警惕！四十年一遇美國(guó)大通脹，對(duì)中國(guó)影響有多大？

沒(méi)有想到本世紀(jì)這個(gè)時(shí)點(diǎn)上，我們已在新冠疫情的影響下生活了兩年多；我們也沒(méi)有想到，美國(guó)會(huì)出現(xiàn)不斷創(chuàng)出新高的通脹數(shù)據(jù)。

2021年4月以來(lái)，美國(guó)通脹水平持續(xù)上升，12月CPI同比增長(zhǎng)7%，創(chuàng)下近40年新高。

美國(guó)高通脹會(huì)給中國(guó)帶來(lái)影響嗎？

第一財(cái)經(jīng)研究院2月7日發(fā)布報(bào)告《四十年一遇美國(guó)大通脹：對(duì)中國(guó)的影響及對(duì)策分析》，對(duì)美國(guó)通脹走勢(shì)及其對(duì)我國(guó)可能帶來(lái)的影響進(jìn)行了分析，并提出對(duì)策建議。

報(bào)告顯示，從分項(xiàng)來(lái)看，受疫情影響較大的能源、交通運(yùn)輸價(jià)格增長(zhǎng)最快。近期，高通脹已經(jīng)嚴(yán)重影響到了美國(guó)居民的日常生活；消費(fèi)者信心持續(xù)走弱；經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期被大幅下調(diào)；拜登支持率創(chuàng)新低。

對(duì)于導(dǎo)致美國(guó)通脹水平快速上升的原因，報(bào)告認(rèn)為，從需求端看，與2008年全球金融危機(jī)期間不同，現(xiàn)代貨幣理論（MMT）框架下大量的貨幣被直接輸送到企業(yè)和居民手中；從供給端看，主要是新冠疫情對(duì)全球供應(yīng)鏈和勞動(dòng)參與率的影響。

遏制通脹成為目前美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的首要目標(biāo)，而疫情決定了短期內(nèi)通脹走勢(shì)存在較大的不確定性。報(bào)告認(rèn)為，存在三種情景：

第一種情景：疫情出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，全球供應(yīng)鏈壓力緩解，美國(guó)通脹水平明顯下降，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)放緩貨幣緊縮的步伐。

第二種情景：疫情總體上變化不大，供應(yīng)鏈壓力依舊，通脹水平變化不大，美聯(lián)儲(chǔ)可能將以較快的節(jié)奏加息和縮表以遏制通脹。

第三種情景：疫情明顯惡化，然而，隨著全球疫苗普及與新冠病毒重癥比例下降，各國(guó)重啟全面封城應(yīng)對(duì)的可能性已經(jīng)大大降低，需求端受到的沖擊小于供給端。由于通脹進(jìn)一步上升，美聯(lián)儲(chǔ)將不得不加快加息和縮表的步伐來(lái)遏制通脹。

報(bào)告認(rèn)為，美國(guó)通脹未來(lái)走勢(shì)將對(duì)中國(guó)產(chǎn)生影響。

第一種情景下，出口放緩、人民幣面臨貶值壓力。一方面，由于疫情出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，全球供應(yīng)鏈壓力將緩解，全球商品供給有望快速恢復(fù)，這將使中國(guó)的出口增速顯著放緩；另一方面，過(guò)去一年中推動(dòng)人民幣走強(qiáng)的貿(mào)易順差因素將轉(zhuǎn)弱，從而使人民幣面臨貶值壓力。

第二種情景下，出口放緩、資本外流、金融市場(chǎng)波動(dòng)。首先，隨著美聯(lián)儲(chǔ)以較快的速度收緊貨幣政策，外需將隨之下降，我國(guó)的出口將放緩；其次，中國(guó)將面臨著一定的資本外流壓力，人民幣匯率、債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)一定程度的波動(dòng)。

