作者： 周艾琳
[ 在經(jīng)濟(jì)下行壓力增大、通脹預(yù)期上行、海外加息預(yù)期增強(qiáng)的情況下，中國(guó)貨幣政策仍可能保持穩(wěn)健基調(diào)，傾向偏松操作，但無(wú)大幅寬松的必要和條件。不過(guò)，考慮到財(cái)政、貨幣聯(lián)動(dòng)，預(yù)計(jì)明年上半年仍或小幅降準(zhǔn)1至2次。 ]
2022年，在高通脹壓力下，多家央行縮減資產(chǎn)購(gòu)買規(guī)模并啟動(dòng)加息。中國(guó)的經(jīng)濟(jì)、政策周期將和全球主要經(jīng)濟(jì)體背道而馳。這將如何影響中國(guó)的經(jīng)濟(jì)、市場(chǎng)運(yùn)行邏輯？
接受第一財(cái)經(jīng)記者采訪的經(jīng)濟(jì)學(xué)家和投資經(jīng)理表示，美聯(lián)儲(chǔ)加息周期易導(dǎo)致新興市場(chǎng)資本外流，對(duì)中國(guó)離岸市場(chǎng)的壓力加大，北向資金的流入亦將大概率低于今年超4000億元的規(guī)模。
植信投資研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平對(duì)記者稱，預(yù)計(jì)2022年中國(guó)仍有可能降準(zhǔn)和下調(diào)LPR（貸款報(bào)價(jià)利率），而且根據(jù)預(yù)測(cè)，2021～2022年，中國(guó)GDP增速或?yàn)?%和5.4%，美國(guó)或?yàn)?.6%和4%，中美經(jīng)濟(jì)增速差的收斂幅度是過(guò)去多年來(lái)較為少見(jiàn)的。不過(guò)，隨著中國(guó)穩(wěn)增長(zhǎng)政策逐步傳導(dǎo)，一季度后經(jīng)濟(jì)拐點(diǎn)有望到來(lái)，他預(yù)計(jì)2022年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)或前低后高，增速逐季回歸至正常水平，不僅能完成可能設(shè)定的5%～5.5%的增長(zhǎng)目標(biāo)，也可能實(shí)現(xiàn)5.7%左右的增長(zhǎng)。
發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體步入“收水年”
美國(guó)11月CPI同比增6.8%，創(chuàng)下40年新高，剔除食品與能源的核心CPI同比增4.9%，遠(yuǎn)超2%的目標(biāo)。美國(guó)聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）自11月開(kāi)始縮減購(gòu)債（Taper），并在12月的議息會(huì)議上暗示將于明年3月結(jié)束Taper，明后兩年預(yù)計(jì)各加息3次。
目前，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)持續(xù)復(fù)蘇，失業(yè)率11月回落至4.2%。摩根大通中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家朱海斌對(duì)記者表示，失業(yè)率4%將是美聯(lián)儲(chǔ)加息的觸發(fā)點(diǎn)，目前抗通脹更為緊迫。
英國(guó)央行已經(jīng)在12月意外加息15個(gè)基點(diǎn)至0.25%，并將于年底結(jié)束購(gòu)債。截至目前，市場(chǎng)預(yù)期英國(guó)央行將于明年3月加息至0.5%，9月加息至1%。這一鷹派轉(zhuǎn)身發(fā)生在奧密克戎變異毒株暴發(fā)并蔓延的背景之下。
