“現(xiàn)在大家討論未來的增長壓力，主要原因在于我們完成了工業(yè)化進(jìn)程后，全要素生產(chǎn)率的增長速度已經(jīng)降下來，未來的增長動能是什么？如何提升全要素生產(chǎn)率的增速？新動能來自再工業(yè)化，以及與之相關(guān)的新基建、大國工業(yè)、改革開放及碳中和等。”11月27日，北京大學(xué)光華管理學(xué)院院長劉俏在“《財經(jīng)》(博客,微博)年會2022：預(yù)測與戰(zhàn)略”上表示，截至2050年全球?qū)崿F(xiàn)碳中和這個時間節(jié)點，中國所需的投資金額或高達(dá)255萬億人民幣，未來需要更加龐大的投融資體系。
劉俏表示，文明形態(tài)可從兩個維度來判斷，一是能源結(jié)構(gòu)，二是人跟人之間的互動方式。目前，能源結(jié)構(gòu)正在發(fā)生變化，從化石能源轉(zhuǎn)向非化石能源，人跟人的通訊方式隨著5G、6G和數(shù)字孿生等技術(shù)的推進(jìn)，也會發(fā)生根本改變�！霸谌祟惿鐣䦶墓I(yè)文明向一直新的文明形態(tài)轉(zhuǎn)換的大背景下，我們的投融資體系在未來該如何搭建，我們需要什么樣的投融資范式，未來在討論宏觀政策體系時，需要將上述問題納入不一樣的框架中�！�
劉俏認(rèn)為，宏觀政策的出發(fā)點應(yīng)該有利于新動能的出現(xiàn)，有利于生態(tài)文明建設(shè)和碳中和目標(biāo)的實現(xiàn)，有利于經(jīng)濟(jì)保持一定的增速，有利于釋放1.5億個大中小微和個體工商戶的活力。
此外，未來宏觀政策體系錨定的宏觀變量應(yīng)是什么？在劉俏看來，企業(yè)做投資，錨定的是未來的成長機(jī)會，而不是錨定當(dāng)期的現(xiàn)金流。國家的發(fā)展也應(yīng)錨定未來國家的整體價值，這或許能為我們思考宏觀政策的出發(fā)點帶來啟發(fā)。
劉俏建議，應(yīng)采取更積極的宏觀政策，將釋放出來的融資空間配置到新動能的關(guān)鍵領(lǐng)域、節(jié)點行業(yè)，如碳中和、中小企業(yè)的扶持、新基建、人力資本投資，例如，政府可以發(fā)放現(xiàn)金補貼，增加生育福利�！拔覀�?yōu)槲磥碇袊?jīng)濟(jì)的生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)中的節(jié)點行業(yè)、新動能的涌現(xiàn)做投資，這種投資一旦以市場化的方式配置，將有利于提高國家核心競爭力，有利于整體價值的提高，從中長期來看，這種增長的意義將會最終呈現(xiàn)出來。”
以下為發(fā)言實錄：
劉俏：大家下午好，特別感謝《財經(jīng)》給這個機(jī)會，我把最近做的一些研究，也結(jié)合今年年會的主題，關(guān)于政策如何應(yīng)對未來的挑戰(zhàn)，做一些宏觀政策方面的討論。今年的主題講的比較多的是怎么重新建立共識，我會講一個稍微不太一樣的觀點，我想這個觀點納入到政策體系的討論里面來對未來形成一個共識有它的價值。我簡單講一個小故事，我這段時間比較喜歡用生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)的變遷來看中國過去幾十年的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。改革開放四十年時間隨著對節(jié)點行業(yè)的大量投資，中國的生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)變得越來越復(fù)雜、密集，換句話講以市場活動作為基礎(chǔ)的經(jīng)濟(jì)交易本身把很多行業(yè)連在一起了，形成一個龐大的密度很高的生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)。我們改革開放四十年最大的成就在于有1.5億個經(jīng)濟(jì)微觀單元的出現(xiàn)，它們把各行業(yè)以網(wǎng)絡(luò)狀連在一起；同時在中國經(jīng)濟(jì)生活中在網(wǎng)絡(luò)里面形成很多節(jié)點行業(yè)，節(jié)點行業(yè)本身的投資、技術(shù)變革、產(chǎn)業(yè)政策都會形成一些倍數(shù)效應(yīng)，因為它沿著網(wǎng)絡(luò)在整個經(jīng)濟(jì)生活里面在傳遞，實現(xiàn)倍增的效果。這可能是中國經(jīng)濟(jì)在有為政府和有效市場之間形成一個相對完美結(jié)合的原因。簡單總結(jié)，大量的微觀經(jīng)濟(jì)單元的出現(xiàn)，以及這背后的產(chǎn)業(yè)政策、國家五年規(guī)劃、投融資體系對節(jié)點行業(yè)和節(jié)點領(lǐng)域的大量投資等。