第三種情景下，將面臨較大的資本外流、金融市場(chǎng)波動(dòng)壓力。在該情景下，由于疫情惡化，通脹加速上升，美聯(lián)儲(chǔ)將不得不加速加息。美國(guó)面臨經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)，全球金融市場(chǎng)將出現(xiàn)劇烈的波動(dòng)，我國(guó)也將面臨較大的資本外流和金融市場(chǎng)波動(dòng)壓力。

報(bào)告認(rèn)為，在2022年經(jīng)濟(jì)和社會(huì)大局以穩(wěn)定為主基調(diào)的背景下，須積極應(yīng)對(duì)美國(guó)通脹走勢(shì)變化對(duì)我國(guó)帶來(lái)的影響。因此，提出了四條建議：

第一，宏觀政策堅(jiān)持“以我為主”的原則，密切關(guān)注形勢(shì)變化，積極靈活應(yīng)對(duì)；

第二，保持人民幣匯率彈性，發(fā)揮匯率自動(dòng)穩(wěn)定器的作用；

第三，堅(jiān)持?jǐn)U大金融開(kāi)放，持續(xù)吸引長(zhǎng)期配置中國(guó)資產(chǎn)的外資；

第四，中美應(yīng)加強(qiáng)溝通，取消加征的關(guān)稅，并加強(qiáng)在全球供應(yīng)鏈層面的協(xié)調(diào)。

以下為報(bào)告全文：

四十年一遇美國(guó)大通脹：

對(duì)中國(guó)的影響及對(duì)策分析

新冠疫情暴發(fā)前，美國(guó)低通脹持續(xù)了近十年。然而，自2021年4月以來(lái)，美國(guó)通脹水平持續(xù)上升，引發(fā)市場(chǎng)廣泛關(guān)注。目前美國(guó)通脹形勢(shì)如何？其背后的推動(dòng)因素是什么？其未來(lái)走勢(shì)將對(duì)我國(guó)產(chǎn)生哪些影響？如何應(yīng)對(duì)？

一、美國(guó)通脹創(chuàng)40年新高，居民、經(jīng)濟(jì)、拜登支持率均受到較大影響

1、美國(guó)通脹創(chuàng)40年新高，能源和交通運(yùn)輸價(jià)格漲幅最高

自2021年4月以來(lái)，美國(guó)通脹水平加速上升。根據(jù)美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局近日發(fā)布的數(shù)據(jù)，2021 年 12 月，美國(guó)消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）同比上漲 7%，增速較上月提高0.2個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù) 8個(gè)月超過(guò)5%，為1982年6月以來(lái)最快的漲幅。剔除了食品和能源價(jià)格后的核心CPI同比上漲 5.5%，增速較上月提高0.6個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)1991年2月以來(lái)的最高水平（圖1）。

分項(xiàng)來(lái)看，能源和交通運(yùn)輸價(jià)格漲幅最高。2021年12月，CPI漲幅最大的分項(xiàng)為能源、交通運(yùn)輸、食品與飲料、服裝和住宅，同比漲幅分別為29.3%、21.1%、6%、5.8%和5.1%（圖2）。從增長(zhǎng)的勢(shì)頭來(lái)看，能源價(jià)格增長(zhǎng)放緩，增速較上月下降了4個(gè)百分點(diǎn)；交通運(yùn)輸價(jià)格增速與上月持平；食品與飲料價(jià)格增速較上月提高了0.2個(gè)百分點(diǎn)；服裝價(jià)格增速較上月提高了0.8個(gè)百分點(diǎn)；住宅價(jià)格增速較上月提高了0.3個(gè)百分點(diǎn)。