盡管歐洲的通脹問(wèn)題遠(yuǎn)沒(méi)有美國(guó)嚴(yán)重，但19個(gè)歐元區(qū)國(guó)家11月通脹也已達(dá)4.9%，創(chuàng)下了近25年來(lái)的最高紀(jì)錄。歐洲央行抗疫緊急購(gòu)債計(jì)劃（PEPP）明年3月到期，但至少2022年9月之前不會(huì)結(jié)束購(gòu)債�！皻W洲央行將在明年第二季度購(gòu)債400億歐元，第三季度購(gòu)債300億歐元，并在確認(rèn)停止購(gòu)債適當(dāng)性之前繼續(xù)維持200億歐元的購(gòu)債規(guī)模。歐洲央行預(yù)計(jì)通脹率2022年底前將開(kāi)始下降，年底將接近2.3%。預(yù)計(jì)2022年和2023年通脹率為1.8%。當(dāng)前環(huán)境下，歐洲央行行長(zhǎng)拉加德認(rèn)為明年不會(huì)加息，但我們認(rèn)為歐洲央行極有可能在2022年底前加息�！盋ity Index資深分析師佩里（Joe Perry）對(duì)記者表示。
就日本而言，首相岸田文雄最近宣布了一項(xiàng)包括直接發(fā)放款在內(nèi)的總值4900億美元新刺激計(jì)劃。此外，日本央行在12月會(huì)議上表示，將把小企業(yè)緊急融資延長(zhǎng)6個(gè)月，但將于本財(cái)政年度末(2022年3月)停止購(gòu)買企業(yè)債券。此舉動(dòng)作不大，但仍構(gòu)成某種形式的刺激縮減。
隨著疫苗接種快速推進(jìn)，該行將2022財(cái)年增長(zhǎng)預(yù)測(cè)自2.7%上修至2.9%，全年通脹預(yù)期0.9%�！叭毡狙胄械耐浤繕�(biāo)為2%。因此，很可能會(huì)在2022年繼續(xù)小幅縮減購(gòu)債規(guī)模。一旦通脹到達(dá)2%，日本央行就可以退出零利率的10年期日債收益率控制計(jì)劃。在此之后，可以考慮上調(diào)目前-0.1%的利率。2022年可能還不會(huì)加息。通脹只有過(guò)去幾個(gè)月里達(dá)到了正值，在此之前整一年，通脹都是負(fù)值。”佩里稱。
中國(guó)仍有可能降準(zhǔn)、調(diào)低LPR
相比之下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍處于觸頂下行的階段，在近期降準(zhǔn)、“降息”迅速落地后，外界預(yù)計(jì)2022年貨幣政策大概率趨于寬松，財(cái)政政策也將繼續(xù)發(fā)力。
連平對(duì)記者表示，明年穩(wěn)增長(zhǎng)、保就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)、促平衡和防風(fēng)險(xiǎn)等多種需求同時(shí)存在，在經(jīng)濟(jì)下行壓力增大、通脹預(yù)期上行、海外加息預(yù)期增強(qiáng)的情況下，中國(guó)貨幣政策仍可能保持穩(wěn)健基調(diào)，傾向偏松操作，但無(wú)大幅寬松的必要和條件。不過(guò)，考慮到財(cái)政、貨幣聯(lián)動(dòng)，預(yù)計(jì)上半年仍或小幅降準(zhǔn)1至2次；央行預(yù)計(jì)會(huì)積極發(fā)揮結(jié)構(gòu)性工具對(duì)三農(nóng)、小微、碳減排等領(lǐng)域的信貸引導(dǎo)作用，改善發(fā)債環(huán)節(jié)，重視防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)；此外，央行或繼續(xù)持續(xù)釋放LPR改革紅利，LPR仍有小幅下降可能，推動(dòng)企業(yè)融資成本穩(wěn)步下行。
他表示，明年中、美兩國(guó)的GDP增速之差或收窄至2個(gè)百分點(diǎn)以內(nèi)，中美利差繼續(xù)收窄，人民幣匯率可能很難再大幅攀升。
芝商所（CME）執(zhí)行董事兼高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家諾蘭德（Erik Norland）對(duì)記者表示，強(qiáng)勁的出口無(wú)疑是支撐2021年人民幣大漲的主要?jiǎng)幽�，�?022年動(dòng)能或趨緩。在他看來(lái)，全球供應(yīng)鏈瓶頸將趨于緩和。國(guó)際航運(yùn)研究及咨詢機(jī)構(gòu)德路里（Drewry）數(shù)據(jù)顯示，9月30日，上海至洛杉磯的海運(yùn)價(jià)格為12172美元/FEU，10月7日為11173美元/FEU，下降幅度達(dá)8.2%，到了11月則已降至9000美元/FEU區(qū)間。
