核心觀點
當(dāng)前國內(nèi)通脹面臨哪些上行壓力，對國內(nèi)通脹中樞有何影響，未來通脹走勢將如何演繹，本文對2022年三季度-2023年二季度的國內(nèi)通脹形勢進行了預(yù)判分析。
一、國內(nèi)通脹面臨哪些上行壓力：油價高位、糧食危機、豬周期啟動、需求恢復(fù)
1、原油價格在高位區(qū)間震蕩概率偏大：一是從需求端看，在寒冬天氣增加能源需求和歐洲天然氣危機提升原油替代需求的疊加影響下，四季度原油需求回升，隨后跟隨全球經(jīng)濟放緩進入弱需求狀態(tài)；二是從供給端看，受增產(chǎn)能力和意愿不強影響，OPEC、俄羅斯和美國三大供給方原油生產(chǎn)均存較大不確定性，未來全球原油供給增加有限。
2、糧食供給面臨多重挑戰(zhàn)，價格仍存上行壓力：一是烏克蘭戰(zhàn)爭對糧食減產(chǎn)的影響將在2022年下半年-2023年上半年集中顯現(xiàn)；二是高溫干旱等極端天氣將導(dǎo)致農(nóng)作物產(chǎn)量低于預(yù)期；三是糧食貿(mào)易保護主義持續(xù)升溫，全球糧食供需或存在局部失衡。
3、豬價上漲行情至少持續(xù)到2023年年中，但上行斜率在穩(wěn)豬價機制下可能相對平緩：一是按照2022年4月份豬周期開啟和豬價上行期為期15~25個月的歷史經(jīng)驗推算，本輪豬價上行至少持續(xù)到2023年年中，甚至貫穿整個2023年；二是本輪豬周期產(chǎn)能去化呈現(xiàn)出“幅度小、時間短”的特點，預(yù)示未來豬肉供給將仍處于偏高位置，豬價上漲速度或放緩，持續(xù)時間可能被拉長；三是國家穩(wěn)豬價調(diào)控機制有利于放緩豬價上行速度。
4、需求恢復(fù)支撐核心CPI上行空間較大：一是2022年上半年國內(nèi)疫情反復(fù)導(dǎo)致服務(wù)業(yè)受損最重，意味著后續(xù)修復(fù)空間也大；二是在前期中下游利潤受到多重擠壓的情況下，PPI向CPI傳導(dǎo)將隨著國內(nèi)需求恢復(fù)而趨于順暢和強化。
二、豬、糧、油對國內(nèi)通脹影響評估：豬、糧對CPI同比的拉動均將提升；原油對CPI和PPI同比的拉動將趨于減弱。一是預(yù)計2022Q3-2023Q2豬肉將拉動CPI同比上漲約0.6個百分點，較2022年上半年提高1.1個百分點；二是預(yù)計糧食價格上漲將拉動國內(nèi)CPI中樞上行約0.17個百分點，高于2014年以來的均值0.13個百分點；三是國際油價每變化10%，將導(dǎo)致PPI和CPI中樞上下波動0.7和0.14個百分點。
三、未來一年國內(nèi)通脹形勢：CPI中樞大概率破3%，PPI進入負(fù)增長區(qū)間。一是預(yù)計2022Q3-2023Q2CPI同比中樞將明顯抬升，多個月份增速或破“3%”，2022年9月份和2023年2月份為階段性高點�；鶞�(zhǔn)情景下，2022Q3-2023Q2CPI同比中樞在3.2%左右，各季度CPI同比約增長 2.8%、2.9%、4.0%和3.0%。二是預(yù)計2022Q3-2023Q2 PPI同比中樞在-0.5%左右，四個季度PPI同比分別約增長2.4%、-1.3%、-1.0%、-2.1%。節(jié)奏上，2022年四季度大概率開始進入負(fù)增長區(qū)間。
正文
海外通脹居高不下和國內(nèi)豬周期上行引發(fā)市場對國內(nèi)通脹的擔(dān)憂，但近期大宗商品價格受全球衰退預(yù)期影響走弱，國內(nèi)通脹預(yù)期出現(xiàn)分歧。當(dāng)前國內(nèi)通脹面臨哪些上行壓力，上述因素對國內(nèi)通脹中樞有何影響，未來國內(nèi)通脹將如何演繹，本文對上述問題進行分析解答。