2、美國(guó)居民、經(jīng)濟(jì)、拜登支持率均受到較大影響

通脹影響到居民生活。目前，高通脹已經(jīng)嚴(yán)重影響到了美國(guó)居民的日常生活。近期進(jìn)行的一項(xiàng)蓋洛普（Gallup）民意調(diào)查顯示，通脹帶來(lái)的沖擊正在打擊美國(guó)消費(fèi)者�？傮w來(lái)看，45%的美國(guó)人表示由于物價(jià)上漲而遭遇了經(jīng)濟(jì)困難。分收入水平來(lái)看，價(jià)格上漲對(duì)低收入家庭的影響尤其嚴(yán)重，年收入低于4萬(wàn)美元的美國(guó)家庭當(dāng)中有71%表示，最近的物價(jià)上漲導(dǎo)致他們?cè)庥鼋?jīng)濟(jì)困難。在中等收入和高收入家庭中，這一比例分別為47%和29%。蓋洛普在其報(bào)告中指出，約79%的人預(yù)計(jì)美國(guó)的通脹將上升至“一定程度”，約50%的人預(yù)計(jì)通脹將“大幅上升”。這是自2001年首次開(kāi)始就此問(wèn)題進(jìn)行民意調(diào)查以來(lái)，預(yù)測(cè)通脹會(huì)上升的人數(shù)占比最多的一次。

消費(fèi)者信心持續(xù)走弱。隨著通脹水平上升，美國(guó)消費(fèi)者信心持續(xù)走弱。1月密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)初值為68.8，3個(gè)月來(lái)第二次降至70以下，其中消費(fèi)者信心現(xiàn)狀指數(shù)為73.2，降至10年來(lái)新低（圖3）。

經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期被大幅下調(diào)。近日，華爾街日?qǐng)?bào)向商業(yè)和金融界人士進(jìn)行調(diào)查發(fā)現(xiàn)，由于通脹等因素的影響，受訪者們下調(diào)了對(duì)美國(guó)2022年第一季度和全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期。國(guó)際貨幣基金組織（IMF）在1月25日發(fā)布的《全球經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告》（WEO）中將2022年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速大幅下調(diào)1.2個(gè)百分點(diǎn)至4%，在所有發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中的調(diào)降幅度最大。通貨膨脹水平超出預(yù)期且波及范圍更廣是重要原因。

拜登支持率創(chuàng)新低。皮尤研究中心的最新調(diào)查結(jié)果顯示，拜登的支持率創(chuàng)下有記錄以來(lái)新低。1月的民調(diào)顯示，41%的成年人肯定拜登的工作表現(xiàn)，低于9月的44%和8月的55%。接受調(diào)查的大多數(shù)人表示，由于物價(jià)飆升，美國(guó)經(jīng)濟(jì)狀況已經(jīng)惡化，對(duì)拜登幾乎沒(méi)有或者完全沒(méi)有信心。

二、需求不同于以往的擴(kuò)張與疫情導(dǎo)致的供給收縮推動(dòng)通脹水平上升

通脹作為衡量?jī)r(jià)格變化的指標(biāo)，是由經(jīng)濟(jì)中的供給和需求決定的。當(dāng)總需求大于總供給時(shí)，通脹就會(huì)上行。

1、需求擴(kuò)張：與2008年全球金融危機(jī)期間不同，現(xiàn)代貨幣理論（MMT）框架下大量的貨幣被直接輸送到企業(yè)和居民手中

2020年，全球主要經(jīng)濟(jì)體采取超級(jí)寬松的政策措施應(yīng)對(duì)新冠肺炎疫情的沖擊。在此背景下，現(xiàn)代貨幣理論（MMT）引起市場(chǎng)熱議。傳統(tǒng)的貨幣理論框架下，財(cái)政赤字是對(duì)未來(lái)稅收的透支。但MMT卻不以為然，其核心觀點(diǎn)是只要政府以本幣舉債且無(wú)通脹壓力，就可以通過(guò)財(cái)政擴(kuò)張赤字、央行印鈔埋單的方式刺激經(jīng)濟(jì)。

疫情暴發(fā)后，一方面，美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施了比2008年金融危機(jī)期間更為寬松的貨幣政策。2020年3月，美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)兩次緊急降息將政策利率降至零（圖4）。

