財(cái)信研究評5月CPI和PPI數(shù)據(jù)：疫情供給沖擊緩解，輸入性通脹壓力仍強(qiáng)

核心觀點(diǎn) 

一、豬糧漲價但非食品偏弱，5月份CPI同比增速走平。食品方面，收儲政策對供給的調(diào)減作用顯現(xiàn)，加之去年基數(shù)走低，豬肉對CPI同比的負(fù)向拖累收窄0.25個百分點(diǎn)；國際糧價上漲傳導(dǎo)作用繼續(xù)顯現(xiàn)，CPI糧食同比創(chuàng)2015年以來新高；但疫情對食品供給端的沖擊趨于消退，鮮菜價格環(huán)比下跌較多，減緩了本月食品價格同比漲幅。非食品方面，疫情對服務(wù)消費(fèi)的抑制作用仍強(qiáng)，核心CPI低位走平，同時高基數(shù)導(dǎo)致油價推升作用減弱，非食品價格同比小幅回落。

二、預(yù)計(jì)6月CPI增長2.3%左右。往后看，豬肉上行周期啟動、國內(nèi)疫情拐點(diǎn)已現(xiàn)、PPI向CPI傳導(dǎo)增強(qiáng)，都將對CPI中樞形成支撐，但疫情擾動難消、居民消費(fèi)需求整體偏弱、國際糧油傳導(dǎo)幅度受限，CPI整體漲幅溫和。

三、高基數(shù)和國內(nèi)保供穩(wěn)價帶動PPI同比回落，但輸入性通脹壓力仍強(qiáng)。受翹尾因素大幅走低和國內(nèi)保供穩(wěn)價工作取得進(jìn)展影響，5月份工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格（PPI）同比回落1.6個百分點(diǎn)至6.4%。但受國際糧食和能源價格上漲影響，生活資料同比增速回升，同時行業(yè)層面，油氣開采和農(nóng)副食品價格環(huán)比漲幅靠前，也表明國際輸入性壓力仍強(qiáng)。

四、預(yù)計(jì)6月PPI約增長5.8%左右。預(yù)計(jì)國際大宗商品價格在俄烏局勢擾動下仍將高位震蕩，對國內(nèi)PPI形成較強(qiáng)的輸入性通脹壓力，加之基建發(fā)力和地產(chǎn)預(yù)期修復(fù)對國內(nèi)定價商品形成向上支撐，未來PPI新漲價因素易升難降。但受翹尾因素繼續(xù)下降影響，未來PPI同比增速將延續(xù)回落態(tài)勢，只是回落速度偏慢。

正文

事件：2022年5月份全國居民消費(fèi)價格指數(shù)（CPI）環(huán)比下跌0.2%，同比上漲2.1%，漲幅與上月相同；工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）環(huán)比上漲0.1%，同比上漲6.4%，漲幅較上月回落1.6個百分點(diǎn)。

一、豬糧漲價但非食品偏弱，共致CPI走平，預(yù)計(jì)6月CPI增長2.3%左右

物流暢通難掩豬肉和糧食上漲，食品價格同比小幅回升。5月食品價格環(huán)比由上漲0.9%轉(zhuǎn)為下降1.3%，同比由漲幅擴(kuò)大0.4個百分點(diǎn)至2.3%，對CPI同比的拉動提高0.07個百分點(diǎn)（見圖1）。其中中央收儲政策對豬肉供給的調(diào)減作用顯現(xiàn)，豬肉價格環(huán)比漲幅擴(kuò)大3.7個百分點(diǎn)至5.2%，加之基數(shù)走低，豬肉同比降幅收窄12.2個百分點(diǎn)至21.1%，對CPI同比的負(fù)向拖累收窄0.25個百分點(diǎn)；受鮮菜大量上市和物流逐漸暢通影響，蔬菜價格環(huán)比跌幅擴(kuò)大11.5個百分點(diǎn)至15%，蔬菜價格同比漲幅回落12.4個百分點(diǎn)至11.6%，對CPI同比的正向拉動回落0.26個百分點(diǎn)（見圖2-3）；同時國際糧價上漲傳導(dǎo)效應(yīng)繼續(xù)顯現(xiàn)，糧食、食用油等價格環(huán)比漲幅均超過2016-2021年均值水平較多，CPI糧食同比也創(chuàng)2015年以來新高（見圖4）。

疫情沖擊服務(wù)消費(fèi)，疊加基數(shù)走高，非食品價格同比小幅回落。5月非食品價格同比上漲2.1%（見圖5），較上月回落0.1個百分點(diǎn)，影響CPI上漲約1.68個百分點(diǎn)。非食品價格內(nèi)部呈現(xiàn)如下幾個特征：一是受國際油價上行斜率趨于平緩和去年同期基數(shù)走高影響，5月交通工具用燃料同比回落1.3個百分點(diǎn)至27.1%，對非食品價格的推升作用有所減緩；二是受國內(nèi)疫情持續(xù)存在影響，旅游、交通工具等服務(wù)商品價格均大幅走低，服務(wù)商品價格同比較上月回落0.1個百分點(diǎn)；三是受國內(nèi)需求整體偏弱影響，PPI向CPI傳導(dǎo)部分環(huán)節(jié)仍不暢通，如家用器具等工業(yè)消費(fèi)品價格有所回落。

居民消費(fèi)需求疲弱，核心CPI低位走平。5月剔除食品和原油的核心CPI同比增長0.9%，持平于上月，反映出疫情對居民消費(fèi)需求的抑制作用仍強(qiáng)。往后看，疫情最嚴(yán)重的階段已經(jīng)過去，預(yù)計(jì)未來服務(wù)業(yè)將溫和修復(fù)，加之保就業(yè)保民生、促消費(fèi)政策有望進(jìn)一步加碼，核心CPI反彈可期，但疫情擾動和低收入群體恢復(fù)偏慢將制約其回升幅度。