一、當(dāng)前國內(nèi)通脹面臨哪些上行壓力
（一）輸入性通脹壓力：油價高位 + 糧食危機
在疫情危機和俄烏沖突接連沖擊商品供給的情況下，以原油和糧食為代表的大宗商品價格大幅上漲，成為海外高通脹的主要貢獻力量。如根據(jù)經(jīng)合組織6月份經(jīng)濟展望報告，4月份食品和能源對全球主要經(jīng)濟體CPI的拉動作用平均值約為4.7%，對主要經(jīng)濟體CPI貢獻率中位數(shù)為54.7%（見圖1），即超一半的CPI上漲幅度來自于食品和能源價格上漲。大宗商品漲價，同樣會給國內(nèi)帶來輸入性通脹壓力，因此有必要分析油價和糧食兩大輸入性通脹來源的走勢。
1、油價：原油需求弱增長，但供給增加有限，未來在高位區(qū)間震蕩概率偏大
國際油價受到供需關(guān)系、美元指數(shù)強弱、地緣政治關(guān)系等多方面因素的綜合影響，但由于其基本屬性是商品，價格變動最終仍主要取決于供需基本面。預(yù)計未來原油需求大概率呈現(xiàn)出弱增長、但供給增加有限的格局，在供需再平衡下，原油價格難有較大幅度的下降，大概率在高位區(qū)間震蕩，國內(nèi)面臨的輸入性通脹壓力也將持續(xù)存在。
從需求端看，預(yù)計四季度原油需求回升較多，隨后隨著全球經(jīng)濟放緩進入弱需求狀態(tài)。一方面，原油需求和全球經(jīng)濟增速同步變化（見圖2）。面對高通脹和加息浪潮，全球經(jīng)濟放緩難以避免，但短期內(nèi)陷入衰退的概率不高。如世界銀行、OECD、IMF對2022和2023年全球經(jīng)濟增速的預(yù)測值均在2.8-3.2%之間，全球經(jīng)濟增速短期仍將維持正增長，因此未來原油需求仍將延續(xù)弱增長。另一方面，疫情反復(fù)對交通物流的沖擊持續(xù)存在，如全球商業(yè)航班數(shù)量距離疫情前仍有較大差距（見圖3），導(dǎo)致主要經(jīng)濟體航空煤油需求恢復(fù)尚不足2019年水平的八成（見圖4）。預(yù)計隨著經(jīng)濟對疫情適應(yīng)性增強，全球供應(yīng)鏈將逐漸趨于暢通，上述航空煤油需求將進一步釋放，對原油需求形成一定支撐。此外，根據(jù)美國國家海洋和大氣管理局（NOAA）預(yù)測，2022年冬季發(fā)生拉尼娜現(xiàn)象的概率在80%左右（見圖5），這意味著今冬寒潮等天氣現(xiàn)象或明顯增多。在寒冬天氣增加能源需求、歐洲天然氣危機提升原油替代需求等因素的疊加影響下，預(yù)計四季度能源需求將得到明顯提振。綜合看，預(yù)計四季度原油需求回升較多，隨后跟隨全球經(jīng)濟放緩進入弱需求狀態(tài)。
從供給端看，受沖擊最嚴(yán)重的階段已過，但三大供給方均存較大不確定性。根據(jù)EIA數(shù)據(jù)，6月份OPEC、美國、俄羅斯原油生產(chǎn)占全球的比重分別為33.9%、20.3%和11.0%，合計比重高達64.6%（見圖6），是全球原油供給的主要決定力量。下面我們逐一對三大供給方原油生產(chǎn)情況進行分析。