與此同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始實(shí)施總額為7000億美元的量化寬松（QE）計(jì)劃，隨后宣布將資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)速度提升為每天1250億美元（包括750億美元國(guó)債和500億美元MBS），規(guī)模按需購(gòu)買(mǎi)不設(shè)上限。為向特定主體提供流動(dòng)性，美聯(lián)儲(chǔ)自2020年3月以來(lái)重啟和新設(shè)了多種政策工具，包括商業(yè)票據(jù)融資便利（CPFF）、一級(jí)交易商信貸便利（PDCF）、貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性便利（MMLF）等。截至目前，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)接近9萬(wàn)億美元，比疫情暴發(fā)前增長(zhǎng)了一倍（圖5）。

另一方面，與2008年不同，美國(guó)政府推出多輪財(cái)政紓困計(jì)劃，直接將現(xiàn)金發(fā)放到企業(yè)和居民手中。新冠疫情暴發(fā)后，特朗普政府出臺(tái)了幾輪經(jīng)濟(jì)紓困計(jì)劃。其中第三輪刺激計(jì)劃金額高達(dá)2.2萬(wàn)億美元，內(nèi)容包含對(duì)各級(jí)政府、學(xué)校、失業(yè)人群、受疫情影響的行業(yè)的援助等。

2020年12月27日，即將下臺(tái)的特朗普簽署了9000億美元的新冠紓困法案，內(nèi)容包括為小企業(yè)提供超過(guò)3000億美元的救濟(jì)；每周300美元的聯(lián)邦補(bǔ)充失業(yè)險(xiǎn)發(fā)放至2021年3月中旬；向大部分美國(guó)人發(fā)放一次性600美元的現(xiàn)金支票等。2021年，拜登政府推出價(jià)值1.9萬(wàn)億美元的“美國(guó)救援計(jì)劃”，其中有近1萬(wàn)億直接或間接補(bǔ)貼居民，包括向大多數(shù)美國(guó)人發(fā)放1400美元補(bǔ)助金，將聯(lián)邦失業(yè)救濟(jì)金提高到400美元/周等。

據(jù)IMF統(tǒng)計(jì)，截至2021年7月，美國(guó)已經(jīng)動(dòng)用了規(guī)模超過(guò)其全年GDP25%的財(cái)政資金應(yīng)對(duì)新冠疫情，在全球主要經(jīng)濟(jì)體中占比最高。2020年，美國(guó)個(gè)人總收入中，轉(zhuǎn)移支付收入占比21.6%，較2019年提高4.6個(gè)百分點(diǎn)，為二戰(zhàn)后最高。2021年前三季度，占比升至22.9%。

與2008年金融危機(jī)時(shí)期相比，這一次貨幣與財(cái)政配合的更像是MMT。2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后，從2008年至2014年，美聯(lián)儲(chǔ)擴(kuò)表3.61萬(wàn)億美元。其中，凈增持美國(guó)國(guó)債1.7萬(wàn)億美元，占美聯(lián)儲(chǔ)擴(kuò)表規(guī)模的47.3%，相當(dāng)于同期美債新增額的19.2%。這次新冠疫情暴發(fā)后，到2021年底，美聯(lián)儲(chǔ)較2019年底擴(kuò)表4.39萬(wàn)億美元。其中，凈增持美國(guó)國(guó)債3.18萬(wàn)億美元，占美聯(lián)儲(chǔ)擴(kuò)表規(guī)模的72.5%，相當(dāng)于同期美國(guó)國(guó)債新增額的55.8%。

由此可見(jiàn)，這一輪美聯(lián)儲(chǔ)快速擴(kuò)表主要是通過(guò)購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債，貢獻(xiàn)了同期美債新增額的一半以上，為政府赤字融資提供了重要的幫助，很像MMT。且與2008年財(cái)政資金用于向問(wèn)題金融機(jī)構(gòu)注資不同的是，這一次美國(guó)政府的赤字融資選擇直接向企業(yè)和居民發(fā)放現(xiàn)金補(bǔ)助。從取得的效果來(lái)看，與2008年全球金融危機(jī)期間相比，疫情后美國(guó)M2大幅增長(zhǎng)（圖6）。

