通脹高企推動(dòng)歐洲負(fù)利率時(shí)代走向終結(jié)

肖宇（中國(guó)社會(huì)科學(xué)院亞太與全球戰(zhàn)略研究院助理研究員）

歐元區(qū)持續(xù)八年之久的負(fù)利率時(shí)代近日正式宣告終結(jié)。據(jù)報(bào)道，德國(guó)法蘭克福時(shí)間7月21日，歐洲央行行長(zhǎng)拉加德在當(dāng)日的新聞發(fā)布會(huì)上宣布，為了抑制愈演愈烈的通脹，歐元區(qū)三大關(guān)鍵利率將提高50個(gè)BP。

通脹數(shù)據(jù)出臺(tái)之后，市場(chǎng)已經(jīng)預(yù)料到了這場(chǎng)11年來的首次加息不可避免，但正式公布的幅度之大還是遠(yuǎn)超市場(chǎng)分析人士25個(gè)BP的預(yù)期。具體來看，調(diào)整后的歐元區(qū)存款利率從-0.5%提升至零，貸款利率從0.25%提升至0.75%，主要再融資利率從0提升至0.5%。

就中央銀行政策目標(biāo)和通脹產(chǎn)生的內(nèi)在邏輯來看，此次加息完全是歐洲央行對(duì)當(dāng)前通脹水平居高不下的“條件反射”。原因在于，整個(gè)歐洲在能源結(jié)構(gòu)上高度依賴進(jìn)口俄羅斯的石油、天然氣和煤炭等能源。比如，國(guó)際貨幣基金組織（IMF）公布的數(shù)據(jù)就顯示，歐元區(qū)中的匈牙利、奧地利、德國(guó)、意大利等國(guó)高度依賴俄羅斯的天然氣進(jìn)口。

俄烏沖突爆發(fā)以后，歐洲對(duì)俄經(jīng)濟(jì)制裁不斷加碼，除了對(duì)俄羅斯部分個(gè)人和企業(yè)實(shí)體實(shí)施制裁，進(jìn)行物資和技術(shù)禁運(yùn)清單外。歐盟第六輪對(duì)俄制裁措施還宣布，歐盟將在6個(gè)月內(nèi)停止購(gòu)買俄羅斯海運(yùn)原油，并在8個(gè)月內(nèi)停止購(gòu)買俄羅斯石油產(chǎn)品。根據(jù)此項(xiàng)制裁計(jì)劃，到今年年底，歐盟從俄羅斯的進(jìn)口石油要減少90%。

考慮到歐洲對(duì)俄羅斯的能源存在較高依存度，而能源又是CPI的主要構(gòu)成權(quán)重。所以從經(jīng)濟(jì)變量的因果邏輯不難發(fā)現(xiàn)，在如此之短的時(shí)間內(nèi)達(dá)成制裁目標(biāo)，必然會(huì)將歐元區(qū)通脹水平推高至新的區(qū)間。歐盟統(tǒng)計(jì)局最新公布的HICP（調(diào)和CPI）就驗(yàn)證了這一判斷。歐元區(qū)HICP的6月值為8.6%，環(huán)比增加0.5%，而2021年的同期值只有1.9%。

確保通脹維持在合理區(qū)間一直是各國(guó)央行貨幣政策的“隱形約束”。所以，通脹數(shù)據(jù)公布也在很大程度上對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行了預(yù)警。在加息靴子落地之后，雖然歐元對(duì)美元短線走高，但德國(guó)DAX指數(shù)當(dāng)天收跌-0.27%（-35.34），法國(guó)CAC40指數(shù)收盤微漲16.45。而意大利富時(shí)MIB指數(shù)在加息消息公布前一日已以-347.78收盤。

但觀察此次歐洲央行的行為，顯然不能僅僅停留在通脹成因和連鎖反應(yīng)的層面。加息背后實(shí)際上暴露出了歐元區(qū)長(zhǎng)久以來的經(jīng)濟(jì)治理赤字。一個(gè)突出表現(xiàn)，就是歐元兌美元的匯率上周曾一度跌至平價(jià)，這是自2002年以來首次出現(xiàn)的信號(hào)。作為反映一個(gè)經(jīng)濟(jì)體綜合實(shí)力的重要衡量標(biāo)準(zhǔn)，匯率持續(xù)下跌充分說明，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)正在步入一個(gè)較大的不確定區(qū)間。

比如，根據(jù)IMF今年4月的最新預(yù)測(cè)，歐元區(qū)今年實(shí)際GDP增速約為2.8%，2023年將為2.3%，2024年只有1.8%。但經(jīng)濟(jì)合作發(fā)展組織（OECD）對(duì)歐元區(qū)的預(yù)測(cè)則更為悲觀，在今年6月最新發(fā)布的實(shí)際GDP增速預(yù)測(cè)中，其預(yù)計(jì)2022年歐元區(qū)的實(shí)際GDP增長(zhǎng)只有2.6，明年將降至更低的區(qū)間（約為1.6%）。

反映經(jīng)濟(jì)活躍度的指標(biāo)也印證了這一判斷，歐元區(qū)6月的采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）為52，環(huán)比下降2.8，錄下了自去年2月以來的最低值。歐元區(qū)中的德國(guó)7月制造業(yè)PMI為49.2，服務(wù)業(yè)PMI為49.2，皆出現(xiàn)了環(huán)比下降的趨勢(shì)，并且都已跌至“榮枯線”以下。

面對(duì)如此低迷的經(jīng)濟(jì)增速，歐洲央行在此時(shí)此刻選擇加息，只能說明其政策工具箱已捉襟見肘�？紤]到加息對(duì)潛在經(jīng)濟(jì)增速走闊的掣肘，在面對(duì)通脹高企和確保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)的兩難決策之間，歐洲經(jīng)濟(jì)接下來的增長(zhǎng)曲線或許會(huì)更加陡峭。

通脹與衰退預(yù)期疊加的預(yù)期，也觸發(fā)了國(guó)際市場(chǎng)對(duì)于歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)的焦慮情緒。典型就是近期市場(chǎng)對(duì)意大利國(guó)債的拋售欲望空前強(qiáng)烈。故歐洲央行還要面臨的一個(gè)重要制約，是如何權(quán)衡金融政策收緊，對(duì)歐元區(qū)內(nèi)經(jīng)濟(jì)實(shí)力較弱成員帶來的潛在壓力。

值得強(qiáng)調(diào)的是，為了消化貨幣政策收緊對(duì)經(jīng)濟(jì)的利空，尤其是減緩歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)體國(guó)債拋售對(duì)資本市場(chǎng)波動(dòng)的影響，此次歐洲央行還專門推出了新的貨幣政策工具TPI（傳導(dǎo)保護(hù)工具）。但正如歐洲央行行長(zhǎng)拉加德所言，TPI使用前提是各國(guó)必須遵守歐盟債務(wù)規(guī)定，并且要有健全的配套政策，這顯然給這項(xiàng)政策效力的懷疑者們提供了足夠的理由。