預(yù)計(jì)6月CPI同比增長2.3%左右。一是預(yù)計(jì)6月食品價格環(huán)比延續(xù)下跌，跌幅或大于5月。根據(jù)農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，截止到6月9日，28種重點(diǎn)監(jiān)測蔬菜、7種重點(diǎn)監(jiān)測水果、豬肉價格分別環(huán)比增速分別為-7.9%、-1.3%、1.7%，蔬菜降幅收窄、水果增速轉(zhuǎn)負(fù)，豬肉漲幅收窄。由于季節(jié)性原因，歷史上6月食品環(huán)比平均跌幅大于5月。二是去年基數(shù)逐漸走低，加之豬肉逐漸進(jìn)入上漲周期，預(yù)計(jì)未來豬肉對CPI同比的負(fù)向拉動作用將繼續(xù)減弱；三是服務(wù)業(yè)溫和修復(fù)和國際大宗商品價格高位震蕩將對非食品價格將形成向上支撐，但疫情擾動短期難消，居民收入恢復(fù)持續(xù)偏慢，非食品價格回升幅度有限；四是6月份CPI翹尾因素較5月份提高0.4個百分點(diǎn)左右（見圖6）。

二、高基數(shù)和國內(nèi)保供穩(wěn)價帶動PPI同比回落，但輸入性通脹壓力仍強(qiáng)，預(yù)計(jì)6月PPI約增長5.8%左右

受翹尾因素大幅走低和國內(nèi)保供穩(wěn)價工作取得進(jìn)展影響，5月份工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格（PPI）同比回落1.6個百分點(diǎn)至6.4%。其中，生產(chǎn)資料和生活資料分別同比增長8.1%和1.2%，較上月回落2.2和提高0.2個百分點(diǎn)，兩者走勢分化特征明顯（見圖7）。從分項(xiàng)看，食品類和衣著類同比漲幅提高是生活資料同比提高主因，顯示出國際糧價和能源價格上漲對生活資料的輸入性壓力較強(qiáng)（見圖8）。

從行業(yè)看，國際輸入性通脹壓力仍強(qiáng)，煤炭等國內(nèi)定價產(chǎn)品多數(shù)下跌。受國際糧食和能源價格繼續(xù)上行影響，石油天然氣開采和農(nóng)副食品加工業(yè)出廠價格環(huán)比上漲最多，石油煤炭及其他燃料加工業(yè)、化學(xué)纖維制造業(yè)、化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)等原油產(chǎn)業(yè)鏈價格環(huán)比也繼續(xù)增長，國內(nèi)面臨的輸入性通脹壓力仍強(qiáng)；受國內(nèi)保供穩(wěn)價取得積極進(jìn)展影響，煤炭開采、黑色壓延等行業(yè)價格環(huán)比均負(fù)增長；此外，國內(nèi)消費(fèi)需求恢復(fù)偏慢影響，中下游行業(yè)出廠價格環(huán)比增速仍在低位區(qū)間波動，中下游利潤受擠占程度或有所加重（見圖9）。

預(yù)計(jì)6月份PPI增長5.8%左右。一是6月份PPI翹尾因素較上月回落0.3個百分點(diǎn)左右（見圖10）；二是基建發(fā)力和地產(chǎn)預(yù)期修復(fù)將對國內(nèi)定價商品形成一定支撐，但保供穩(wěn)價政策持續(xù)推進(jìn)，煤炭和中下游等工業(yè)品價格環(huán)比上漲幅度相對可控；三是地緣政治沖突、全球疫情爆發(fā)造成短期國際油價出現(xiàn)劇烈波動，預(yù)計(jì)未來國際油價中樞將在高位震蕩，國際形勢穩(wěn)定后油價中樞才會趨于回落。

三、PPI和CPI剪刀差持續(xù)收窄，但輸入性通脹和疫情沖擊導(dǎo)致中下游利潤擠占效應(yīng)加劇

PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工業(yè)企業(yè)盈利空間的變化。PPI和CPI剪刀差的擴(kuò)大，通常意味著企業(yè)利潤和經(jīng)濟(jì)動能的持續(xù)修復(fù)（見圖11-12）。但本輪PPI和CPI剪刀差擴(kuò)大，主要是由上游原材料漲價驅(qū)動的，結(jié)構(gòu)性特征顯著，不是全面性漲價。在國內(nèi)需求恢復(fù)偏慢的情況下，中下游行業(yè)轉(zhuǎn)移成本能力依然較弱，導(dǎo)致上游原材料上漲對中下游利潤的擠占作用較強(qiáng)，進(jìn)而壓制中下游企業(yè)投資擴(kuò)產(chǎn)意愿，不利于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)動能的恢復(fù)。

受PPI基數(shù)走高影響，5月份PPI和CPI的剪刀差較上月收窄1.6個百分點(diǎn)至4.3%，連續(xù)7個月收窄，兩者剪刀差收窄通常意味著上游漲價對中下游利潤的擠占效應(yīng)將有所減弱，中下游行業(yè)增長動能有望增強(qiáng)，但本輪剪刀差收窄主要是受基數(shù)效應(yīng)影響，國際輸入性通脹壓力繼續(xù)加劇上中下游利潤差距，加之疫情對中下游行業(yè)的持續(xù)沖擊，中下游行業(yè)面臨的困難仍較大。