2、供給收縮：主要是新冠疫情對(duì)全球供應(yīng)鏈和勞動(dòng)參與率的影響

新冠疫情對(duì)主要的商品供給國(guó)造成沖擊。一方面，疫情對(duì)以巴西、智利為代表的大宗商品供給國(guó)造成沖擊，制約了供給能力。另一方面，疫情對(duì)中國(guó)以外的制造業(yè)集中的國(guó)家形成了明顯的沖擊。從圖7可以看出，疫情暴發(fā)初期和2021年下半年德?tīng)査�病毒快速蔓延期間，越南和馬來(lái)西亞的制造業(yè)PMI驟降。部分生產(chǎn)遇阻、產(chǎn)量下降、交貨時(shí)間延長(zhǎng)。這一點(diǎn)在關(guān)鍵零部件等中間投入品方面表現(xiàn)較為明顯。自2021年以來(lái)，全球芯片供應(yīng)短缺狀況愈演愈烈，交付周期已經(jīng)由通常的9-12周延長(zhǎng)到22周以上。

受疫情影響，全球供應(yīng)鏈出現(xiàn)諸多堵點(diǎn)。疫情導(dǎo)致的全球港口大堵塞現(xiàn)象愈演愈烈，貿(mào)易與物流成本急劇上升。2021年以來(lái)，衡量集裝箱運(yùn)輸價(jià)格的波羅的海貨運(yùn)指數(shù)（FBX）上漲了2倍以上（圖8）。

市場(chǎng)研究機(jī)構(gòu)IHS Markit的報(bào)告稱(chēng)，從2020年下半年以來(lái)，全球主要港口的擁堵情況逐步激增，裝卸6000多個(gè)集裝箱的船舶需要在港口平均花費(fèi)83個(gè)小時(shí)以上，耗費(fèi)時(shí)間同比增長(zhǎng)20％。從美國(guó)的情況來(lái)看，作為美國(guó)最重要的兩個(gè)港口，長(zhǎng)灘港和洛杉磯港合計(jì)占美國(guó)海運(yùn)集裝箱吞吐量的40%左右。但疫情以來(lái)，兩個(gè)港口運(yùn)營(yíng)效率低下。受此影響，2021年以來(lái)美西航線、美東航線的中國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)（CCFI）持續(xù)處于高位（圖9）。

疫情導(dǎo)致勞動(dòng)力出現(xiàn)短缺。疫情暴發(fā)后，美國(guó)勞動(dòng)參與率下降。根據(jù)美國(guó)勞工部的數(shù)據(jù)，2021年12月，美國(guó)勞動(dòng)參與率為61.9%，較疫情前低1.5個(gè)百分點(diǎn)。據(jù)美國(guó)卡車(chē)運(yùn)輸協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，美國(guó)大約70%的貨物依賴卡車(chē)運(yùn)輸。目前美國(guó)卡車(chē)司機(jī)欠缺數(shù)量比新冠疫情前（6.15萬(wàn)）增加了30%，缺口達(dá)8萬(wàn)人。

對(duì)于勞動(dòng)參與率下降的原因，美聯(lián)儲(chǔ)曾在2021年7月發(fā)布的貨幣政策報(bào)告中指出，主要包括疫情導(dǎo)致退休人數(shù)激增、育兒壓力增加，以及對(duì)感染病毒的擔(dān)憂等。據(jù)美國(guó)人口普查局近日發(fā)布的“家庭脈搏調(diào)查”顯示，從2021年12月29日到2022年1月10日的這13天里，共有約880萬(wàn)美國(guó)民眾因患有新冠肺炎或照顧病患而無(wú)法工作，這個(gè)數(shù)字是“家庭脈搏調(diào)查”項(xiàng)目啟動(dòng)以來(lái)的最高值。調(diào)查還顯示，另有320萬(wàn)美國(guó)民眾因擔(dān)心被傳染或傳染給別人而無(wú)法工作。

