大幅增長(zhǎng)的同時(shí)保持良好的業(yè)績(jī)？

綦縛鵬：我是均衡型基金經(jīng)理，要全面覆蓋申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)，每個(gè)月至少需要刷新一次行業(yè)基本面，幾乎每天要刷新一到兩個(gè)行業(yè)，非常忙碌。

前幾年，我管理的基金規(guī)模比較小，覆蓋的公司相對(duì)少一些，這兩年規(guī)模增大了許多，公司覆蓋數(shù)量比原來多很多。另外，研究公司要更深入，以前可以靠交易容錯(cuò)，看錯(cuò)了砍掉就可以，現(xiàn)在看錯(cuò)了可能賣不出去，就必須增加研究的深度。過去我會(huì)在交易上放一部分精力，行業(yè)看的比公司多，現(xiàn)在行業(yè)公司都要細(xì)看，交易會(huì)變得少一點(diǎn)，公司調(diào)研變得更多了。總體上，這兩年我比過去更加勤奮，投資某種程度上是體力活，勤奮還是很有用的。

證券時(shí)報(bào)記者：你怎么看未來的市場(chǎng)？

綦縛鵬：從較長(zhǎng)的時(shí)間看，現(xiàn)在肯定是配置權(quán)益資產(chǎn)很好的時(shí)點(diǎn)，我們認(rèn)為市場(chǎng)上漲的一項(xiàng)驅(qū)動(dòng)力是“資產(chǎn)荒”。當(dāng)前，很多投資者存在資產(chǎn)配置壓力，目前能夠供國(guó)內(nèi)投資者選擇的大類資產(chǎn)無非是股票、債券、房地產(chǎn)，另類資產(chǎn)不太可能成為主流配置。拉長(zhǎng)周期看，權(quán)益資產(chǎn)經(jīng)過3年調(diào)整，已處在性價(jià)比很好的階段，很多行業(yè)龍頭都很便宜。只不過需要一個(gè)契機(jī)，提升大家的樂觀預(yù)期。事實(shí)上，在國(guó)家資金出手，新“國(guó)九條”出臺(tái)之后，投資者信心已開始部分恢復(fù)，后續(xù)一旦賺錢效應(yīng)積累，相信資金會(huì)加速流入市場(chǎng)。

賺大錢都是磨出來的，只有磨的時(shí)間夠久，你才不會(huì)賺一點(diǎn)就跑。磨不是放著不管，而是你要在上面投入很多時(shí)間和精力去加強(qiáng)你的認(rèn)知，經(jīng)過長(zhǎng)期的磨底后，你思考得比較認(rèn)真，能夠比較清晰地認(rèn)清它的價(jià)值，才能對(duì)抗人性，才能堅(jiān)持，不會(huì)輕易被洗出去。