供給方OPEC：增產(chǎn)能力和意愿不強，增產(chǎn)大概率不及預(yù)期。OPEC+包括石油輸出國組織（OPEC）以及俄羅斯等其他產(chǎn)油國，該組織決定自2021年8月起逐步增加產(chǎn)量，直至恢復(fù)或超過疫情期間的主動減產(chǎn)量。根據(jù)OPEC+第19次會議公布的增產(chǎn)計劃，參與增產(chǎn)的OPEC10國（伊朗、委內(nèi)瑞拉和利比亞三個成員國不受配額約束）承擔(dān)了約64.7%的增產(chǎn)任務(wù)，其中，沙特、伊拉克、阿聯(lián)酋、科威特增產(chǎn)份額較高，是OPEC增產(chǎn)的主要力量（見圖7）。從實際情況看，受部分國家產(chǎn)能不足影響，OPEC10每月實際原油產(chǎn)量持續(xù)低于計劃配額（見圖8），預(yù)計在前期資本開支不足的背景下，未來完成計劃產(chǎn)量的概率也偏低。從增產(chǎn)意愿看，OPEC國家維持高油價的意愿較強。一方面在美國頁巖油增產(chǎn)緩慢、俄羅斯原油出口面臨制裁的背景下，OPEC國家增產(chǎn)降價搶占市場份額的動機較弱；另一方面2014-2021年沙特、阿聯(lián)酋等主要增產(chǎn)國家的財政收支平衡油價（產(chǎn)油國實現(xiàn)財政收支平衡時的油價，用來衡量各國原油成本）持續(xù)高于國際油價（見圖9），各國政府長期處于虧損狀態(tài)，為填補前期虧損和降低債務(wù)壓力，各國政府增產(chǎn)打壓油價的意愿較弱。
供給方俄羅斯：歐美制裁持續(xù)沖擊原油供給。2022年2月俄烏戰(zhàn)爭暴發(fā)以來，歐美等發(fā)達經(jīng)濟體持續(xù)對俄羅斯原油及能源出口進行制裁，是今年以來國際油價大幅上漲的主要推動力量（見圖10-11）。具體措施包括直接禁止或減少從俄進口、禁止運輸以及設(shè)置價格上限等，受此影響，俄羅斯原油產(chǎn)量持續(xù)低于計劃配額。但自5月起俄羅斯原油產(chǎn)量有所回升，主要原因在于俄羅斯部分原油出口至中國和印度，抵消了歐美等國家的降幅（見圖12）。根據(jù)歐盟第六次制裁內(nèi)容和俄羅斯現(xiàn)有的貿(mào)易轉(zhuǎn)移應(yīng)對方式，未來俄羅斯原油出口量主要取決于亞洲國家能否繼續(xù)擴大從俄進口原油。預(yù)計在歐美制裁從禁運轉(zhuǎn)向限價的背景下，俄羅斯原油將更多通過貿(mào)易轉(zhuǎn)運的方式運往歐洲，但由于原油市場是賣方市場（歐美限價措施影響有限），加之轉(zhuǎn)運等方式明顯加劇運輸和時間成本，原油市場再平衡價格或明顯高于戰(zhàn)爭前，且俄羅斯和歐美博弈會持續(xù)擾動原油供給，進一步加劇原油市場的供需失衡，油價進一步上行風(fēng)險依然存在。
供給方美國：擴產(chǎn)意愿和能力較弱。由于美國頁巖油井產(chǎn)量衰減速度較快，因此美國原油產(chǎn)量通常跟隨油井完工數(shù)量波動。但從疫后美國完井?dāng)?shù)量結(jié)構(gòu)看，原油擴產(chǎn)的意愿較弱。如2020-2021年美國原油生產(chǎn)更多依靠釋放已開鉆未完工鉆井庫存，新增鉆井量遠(yuǎn)低于往年，6月末新增鉆井?dāng)?shù)量為938口，距離疫情前尚有14%的差距，同期已開鉆未完工鉆井庫存數(shù)量降至4245口，不足疫情前的一半（見圖13），顯示出美國油企增加資本開支進行新的鉆井活動的意愿較弱，更加愿意消耗前期庫存來增加產(chǎn)量。從美國油企資本開支看，增產(chǎn)能力相對較弱。如2016年以來石油和天然氣開采企業(yè)資本開支持續(xù)低迷，均值僅為2010-2015年的一半左右（見圖14），對企業(yè)增加產(chǎn)量的能力形成制約。綜合看，高油價將驅(qū)動美國油氣企業(yè)恢復(fù)生產(chǎn)，但大幅增產(chǎn)的意愿和能力都不強。
