當前，全球通脹高燒難退，美聯儲強力緊縮帶動全球加息潮，對全球經濟金融穩(wěn)定帶來較大威脅。美歐等發(fā)達經濟體經濟增長繼續(xù)走弱，國際金融市場迎來新一輪動蕩。四季度，世界經濟前景可能更加黯淡。反觀國內增長，經歷了三季度的修復，四季度雖仍有一定壓力，但更多積極因素將會出現，推動經濟穩(wěn)定增長。

隨著復工復產的有序推進、供應鏈和物流運輸的持續(xù)改善、高溫等季節(jié)性因素影響的消退以及內需恢復性回升，四季度工業(yè)生產將會修復至常態(tài)水平。四季度氣候整體較為適合工業(yè)生產活動的開展，基建項目的開工建設仍會保持較快節(jié)奏。在傳統消費旺季帶動內需整體保持回暖趨勢，加之我國工業(yè)生產具有較強的抗風險能力等因素的共同推動下，工業(yè)生產將向繼續(xù)常態(tài)化增長水平修復。但也需警惕疫情反復、出口邊際放緩和出現極端低溫等對工業(yè)生產造成拖累。

四季度，隨著財政支持更加精準、項目建設優(yōu)先和審批加快疊加低基數效應，基建投資仍將保持較快增長。制造業(yè)投資也將繼續(xù)維持較高增長。綜合新基建占比不斷提升有力支撐內需逐步回暖、工業(yè)企業(yè)利潤和民企經營狀況逐步改善、金融支持持續(xù)加碼、投資積極性提升等因素，四季度固定資產投資仍將保持較快恢復態(tài)勢。

四季度，房地產政策將維持相對寬松的基調，房地產市場有望在低位觸底企穩(wěn)。個別重點城市將率先擺脫低迷行情，開發(fā)商將加速推盤，并可能在年底對更多二、三線城市產生帶動作用，預計全年住房銷售面積同比將下降。房價全年可能出現下跌，二手房價格表現類似；全國土地購置費可能同比下降。結合去年基數偏低以及季節(jié)性特征，四季度房地產投資可能止跌企穩(wěn)。

消費仍將平穩(wěn)恢復，但修復程度仍受疫情影響較大。四季度是傳統消費旺季，國慶長假和“雙11”等促消費場景較多，有利于激發(fā)消費需求。近期，有關部門紛紛出臺促進消費政策和舉措，包括助力消費領域企業(yè)恢復發(fā)展、穩(wěn)定增加汽車消費、壯大數字消費、擴大服務消費、提升家裝家居消費、加快消費提質升級及保障措施等，也會對消費恢復產生積極促進作用。但疫情仍存較大不確定性，會對消費的修復強度產生一定制約。同時，房地產銷售何時能夠筑底企穩(wěn)也對消費的修復程度有較大影響。

未來外需走弱將對出口形成較大下行壓力，四季度出口增速可能繼續(xù)下滑，但也有一些支撐因素。一是政策支持。9月，國常會部署進一步穩(wěn)外貿穩(wěn)外資舉措，疊加6月的“33項舉措”，為下階段出口穩(wěn)增長營造良好條件。二是東盟對我國出口需求的拉動顯著。1~8月，我國對東盟的出口平均增長率為19.5%，高于對美國和歐盟的出口平均增速。三是歐洲產業(yè)轉移至我國。1~7月，我國實際使用外資同比增長17.3%，其中來自德國的投資同比增長23.5%，上半年德國對中國的直接投資創(chuàng)歷史新高。承接來自歐洲的制造業(yè)產業(yè)外遷，可能有助于我國對歐洲市場的開拓。

四季度CPI-PPI剪刀差將進一步放大。在歐美堅定推動加息、海外衰退風險加劇壓制國際大宗商品價格、國內保供穩(wěn)價有力有序的背景下，PPI波動的特征將明顯減弱。隨著豬肉價格上行和核心CPI緩慢推升，四季度CPI將繼續(xù)小幅上行。在未來半年，CPI高、PPI低的格局可能持續(xù)。這一方面有利于物價總體穩(wěn)定可控，另一方面助推中下游企業(yè)生產經營狀況好轉，對推動經濟復蘇和經濟穩(wěn)增長具有積極作用。

四季度融資需求恢復可能會小幅加快。一系列穩(wěn)增長政策及接續(xù)政策加快落地推動融資需求逐步恢復。一是政府債券持續(xù)發(fā)力，今年國債維持平穩(wěn)發(fā)行節(jié)奏，仍有一定增量；5000億元地方政府債券將于10月底發(fā)行完成，11月預計會提前下發(fā)明年專項債額度，較好彌補政府債券發(fā)行空窗期。二是基建等重點項目持續(xù)推進，相關配套融資增長仍有動力；制造業(yè)恢復生產與投資節(jié)奏也將有效支持中長期信貸增長。三是四季度消費恢復節(jié)奏加快，房地產政策預計進一步寬松，居民信貸有望加快修復。四季度企業(yè)債券尤其是民營房企債券的發(fā)行節(jié)奏恢復可能仍有一定難度。