不過(guò)，機(jī)構(gòu)仍認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將于二季度開(kāi)始企穩(wěn)向好。中航信托宏觀策略總監(jiān)吳照銀對(duì)記者提及，結(jié)合長(zhǎng)三角近期的疫情、房地產(chǎn)投資的慣性下滑等因素看，從現(xiàn)在到明年一季度可能是經(jīng)濟(jì)最困難的一段時(shí)間，無(wú)論是財(cái)政支出增加還是貨幣一定程度寬松，政策要真正落實(shí)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)都要到明年一季度末甚至到二季度。明年二季度以后，經(jīng)濟(jì)大概率會(huì)見(jiàn)底向上。
港股和中概股仍存壓力
就股市而言，主流機(jī)構(gòu)仍看好A股的后續(xù)表現(xiàn)，且外資的看法較中資更為樂(lè)觀，這主要因?yàn)锳股估值仍遠(yuǎn)低于美股且中國(guó)貨幣趨于寬松的背景，但對(duì)港股、在美上市中概股則維持偏審慎的態(tài)度。
多家國(guó)際資管機(jī)構(gòu)基金經(jīng)理對(duì)記者表示，目前對(duì)在美中概股的持倉(cāng)已經(jīng)有所下降，希望待政策明確后再進(jìn)一步布局；摩根士丹利中國(guó)股票分析師王瀅此前對(duì)記者提及，更推薦買入符合“二次上市”要求的中概股，并賣出不滿足“二次上市”要求且外國(guó)投資人持有比例高的公司（大于20%的可交易市值）。這一策略從2020年5月21日以來(lái)累計(jì)回報(bào)達(dá)50%（年化收益30%）。
吳照銀也對(duì)記者表示，港股和中概股目前仍難言見(jiàn)底。在他看來(lái)，港股持續(xù)下跌從宏觀上看還有匯率因素，今年以來(lái)歐元、日元以及韓元等新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣對(duì)美元都出現(xiàn)了大幅下跌，比如從年初以來(lái)歐元對(duì)美元下跌7%，日元對(duì)美元貶值11%，其他新興市場(chǎng)貨幣貶值更大，在這種大背景下，港元本來(lái)應(yīng)該跟隨新興市場(chǎng)貨幣一道對(duì)美元貶值，但是由于其聯(lián)系匯率制度，港元對(duì)美元匯率保持固定，這樣事實(shí)上港元被高估，那么國(guó)際資本就會(huì)賣出港元資產(chǎn)，從而導(dǎo)致港股持續(xù)下跌。如果美元繼續(xù)強(qiáng)勢(shì)，那么港元資產(chǎn)包括港股仍有可能下跌。盡管今年近4000億港元南向資金大幅流入港股，但這可能仍難敵國(guó)際資金的流出。
“今年全球主要資本市場(chǎng)的股票指數(shù)都以上漲為主，比如德國(guó)DAX指數(shù)上漲15%，日經(jīng)225指數(shù)上漲5%，韓國(guó)綜合指數(shù)上漲4.5%，而恒生指數(shù)下跌14%，但是如果把匯率貶值幅度疊加到股指中去，那么日本、韓國(guó)、德國(guó)的股指漲幅就很小，甚至虧損，而港股的跌幅相對(duì)不是那么顯眼了�！� 吳照銀稱。
建銀國(guó)際首席港股分析師趙文利告訴記者，由于中國(guó)香港的聯(lián)系匯率制度將港元與美元掛鉤，美國(guó)的貨幣政策收緊將可能直接影響香港采取同樣的政策收緊。在以往的緊縮周期(2007~2008年和2014~2019年)，香港的流動(dòng)性狀況明顯受到影響，縮減QE的影響明顯小于加息的影響。
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