2、糧食：供給面臨多重挑戰(zhàn)，價格仍存上行壓力
在俄烏沖突、極端天氣、疫情危機以及貿(mào)易限制等因素疊加影響下，當(dāng)前全球糧食安全面臨多重挑戰(zhàn)。雖然近期糧食價格有所回落，但上述三大因素持續(xù)沖擊糧食供給，預(yù)計未來糧食價格仍存上行壓力。
一是烏克蘭戰(zhàn)爭對糧食減產(chǎn)的影響將在今年下半年和明年上半年集中顯現(xiàn)。從糧食產(chǎn)量看，烏克蘭農(nóng)作物集中于3-5月份播種，7-10月份收獲（見圖15）。2月末在烏克蘭境內(nèi)爆發(fā)的俄烏沖突直接導(dǎo)致烏克蘭糧食播種面積大幅下降，如根據(jù)APK-Inform四月份預(yù)測數(shù)據(jù)，2022年烏克蘭冬季谷物收獲面積和春季谷物播種面積均大幅低于歷史同期（見圖16），預(yù)計烏克蘭糧食減產(chǎn)的影響將集中于7-10月份收獲季節(jié)體現(xiàn)。從糧食出口看，7月22日聯(lián)合國、土耳其、俄羅斯和烏克蘭達成協(xié)議重開黑海糧道，有利于緩解烏克蘭谷物出口大幅下降的局面（見圖17）。但由于俄烏局勢緊張，協(xié)議后續(xù)執(zhí)行情況仍存變數(shù)，預(yù)計未來烏克蘭糧食出口將出現(xiàn)回升，但鑒于運輸渠道不確定性較大和烏克蘭糧食產(chǎn)量下降影響，未來烏克蘭出口仍將繼續(xù)低于歷史同期水平。
二是高溫干旱等極端天氣將導(dǎo)致農(nóng)作物產(chǎn)量低于預(yù)期。6月份以來，全球遭遇了曠日持久的高溫干旱天氣，極端天氣席卷歐洲、亞洲、美洲等地區(qū)。根據(jù)美國國家海洋和大氣管理局報告，2022年7月份為1880年有全球紀(jì)錄以來同期第六熱，而高溫干旱天氣仍將在8月份延續(xù)（見圖18）。由于6-8月份正值春播作物的關(guān)鍵生長期，如根據(jù)美國農(nóng)業(yè)部全球農(nóng)作物種植日歷，美國、歐洲、中國等玉米、水稻等作物均處于作物成長的關(guān)鍵期——開花期（見圖19），極端天氣必然會對其生長產(chǎn)生一定的沖擊，進而導(dǎo)致主要糧食產(chǎn)量低于預(yù)期。即使現(xiàn)代農(nóng)業(yè)技術(shù)在一定程度上可以降低高溫干旱對產(chǎn)量的影響，但由此帶來的種植成本上移也會抬升糧食價格中樞。
三是糧食貿(mào)易保護主義持續(xù)升溫，全球糧食供需或存在局部失衡。由于各國可耕種土地面積和人口數(shù)量并不完全匹配，全球糧食供需平衡對出口的依賴度較高，如2021年全球小麥、玉米、大米出口量占產(chǎn)量的比重分別為26%、16.4%和10.6%（見圖20）。但在俄烏沖突等地緣事件升級的背景下，各國對糧食安全的擔(dān)憂明顯加劇，越來越多的國家頒布出口禁令保障自身糧食供給。如根據(jù)IFPRI數(shù)據(jù)，2022年實行糧食出口禁令的國家數(shù)量明顯超過新冠肺炎疫情期間，已經(jīng)接近2008年糧食危機期間水平（見圖21）。預(yù)計在逆全球化和極端天氣頻發(fā)的情況下，未來各國實行糧食出口限制或成為常態(tài)，糧食出口的減少將導(dǎo)致全球糧食供需平衡格局生變，對糧食價格形成一定向上支撐。
（二）國內(nèi)通脹壓力：豬周期啟動 + 需求恢復(fù)
1、豬周期：預(yù)計上漲行情至少持續(xù)到2023年年中，但上行斜率可能相對平緩