人民幣匯率走勢面臨階段性貶值壓力。四季度，在美聯儲激進加息、美元指數持續(xù)上行、歐洲經濟金融風險大增、國內經濟修復放緩等一系列因素的影響下，人民幣匯率的階段性貶值壓力仍然不小。但在國內穩(wěn)增長政策支撐、國際收支的基本平衡、完善的匯率調節(jié)工具和充足的民間外匯下，人民幣匯率不具備趨勢性大幅貶值的條件。1~8月，全球主要貨幣中，日元貶值約20%，英鎊貶值約16%，歐元貶值約14%，均高于人民幣的貶值幅度。人民幣實際有效匯率和CFETS人民幣匯率指數僅下降約1.5%和1.3%，說明即使在美元指數如此強勢之下，人民幣匯率依然保持了較好的韌性。貿易順差較大帶動了民間外匯持有量的增加，增強了二級儲備的蓄水池功能，有助于減緩匯率波動。在調節(jié)人民幣過度升貶值的問題上，貨幣當局具備較充裕的管理工具。人民幣對美元匯率四季度在7.0上下雙向波動可能性較大。2023年，人民幣依然具有強勢升值的基礎和條件。

四季度積極財政政策將加快一般預算與專項債資金的支出進度，加大對�；�本民生、保工資、保運轉的財政支出，充分利用政策性開發(fā)性金融工具推進重點項目落地，盡早發(fā)揮對投資與消費的帶動作用。一是更大程度地支持重點項目落地，解決資本金及配套融資難題。同時核準開工一批條件成熟的基礎設施等項目，并啟動專項再貸款與財政貼息配套支持部分領域設備更新改造，支持新基建投資。二是動用5000多億元專項債地方結存限額，于10月底完成發(fā)行，彌補8月底之后的地方政府債券發(fā)行空窗期，可能會在10月底或11月初下發(fā)明年的專項債額度，以滿足地方政府的融資需求。三是繼續(xù)加大減稅降費力度，行政事業(yè)性收費緩繳一個季度，減退稅政策增量擴圍，加快企業(yè)紓困，刺激需求恢復。四是繼續(xù)加大就業(yè)等民生相關支出，加大對消費、醫(yī)療的財政補貼力度。五是提前用完轉移支付額度，盡快下發(fā)以補充地方財力。

中美貨幣政策背離仍將持續(xù)一段時間，我國貨幣政策堅持以我為主，同時也兼顧好內外平衡。四季度與明年一季度MLF分別到期2萬億元與1.2萬億元，央行可能會縮量置換MLF，但回收流動性的規(guī)模不會很大，以滿足穩(wěn)增長所需要的資金需求。當前我國金融機構加權平均存款準備金率為8.1%，大型金融機構存準率為11.25%，與歷史最低水平6%仍有一定的距離，降準有一定的空間。但當前國內流動性相對寬松，短期市場利率已持續(xù)低于政策利率較長時間，國內物價CPI也要控制在3%左右，再度降準繼續(xù)釋放流動性的可能性與必要性較低。

我國一般貸款加權平均利率已降至歷史低位4.76%，企業(yè)貸款更是降至4.16%；短期市場利率也相對較低；中美十年期國債利差倒掛幅度已擴至86bp，人民幣貶值壓力與資本外流壓力還會持續(xù)，并且會進一步增大，從而對人民幣金融資產帶來負面壓力，對金融市場帶來沖擊和影響。在現有物價水平下，我國實際利率水平已降至零線以下，未來半年或一年實際利率為負的狀況仍可能繼續(xù)維持。為此，貨幣政策再度下調政策利率的空間較為有限。進一步降息的邊際正面效應可能較為有限，而邊際負面效應可能會明顯增大，內外部平衡的壓力會因此進一步上升。

近年來央行推出了十余項結構性貨幣政策工具，累計額度超過3.8萬億元，為國民經濟重點領域與薄弱環(huán)節(jié)的發(fā)展提供了更加優(yōu)惠、便捷的金融支持。未來可能會創(chuàng)設新的結構性工具，如消費再貸款等刺激需求恢復，增加結構性工具額度。

未來，總量、價格與結構三方面的貨幣政策工具還有一定操作空間，但空間較為有限，需要保持一定的政策存量空間，未雨綢繆，以預防將來可能發(fā)生的全球經濟衰退或其引起的金融風險。穩(wěn)健貨幣政策仍應將穩(wěn)增長放在政策目標的首位，但政策工具的使用需要更加謹慎，要最大限度地降低外部因素對國內經濟的沖擊，維護金融市場穩(wěn)定，保持人民幣匯率在合理區(qū)間內擴大彈性。

綜上，四季度，消費和投資仍將穩(wěn)步恢復，出口盡管繼續(xù)邊際平穩(wěn)放緩，但較難出現失速的情況，加之去年低基數效應，GDP增速可能在三季度基礎上更進一步加快。

（作者系植信投資首席經濟學家兼研究院院長、中國首席經濟學家論壇理事長）

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