此外，能源轉(zhuǎn)型加劇供給緊缺。新冠疫情暴發(fā)后，全球能源供給大幅收縮，恢復(fù)的步伐較為緩慢，而能源轉(zhuǎn)型加劇了這一變化。

目前，節(jié)能減排成為全球共識(shí)，大多數(shù)國(guó)家設(shè)定了“碳中和”目標(biāo)。中國(guó)于2020年9月提出將力爭(zhēng)在2030年前實(shí)現(xiàn)“碳達(dá)峰”、2060年前實(shí)現(xiàn)“碳中和”，并制定了相關(guān)的行動(dòng)方案；美國(guó)于2021年4月提出將在2030年前將溫室氣體排放量在2005年的基礎(chǔ)上減少50%-52%，2050年前實(shí)現(xiàn)“碳中和”；歐盟于2021年4月提出將在2030年前將溫室氣體排放量在1990年的基礎(chǔ)上至少減少55%，2050年前實(shí)現(xiàn)“碳中和”。疫情疊加能源轉(zhuǎn)型，對(duì)傳統(tǒng)能源的投資動(dòng)力造成了影響，能源供給恢復(fù)緩慢（圖10）。

據(jù)IEA測(cè)算，2021年原油需求出現(xiàn)快速反彈，但供給的回暖相對(duì)緩慢。具體來(lái)看，原油需求較2020年增加約520萬(wàn)桶/天；從供給端來(lái)看，2021年原油供給的增量一方面低于需求端的增量，另一方面也遠(yuǎn)低于2020年疫情沖擊下的縮減量。

美國(guó)對(duì)從中國(guó)進(jìn)口的商品加征的關(guān)稅被轉(zhuǎn)嫁到美國(guó)消費(fèi)者身上。新冠疫情以來(lái)，憑借著出色的疫情防控，中國(guó)的生產(chǎn)端率先恢復(fù)，成為美國(guó)填補(bǔ)其商品需求缺口的重要來(lái)源。海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2020年中國(guó)對(duì)美出口逆勢(shì)同比增長(zhǎng)7.9%，2021年同比增長(zhǎng)27.5%。

由于特朗普政府時(shí)期開(kāi)啟中美貿(mào)易摩擦，美國(guó)對(duì)從中國(guó)進(jìn)口的商品征收了巨額的關(guān)稅，目前這部分關(guān)稅被轉(zhuǎn)嫁給了美國(guó)消費(fèi)者。據(jù)穆迪公司測(cè)算，在中美貿(mào)易中，美國(guó)消費(fèi)者承擔(dān)了對(duì)中國(guó)商品加征關(guān)稅92.4%的成本，僅7.6%的成本被我國(guó)消化。分行業(yè)來(lái)看，根據(jù)亞洲開(kāi)發(fā)銀行（ADB）的測(cè)算，皮革與鞋類(lèi)、機(jī)械、電子光學(xué)儀器等行業(yè)產(chǎn)品的價(jià)格受影響較大，同比增長(zhǎng)均超過(guò)1個(gè)百分點(diǎn)。

三、通脹走勢(shì)與美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)對(duì)的三種情景

1、遏制通脹成為目前美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的首要目標(biāo)

隨著通脹水平高企，鮑威爾近期放棄了此前一直堅(jiān)守的“通脹暫時(shí)論”，遏制通脹成為目前美聯(lián)儲(chǔ)的首要目標(biāo)。從最近的1月份美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議情況來(lái)看，鑒于目前通脹水平較高，且存在著進(jìn)一步上升的風(fēng)險(xiǎn)，在3月結(jié)束量化寬松后，美聯(lián)儲(chǔ)很可能將以較快的速度開(kāi)啟貨幣緊縮進(jìn)程。

值得一提的是，如上文分析，這一輪美國(guó)通脹水平上升的一個(gè)重要原因是美聯(lián)儲(chǔ)擴(kuò)表釋放的相當(dāng)一部分資金通過(guò)財(cái)政刺激措施進(jìn)入到了貨幣流通領(lǐng)域。因此，一旦開(kāi)啟緊縮進(jìn)程，縮表可能會(huì)很快到來(lái)，貨幣緊縮的速度將快于以往。在上一輪貨幣政策收緊時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)縮表開(kāi)始的時(shí)間距離第一次加息間隔了一年多。在2021年12月的議息會(huì)議中，與會(huì)者討論了將縮表與加息間隔時(shí)間縮短的可能性。