一是新一輪豬周期已經(jīng)開啟。其一，能繁母豬存欄同比約領(lǐng)先豬肉價格12個月，2021年6月起能繁母豬存欄同比增速從30%以上的高位區(qū)間回落，意味著新一輪豬周期大概率于2022年6月開啟（見圖22）；其二，上一輪豬周期的起點為2018年5月，根據(jù)前三輪豬周期4年左右的持續(xù)時間進行推演，該輪豬周期結(jié)束時點大概率在今年年中（見圖23），再結(jié)合自4月起豬價持續(xù)走高，基本可以確定新一輪豬周期已經(jīng)開啟。
二是預(yù)計豬價上漲至少持續(xù)到2023年年中，但上漲速度大概率放緩。其一，在前四輪豬周期中，豬價上行時長在15~25個月，若按照4月份豬周期開啟估算，本輪豬價上行至少持續(xù)到2023年年中，甚至貫穿整個2023年（見圖23）。其二，本輪豬周期產(chǎn)能去化呈現(xiàn)出“幅度小、時間短”的特點，預(yù)示著未來豬肉供給將仍處于偏高位置，后續(xù)豬價上漲速度或放緩，持續(xù)時間可能被拉長。如我們用能繁母豬存欄作為生豬產(chǎn)能的刻畫指標(biāo)，本輪生豬產(chǎn)能從2021年6月份的4564萬頭降至2022年4月份的4177萬頭，期間降幅約為8.5%，持續(xù)時長9個月，明顯低于2014年和2018年豬周期20-50%的總降幅和約兩年的去化周期（見圖24），這表明當(dāng)前豬肉產(chǎn)能去化尚不充分，后續(xù)豬價上漲高度面臨制約。另外，未來豬肉產(chǎn)能可能在短期回補后繼續(xù)去化，豬肉上漲周期或被拉長。其三，穩(wěn)豬價調(diào)控機制有利于平抑豬價上漲幅度。相較于以往周期，本輪穩(wěn)豬價調(diào)節(jié)機制更加具體和明確，如2021年發(fā)布的《完善政府豬肉儲備調(diào)節(jié)機制做好豬肉市場保供穩(wěn)價工作預(yù)案》，對豬肉儲備收儲和投放標(biāo)準(zhǔn)作出了明確規(guī)定，當(dāng)豬糧比高于10:1時就會啟動豬肉儲備投放（見圖25）。若按照當(dāng)前2.9元/公斤的玉米價格進行推算，當(dāng)生豬價格超過29元/公斤時，政府干預(yù)力度會明顯加大，即后續(xù)豬價上漲幅度超過30%后（當(dāng)前22省市生豬平均價約為22元/公斤），上行速度將受到政策抑制。
2、核心CPI：需求恢復(fù)支撐價格傳導(dǎo)和向上空間
受國內(nèi)疫情散發(fā)多發(fā)影響，上半年國內(nèi)服務(wù)業(yè)恢復(fù)再次受到嚴(yán)重沖擊，如1-6月份僅第三產(chǎn)業(yè)增加值增速低于整體，其中房地產(chǎn)業(yè)、住宿餐飲、交通運輸?shù)刃袠I(yè)增加值增速為負(fù)，除金融業(yè)外的其他服務(wù)業(yè)增加值增速也均低于2021年兩年平均增速（見圖26）。預(yù)計隨著國內(nèi)疫情形勢整體向好和市場預(yù)期修復(fù)，未來服務(wù)業(yè)向上修復(fù)是大概率事件，對服務(wù)業(yè)價格尤其是接觸性服務(wù)業(yè)價格形成支撐，但修復(fù)空間仍受到疫情反復(fù)的制約。此外，在前期中下游利潤受到多重擠壓和國內(nèi)需求恢復(fù)情況下，預(yù)計未來部分成本壓力將轉(zhuǎn)移至終端消費層面，PPI向CPI傳導(dǎo)作用也會有所增強（見圖27）。
二、豬、糧、油對國內(nèi)通脹影響測算
（一）預(yù)計2022Q3-2023Q2豬肉將拉動CPI同比上漲約0.6個百分點，較2022年上半年提高1.1個百分點