現(xiàn)在大家討論未來的增長壓力，主要原因在于我們完成了工業(yè)化的進(jìn)程。我們在工業(yè)文明推進(jìn)過程中做了大量的投資，我們保持很高的全要素生產(chǎn)率的增長，但因為工業(yè)化進(jìn)程已經(jīng)結(jié)束，現(xiàn)在全要素生產(chǎn)率的增長速度已經(jīng)降下來了。在這個背景下我們討論未來的增長動能是什么。現(xiàn)在講的比較多的傳統(tǒng)動能是跟工業(yè)文明這個階段相對應(yīng)的，它們在逐漸淡出。新的動能來自于右邊這個圖里揭示的這些領(lǐng)域，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，我把它叫做再工業(yè)化；和再工業(yè)化相聯(lián)系的基礎(chǔ)設(shè)施的投資，即新基建；還有大國的工業(yè)；加上更徹底的改革開放；最后是碳中和。對碳中和所需投資有很多估測，我自己按照國際可再生能源署的全球投融資估測做了個估測，中國到2050年在全球?qū)崿F(xiàn)碳中和的這個時間點上，這段期間我們投資需要的金額高達(dá)255萬億人民幣。這種情況下就帶來一個問題，我們未來需要什么樣的投融資？中國經(jīng)濟(jì)過去四十年做得非常好的很重要的原因在于我們有一個非常有活力的、高效的、當(dāng)然也有很多問題的投融資體系，大力投資中國經(jīng)濟(jì)中的節(jié)點行業(yè)和節(jié)點領(lǐng)域，帶來中國經(jīng)濟(jì)的快速增長。現(xiàn)在很大程度上我們正處于從工業(yè)文明向新的文明形態(tài)過渡的時期，生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)正在發(fā)生變化，新的節(jié)點行業(yè)和節(jié)點領(lǐng)域正在出現(xiàn)，我們需要更大量的投資，投資到節(jié)點行業(yè)中去。
工業(yè)文明是用兩個東西來衡量的，一個是能源結(jié)構(gòu)，另外一個是人跟人之間的通訊互動方式。能源結(jié)構(gòu)在發(fā)生變化，從化石能源向非化石能源轉(zhuǎn)換；同時，人跟人的通訊方式隨著5G、6G和未來的數(shù)字孿生這樣一些技術(shù)的推進(jìn)會發(fā)生根本的變化，像大家講的元宇宙等。因為這兩個特征正在發(fā)生深刻的變化，是不是意味著我們正進(jìn)入一個新的文明形態(tài)，一個跟工業(yè)文明非常不一樣的文明形態(tài)？這種背景下我們的投融資體系在未來該如何搭建，我們需要什么樣的投資融資的范式，我想這個問題在討論未來宏觀政策體系的時候需要把它納入進(jìn)來。
我簡單談一下我對現(xiàn)在整個宏觀政策體系不一樣的一些思考。我們制定宏觀政策的時候錨定的宏觀變量是GDP。但我們已經(jīng)認(rèn)識到在文明變革更替的時代，在百年未有之大變局的情況下，GDP很難反映一個國家綜合的實力、整體的價值、未來的成長機(jī)會。這種情況下以GDP作為一個經(jīng)濟(jì)政策錨定的宏觀變量是否準(zhǔn)確？這是否意味著我們對杠桿率、對貨幣的供應(yīng)量、投資率、以及其它宏觀變量的判斷不準(zhǔn)確？當(dāng)經(jīng)濟(jì)政策不是錨定GDP，而是一個更大的國家整體價值這樣的一個概念時，我們對杠桿率和投資率水平的判斷是否還是一樣？我想這個問題值得我們?nèi)ニ伎肌?/p>
換個角度講，如果我們講未來幾十年時間需要更加龐大的投融資體系，我們需要恢復(fù)中國經(jīng)濟(jì)在改革開放四十年期間像當(dāng)初我們修高鐵、高速公路、做基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的時候非常行之有效的投融資體系。為此，我們需要思考未來的時候我們的宏觀政策體系應(yīng)該錨定的宏觀變量應(yīng)該是什么，這作為一個問題提出來，我自己并沒有答案。但至少有一點，宏觀政策的出發(fā)點應(yīng)該轉(zhuǎn)向幾個“有利”，比如有利于新動能的出現(xiàn)，有利于生態(tài)文明建設(shè)碳中和目標(biāo)的實現(xiàn)，有利于經(jīng)濟(jì)保持一定的增速，有利于1.5億個大中小微和個體工商戶的保持活力。這一切應(yīng)該放在我們這個新的宏觀政策體系的架構(gòu)里來思考。
我跟大家做一個簡單的分析，我們未來需要投資，需要保持一定的增長速度，自然跟防范金融風(fēng)險之間帶來一個矛盾。現(xiàn)在學(xué)界在反思2008年全球金融危機(jī)時的一個共識是明斯基的觀點。他認(rèn)為信貸擴(kuò)張增速過快，形成信貸泡沫，而信貸泡沫最終破滅是金融危機(jī)爆發(fā)最主要的原因。最近哈佛大學(xué)Shleifer團(tuán)隊做了大量的研究，從實證證據(jù)角度也肯定了明斯基的觀點。