2、疫情決定了短期內(nèi)通脹走勢(shì)存在較大的不確定性

在量化寬松即將結(jié)束，未來(lái)貨幣政策將相機(jī)抉擇的情況下，短期內(nèi)通脹走勢(shì)取決于供給端的變化。如前文所述，供給端主要是受到新冠疫情的影響，因此，短期內(nèi)通脹的走勢(shì)將取決于疫情的變化。

從目前來(lái)看，疫情走勢(shì)存在較大的不確定性。一方面，隨著奧密克戎變異株在多個(gè)國(guó)家取代德?tīng)査�，成為新冠疫情主流毒株，醫(yī)學(xué)權(quán)威雜志《柳葉刀》近日發(fā)表了重磅文章《COVID-19 will continue but the end of the pandemic is near》，作者華盛頓大學(xué)健康指標(biāo)與評(píng)估研究所（IHME）主任Chris Murray認(rèn)為，全球新冠“大流行”很可能在不久后結(jié)束，2022年3月是關(guān)鍵時(shí)間。

另一方面，世界衛(wèi)生組織近日指出，如果按照目前的疫情傳播速度，在未來(lái)的6到8周內(nèi)，歐洲將有超過(guò)50%的人口感染奧密克戎變異株。新冠病毒是易變異的RNA病毒，感染人數(shù)越多，就越有可能出現(xiàn)新的危險(xiǎn)變異株。變異株的持續(xù)流行，還會(huì)導(dǎo)致動(dòng)物和人之間的互相傳播。由于動(dòng)物體內(nèi)環(huán)境與人體不同，病毒變異的方向會(huì)更加不確定，出現(xiàn)危險(xiǎn)變異株的概率會(huì)進(jìn)一步增加。

3、未來(lái)三種情景

鑒于疫情變化的不確定性較高，短期內(nèi)美國(guó)通脹的走勢(shì)隨之存在不確定性。通脹不同走勢(shì)變化下美聯(lián)儲(chǔ)的應(yīng)對(duì)也將不同，存在以下三種情景：

第一種情景：疫情出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，全球供應(yīng)鏈壓力緩解，美國(guó)通脹水平明顯下降，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)放緩貨幣緊縮的步伐。

第二種情景：疫情總體上變化不大，供應(yīng)鏈壓力依舊，通脹水平變化不大，美聯(lián)儲(chǔ)可能將以較快的節(jié)奏加息和縮表以遏制通脹。

第三種情景：疫情明顯惡化，隨著全球疫苗普及與新冠病毒重癥比例下降，各國(guó)重啟全面封城應(yīng)對(duì)的可能性已經(jīng)大大降低，需求端受到的沖擊小于供給端。由于通脹進(jìn)一步上升，美聯(lián)儲(chǔ)將不得不加快加息和縮表的步伐來(lái)遏制通脹。

四、對(duì)中國(guó)的影響在于出口、人民幣匯率、資本外流、市場(chǎng)波動(dòng)等方面

1、第一種情景下，出口放緩、人民幣面臨貶值壓力

一方面，由于疫情出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，全球供應(yīng)鏈壓力將緩解，全球商品供給有望快速恢復(fù)，這將使中國(guó)的出口增速顯著放緩。另一方面，過(guò)去一年中推動(dòng)人民幣走強(qiáng)的貿(mào)易順差因素將轉(zhuǎn)弱，從而使人民幣面臨貶值壓力。

2、第二種情景下，出口放緩、資本外流、金融市場(chǎng)波動(dòng)

首先，隨著美聯(lián)儲(chǔ)以較快的速度進(jìn)行收緊貨幣，外需將隨之下降，我國(guó)的出口將放緩。其次，中國(guó)將面臨著一定的資本外流壓力，人民幣匯率、債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)出現(xiàn)一定程度的波動(dòng)。