根據(jù)前面對本輪豬周期的分析，以及2022年7月份22省市生豬平均價為22元/公斤的實際情況，我們作三種情景假設(shè)：1）基準(zhǔn)情景，22省市生豬平均價于2023年末上漲至30元/公斤；2）樂觀情景（豬價上行偏慢），假設(shè)本輪豬肉上漲持續(xù)時長在25個月左右，未來22省市生豬平均價按照0.38元/公斤/月速度上行，2023年末上漲至約27元/公斤；3）悲觀情景（豬價上行較快），22省市生豬平均價于2023年年中上漲至30元/公斤，但后續(xù)上漲速度減半，2023年末平均價約上漲至32.5元/公斤。
根據(jù)統(tǒng)計局公布的CPI豬肉拉動和CPI豬肉同比增速，我們可以倒推出每月的CPI豬肉同比權(quán)重，計算結(jié)果顯示CPI豬肉同比權(quán)重從1月份的2.3%下滑至7月份的1.3%，年內(nèi)波動幅度高達42%。為了更準(zhǔn)確評估豬肉價格上漲對CPI的影響，有必要對CPI豬肉同比權(quán)重進行重新估算。
國內(nèi)CPI采用國際通行的鏈?zhǔn)嚼瞎竭M行編制，即
CPI定基指數(shù)=∑當(dāng)前價格×基期數(shù)量/∑基期價格×基期數(shù)量
根據(jù)上述公式，當(dāng)定基指數(shù)轉(zhuǎn)換為同比或環(huán)比增速時，特定商品和服務(wù)的權(quán)重會發(fā)生變化。以豬肉為例，計算豬肉對CPI同比拉動時，權(quán)重為上一年同期價格計算的豬肉消費額占CPI籃子金額的比重；計算豬肉對CPI環(huán)比拉動時，權(quán)重則為上一期價格計算的豬肉消費額占CPI籃子金額的比重。
因此，豬肉價格走勢通常領(lǐng)先CPI豬肉同比權(quán)重一年左右，CPI豬肉同比權(quán)重應(yīng)該等于11個月前的豬肉環(huán)比權(quán)重，歷史數(shù)據(jù)也對上述觀點形成驗證（見圖28-29）。但由于統(tǒng)計局公布的環(huán)比指數(shù)受四舍五入影響較大，加之2021年為基期輪換首年，因此豬肉價格、環(huán)比權(quán)重和CPI同比權(quán)重并非完全一一對應(yīng)。根據(jù)上述兩個指標(biāo)的走勢，預(yù)計2023年6月前CPI同比權(quán)重都將低位運行，中樞在1.3%附近，隨后豬肉同比權(quán)重回升，按照上述生豬價格假設(shè)，大概回升至2.0%的中樞水平。
我們根據(jù)上述豬肉價格情景假設(shè)和CPI豬肉權(quán)重，估算未來豬肉對CPI同比的拉動作用。計算結(jié)果顯示，基準(zhǔn)情景下，未來一年（2022年三季度-2023年二季度，下同）豬肉將拉動CPI同比上漲約0.6個百分點，較今年上半年提高1.1個百分點，各季度拉動作用均值分別為0.4%、0.6%、0.8%、0.7%左右，2022年10月份和2023年一季度末前后或出現(xiàn)兩個階段性高點（見圖30）。
（二）預(yù)計糧食價格上漲將拉動國內(nèi)CPI上行約0.17百分點，較歷史均值水平提高約0.13個百分點
國內(nèi)糧食價格受國際價格的直接影響較小。一是我國糧食庫存水平高，為國內(nèi)糧食供給提供充足保障。如2021年我國小麥、稻谷、玉米的庫銷比（年末庫存/消費量）分別為103.2%、75.9%、47.9%（見圖31），即2021年末庫存水平可以分別滿足12個月、9個月、6個月的國內(nèi)消費需求，明顯高于國際公認(rèn)的17%~18%糧食安全線。二是國內(nèi)糧食進口采取配額管理，為國內(nèi)糧價筑起防火墻。我國對三大主糧實行進口關(guān)稅配額管理制度，配額內(nèi)進口征收1%關(guān)稅，配額外征收65%的關(guān)稅。2021年小麥、玉米、大米進口配額分別為963.6萬噸、720萬噸、532萬噸，占2021年消費量的6.5%、2.5%和3.4%（見圖32），進口配額值能夠有效隔離國內(nèi)外供需市場，使國內(nèi)糧食價格受到國際影響較小。