我跟我的博士生最近做了一個研究，算是一個思想實驗。現(xiàn)在所有的預(yù)測金融危機(jī)或判斷經(jīng)濟(jì)政策是否過于激進(jìn)的指標(biāo)其分母都是GDP，但如果一個國家的GDP本身并沒有準(zhǔn)確的反映該國國家層面的信用能力或者該國的整體實力、整體價值的話，這些指標(biāo)可能過高預(yù)估了金融危機(jī)爆發(fā)的可能性�；谶@個思路我們嘗試找到一個跟GDP不一樣的宏觀政策所應(yīng)錨定的對象，把它叫整體價值，當(dāng)然現(xiàn)在沒有很好的整體價值的衡量指標(biāo)，我們用大量的替代變量比如用夜間燈光來倒推財富水平，用斯坦福兩位教授（Jones和Klenow）做的福利水平的衡量來做社會財富的衡量，用購買力平價來算GDP等。用這些指標(biāo)衡量一國的整體價值，我們在這個基礎(chǔ)上構(gòu)建了一個叫做“政策空間”的指標(biāo)。我們的邏輯很簡單，一個國家如果有很大的政策空間，即它的財政政策、貨幣政策有很大的彈性的話，它在應(yīng)對危機(jī)的時候有很多手段、很多政策工具，這些國家出現(xiàn)金融風(fēng)險的概率并不大，這些國家可以承受相對水平更高的杠桿率，在經(jīng)濟(jì)困難的時候，它的財政政策貨幣政策可以更加積極一些，因為有空間嘛。
因為時間關(guān)系，具體論證細(xì)節(jié)我就不在這里演示。我把結(jié)果跟大家簡單匯報一下。我們發(fā)現(xiàn)了跨國的研究里面，在過去四十年時間，政策空間大的國家即使信貸上升的速度快，股票價格上升速度快，它爆發(fā)危機(jī)的可能性并不高；尤其是當(dāng)這些國家把快速增長的信貸更多的配置到實體經(jīng)濟(jì)，使得中小微企業(yè)、大量的微觀經(jīng)濟(jì)主體能夠受益時，政策空間對金融風(fēng)險出爆發(fā)有極為顯著的抑制作用�；谶@樣的發(fā)現(xiàn)，我在這里提一個未來做宏觀政策的構(gòu)想。在目前這樣一個階段，我們是否可以借鑒公司金融里的Q理論來思考國家層面的投融資？我自己做公司金融，我們在公司金融里面有一個很有名的關(guān)于投資的Q理論：企業(yè)做投資時錨定的未來的成長機(jī)會，而不是錨定當(dāng)期的現(xiàn)金流；換成一個國家，其投資時錨定的也不該是當(dāng)期的GDP，而是未來這個國家的整體價值。在面臨百年未有之大變局，在新、舊文明更替之際，換這樣一個角度思考，我們的宏觀政策，我們的投融資是否顯得保守？
基于這樣一個思路，我最后就目前的經(jīng)濟(jì)情況提幾個政策建議�？紤]到未來，我們知道中國整個國民經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)會發(fā)生內(nèi)生性的巨大變化，新的節(jié)點行業(yè)會涌現(xiàn)，我們有非常多的亟待投資的節(jié)點領(lǐng)域，這種情況下我們需要采取更為積極的宏觀政策。通過更為積極的財政政策和穩(wěn)中有進(jìn)的貨幣政策，把釋放出的資金更有針對性的配置到未來構(gòu)成中國經(jīng)濟(jì)新動能的關(guān)鍵領(lǐng)域、節(jié)點行業(yè)，我這里列了一些，包括碳中和，也包括對中小微企業(yè)和個體工商戶等市場主體的扶持，包括共同富裕，包括新基建，像5G、6G、地空天通信網(wǎng)絡(luò)的搭建，更重要的一點包括未來人力資本的投資，像生育方面的福利，政府直接給現(xiàn)金給補貼，通過這樣的方式，為未來中國生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)里的節(jié)點行業(yè)、新動能涌現(xiàn)做投資，這種投資一旦以市場化的方式配置的時候，它所帶來的空間、所帶來的價值附加有利于國家提高核心競爭力，有利于它整體價值的提高，這種增長的意義在中長期會最終呈現(xiàn)出來。再具體些，是否可以增加國債發(fā)行，替代一部分到期的地方政府債務(wù)，以此激活地方政府在經(jīng)濟(jì)增長中能夠發(fā)揮的作用；是否可以給中小微企業(yè)等市場主體進(jìn)一步減免稅費，保全市場主體是中國經(jīng)濟(jì)能夠保持內(nèi)生增長活力的重要前提；是否可以把積極財政政策和貨幣政策帶來的資金大量投入基礎(chǔ)研究，比較我國目前基礎(chǔ)研究在整個研發(fā)中所占比例剛剛超過6%，而美國等這個比例是17.2%；是否可以國家直接補貼生育等等。
從工業(yè)文明向一個新的文明轉(zhuǎn)換，我們需要新的投融資體系。宏觀政策制定的出發(fā)點應(yīng)該著眼于投資一個國家未來的核心競爭力。我們需要更加積極的宏觀政策。謝謝大家。
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