3、第三種情景下，將面臨較大的資本外流、金融市場(chǎng)波動(dòng)壓力

在該情景下，由于疫情惡化，通脹加速上升，美聯(lián)儲(chǔ)將不得不加速加息。美國(guó)將面臨經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)，全球金融市場(chǎng)也將出現(xiàn)劇烈的波動(dòng)。我國(guó)也將面臨較大的資本外流和金融市場(chǎng)波動(dòng)壓力。

五、經(jīng)濟(jì)和社會(huì)大局以穩(wěn)定為主基調(diào)背景下的四點(diǎn)對(duì)策建議

在2022年經(jīng)濟(jì)和社會(huì)大局以穩(wěn)定為主基調(diào)的背景下，須積極應(yīng)對(duì)美國(guó)高通脹可能對(duì)我國(guó)產(chǎn)生的影響。

1、宏觀政策堅(jiān)持“以我為主”的原則，密切關(guān)注形勢(shì)變化，積極靈活應(yīng)對(duì)

目前，我國(guó)內(nèi)需的恢復(fù)還不夠穩(wěn)固，外部環(huán)境面臨著較大的不確定性，一季度將是重要的觀察窗口�，F(xiàn)階段宏觀政策應(yīng)綜合使用貨幣政策工具引導(dǎo)市場(chǎng)利率下行，強(qiáng)化內(nèi)需，減少對(duì)外需的依賴。同時(shí)，密切關(guān)注外部形勢(shì)的變化，根據(jù)實(shí)際情況靈活的對(duì)政策進(jìn)行調(diào)整。

2、保持人民幣匯率彈性，發(fā)揮匯率自動(dòng)穩(wěn)定器的作用

匯率是開(kāi)放經(jīng)濟(jì)體最重要的自動(dòng)穩(wěn)定器，保持人民幣匯率彈性有助于降低外部沖擊對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的影響。一旦美聯(lián)儲(chǔ)加息導(dǎo)致全球金融市場(chǎng)波動(dòng)，具有充分彈性的人民幣可以率先吸收部分外部沖擊，減輕國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)受到的影響。

3、堅(jiān)持?jǐn)U大金融開(kāi)放，持續(xù)吸引長(zhǎng)期配置中國(guó)資產(chǎn)的外資

近年來(lái)，中國(guó)積極推進(jìn)金融開(kāi)放，主要國(guó)際指數(shù)陸續(xù)將中國(guó)股票和債券市場(chǎng)納入編制范圍，吸引了大量外資進(jìn)入中國(guó)。這部分外資主要是基于配置需求和長(zhǎng)期看好中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面，受短期因素影響較小，進(jìn)而使得中國(guó)面臨的資本流出壓力更加可控。未來(lái)，應(yīng)堅(jiān)持?jǐn)U大金融開(kāi)放，繼續(xù)吸引致力于長(zhǎng)期配置中國(guó)資產(chǎn)的外資。

4、中美應(yīng)加強(qiáng)溝通，取消加征的關(guān)稅，并加強(qiáng)在全球供應(yīng)鏈層面的協(xié)調(diào)

首先，美方應(yīng)取消對(duì)從中國(guó)進(jìn)口的商品加征的關(guān)稅。中國(guó)商務(wù)部近日表示，取消加征的關(guān)稅有利于美國(guó)，有利于世界，還特別提醒“在當(dāng)前通脹形勢(shì)下”，取消加征關(guān)稅符合中美兩國(guó)消費(fèi)者和生產(chǎn)者的根本利益。其次，中美需加強(qiáng)在全球供應(yīng)鏈層面的協(xié)調(diào)。穩(wěn)定的全球供應(yīng)鏈符合中美兩國(guó)的共同利益，如果全球供應(yīng)鏈的緊張格局得不到緩解，美國(guó)還會(huì)持續(xù)面臨通脹壓力。

報(bào)告撰寫(xiě)：于明/第一財(cái)經(jīng)研究院研究員

報(bào)告審定：馬紹之/第一財(cái)經(jīng)研究院研究員