因此，糧食上漲對國內(nèi)物價的輸入性通脹壓力主要通過貿(mào)易和成本渠道影響國內(nèi)CPI，下面對兩種渠道影響進行分析估算。
成本渠道拉動CPI上漲0.14個百分點。根據(jù)我國三大糧食種植成本構(gòu)成（見圖33）和國內(nèi)化肥、成品油同比漲幅假設(shè)，先估算出化肥和成品油上漲對糧食種植成本的拉動作用，再剔除中央下?lián)?00億農(nóng)資補助對種植成本的抵消作用，在糧食價格和成本同步波動的基準(zhǔn)假設(shè)下，我們估算出成本渠道對CPI的拉動作用在0.14個百分點左右（見圖35）。
貿(mào)易渠道拉動CPI上漲0.03個百分點。首先根據(jù)2021年小麥、玉米、大米、大豆居民消費量估算出各品種在CPI糧食中的比重（見圖34），再根據(jù)各品種2021年進口比重和同年1-8月份同比漲幅，估算出進口渠道將拉動CPI增速約0.03個百分點（2021年1-8月份大米進口價格同比下跌，故僅估算其他三大品種對CPI的拉動作用）。
綜合成本和貿(mào)易渠道的影響，全球糧食危機對國內(nèi)CPI的輸入性壓力在0.17個百分點左右，較2014年以來均值水平約提高0.13個百分點（見圖35）。
（三）國際油價每變化10%，將導(dǎo)致PPI和CPI中樞上下波動0.7和0.14個百分點
作為大宗商品之母，原油價格波動會對PPI和CPI都形成一定的影響，我們用投入產(chǎn)出法和線性回歸方法分別評估油價波動的影響。
國際油價上漲10%，將拉動PPI上行0.7個百分點。由于原油產(chǎn)業(yè)鏈較長，我們從投入產(chǎn)出表視角估算國際油價對國內(nèi)PPI的推升作用。首先根據(jù)2018年投入產(chǎn)出表計算出153個部門對石油和天然氣開采業(yè)的完全消耗系數(shù)，并以各工業(yè)部門產(chǎn)出占全部工業(yè)部門產(chǎn)出的比重作為權(quán)重，計算油價上漲對工業(yè)部門價格（PPI）的推升作用（假設(shè)價格完全傳導(dǎo)）。計算結(jié)果顯示，國際油價上漲1%，將拉動PPI中樞上行0.07個百分點。需要說明的是，投入產(chǎn)出法是從成本推動的角度估算油價上漲對工業(yè)品價格的影響，未考慮上下游價格傳導(dǎo)時滯和傳導(dǎo)不暢的問題，因此影響可能存在高估。
國際油價上漲10%，會推升CPI同比0.14個百分點。理論上，國際油價向CPI傳導(dǎo)存在兩大鏈條：其一是國際油價向國內(nèi)成品油價格的直接傳導(dǎo)，主要體現(xiàn)在交通通信分項的交通工具用燃料以及居住分項中的水電燃料價格中。我們通過簡單回歸分別進行估算，當(dāng)WTI原油上漲1%時，交通工具用燃料和水電燃料將分別提高0.24%和0.02%；再結(jié)合我們利用回歸方程估算兩者在CPI中的權(quán)重，得到油價上漲10%，將直接帶動CPI中樞上行0.07個百分點的結(jié)論，整體影響相對有限。其二是“國際油價→PPI生產(chǎn)資料→PPI非食品生活資料→CPI工業(yè)消費品”的傳導(dǎo)鏈條。此傳導(dǎo)鏈條中間環(huán)節(jié)較多，其效果取決于下游需求各環(huán)節(jié)能否完全傳導(dǎo)。我們先估算CPI工業(yè)消費品同比增速，發(fā)現(xiàn)CPI工業(yè)消費品同比與PPI同比存在明顯的正相關(guān)關(guān)系�；貧w結(jié)果也顯示，PPI上漲10%，將帶動CPI工業(yè)消費品上漲0.24個百分點，再乘以國際油價對PPI的傳導(dǎo)系數(shù)0.07，國際油價上漲對CPI工業(yè)消費品價格的傳導(dǎo)系數(shù)在0.017左右。由于CPI工業(yè)消費品的權(quán)重在40.9%左右（回歸模型估算），因此油價上漲10%，第二條鏈條將推升CPI上漲約0.07個百分點。結(jié)合兩大鏈條，國際油價上漲10%，會推升CPI同比0.14個百分點。
考慮到油價供給端的高度不確定性，我們結(jié)合EIA預(yù)測結(jié)果對國際油價走勢作出三種假設(shè)，在基準(zhǔn)情形（EIA預(yù)測）、高油價情景、低油價情景下，未來一年（2022年三季度-2023年二季度）的WTI油價中樞將分別為93美元/桶、100美元/桶和84美元/桶。但由于基數(shù)不斷走高，未來一年油價同比增速將呈下行態(tài)勢，2023年進入同比負(fù)增長的概率較高。結(jié)合上述測算，我們預(yù)測基準(zhǔn)情景下2022年三季度-2023年二季度各季度原油對CPI同比拉動將分別為0.6、0.3、0和-0.2個百分點，對PPI同比的拉動將分別為2.8、1.4、-0.2和-1.2個百分點，油價對CPI和PPI同比的拉動作用整體趨于減弱。但由于油價走勢具有高度不確定性，未來油價仍是影響國內(nèi)通脹的關(guān)鍵因素，在我們假設(shè)的高油價和低油價情景下，未來油價對CPI和PPI同比的拉動中樞將上下波動0.1個百分點和0.7個百分點左右。
三、國內(nèi)通脹形勢
（一）預(yù)計2022Q3-2023Q2 CPI同比中樞大概率在3.0%以上
結(jié)合前面對關(guān)鍵因素的分析，我們將CPI拆分為四部分進行預(yù)測：豬肉、剔除豬肉的食品項、能源、剔除能源和食品的核心CPI，分別計算各部分對CPI同比的拉動作用，加總后對CPI同比增速進行預(yù)測。預(yù)測結(jié)果顯示，未來一年CPI同比中樞將明顯抬升，多個月份增速或破“3%”，2022年9月份和2023年2月份為階段性高點�；鶞�(zhǔn)情景下，未來一年CPI同比中樞在3.2%左右，各季度CPI同比約增長2.8%、2.9%、4.0%和3.0%（見圖36）。
（二）預(yù)計2022Q3-2023Q2 PPI同比中樞進入負(fù)增長區(qū)間
原油、煤炭、螺紋鋼、銅等大宗商品價格變化是影響國內(nèi)PPI走勢的關(guān)鍵變量。我們用原油價格同比增速、動力煤價格同比增速、螺紋鋼價格同比增速、陰極銅價格同比增速作為解釋變量，對PPI同比增速進行擬合回歸，回歸方程擬合R^2為0.78，表明上述商品價格能解釋PPI同比增速78%的波動，解釋能力較強。假設(shè)未來一年煤炭、螺紋鋼、陰極銅等商品價格等于相應(yīng)月份交割的商品期貨價格，原油價格采用EIA預(yù)測值，我們估算出基準(zhǔn)情形下，未來一年P(guān)PI同比中樞在-0.5%左右，四個季度PPI同比分別約增長2.4%、-1.3%、-1.0%、-2.1%。節(jié)奏上，2022年四季度大概率進入負(fù)增長區(qū)間（見圖37）。
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