曲艷麗 | 文
在永贏基金支付寶評(píng)論區(qū)，粉絲間流傳一句話：“如果你不知道買什么，就買常遠(yuǎn)�！�
2019年底，常遠(yuǎn)加入永贏基金，擔(dān)綱永贏消費(fèi)主題。但，永贏消費(fèi)主題是以消費(fèi)主題風(fēng)格為主，又不乏科技、醫(yī)藥、周期、高端制造甚至大金融等，輻射范圍甚廣。
簡而言之，常遠(yuǎn)是一個(gè)非典型的消費(fèi)基金經(jīng)理。
常遠(yuǎn)的代表作——永贏消費(fèi)主題，自2019年底接手以來，任期回報(bào)151.04%。(wind,截至2021.6.30)
尤其是2021年上半年，大消費(fèi)賽道諸神黯淡，永贏消費(fèi)主題獲得收益率20.39%，依然排名同類(靈活配置型)前7%。業(yè)績好，難。在風(fēng)格劇烈切換的年份依然業(yè)績好，難上加難。
永贏消費(fèi)主題，前有自上而下的李永興(2018.11.6-2020.2.7)，后有均衡策略的常遠(yuǎn)，成立以來總回報(bào)293.70%，在全市場消費(fèi)基金中排名第一。(基金季報(bào)，wind,截至2021.6.30，1/86)
常遠(yuǎn)是一個(gè)深沉的人，說話平穩(wěn)、波瀾不驚。他從“啃硬骨頭”到逆襲，40歲走入大眾視野，身上似有某種故事性。
1
常遠(yuǎn)的整個(gè)投資理念，都在詮釋著“均衡致勝”四個(gè)字。
他內(nèi)心有一個(gè)聲音：做順應(yīng)人性的事。
基金賺錢，而基金持有人盈利的比例并不高，這是過去公募基金二十年不可回避的痛點(diǎn)。
常遠(yuǎn)的主要指導(dǎo)思路是：除了告訴投資者要科學(xué)的長期持有，也應(yīng)該努力降低持有的門檻，少一些對投資者逆人性的考驗(yàn)，讓凈值曲線在風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整之后是相對平滑的，讓大多數(shù)持有人群體能拿得住、拿得久，把難點(diǎn)留給基金經(jīng)理。
這就是常遠(yuǎn)的難得之處。他的投資框架，是從“與持有人的某種共情”而出發(fā)的。他追求兩個(gè)指標(biāo)：①長期業(yè)績的復(fù)合回報(bào)率。②基金持有人的盈利比例。
截至2021年6月30日，持有常遠(yuǎn)現(xiàn)管理產(chǎn)品的客戶超30萬人，其中95%盈利。
為平滑曲線，構(gòu)建均衡策略組合，常遠(yuǎn)有三個(gè)原則：
①保證持倉中的個(gè)股，暴露于某一特定方向的風(fēng)險(xiǎn)的比值在可控范圍內(nèi)。
②追求長期和中短期收益率的平衡。既有盈利穩(wěn)定性的倉位，也有貢獻(xiàn)成長性、業(yè)績彈性和提升時(shí)間效率的倉位。
③進(jìn)進(jìn)出出之中，堅(jiān)持風(fēng)險(xiǎn)收益比的比價(jià)關(guān)系，始終把能力圈范圍內(nèi)性價(jià)比最高的股票放在組合當(dāng)中。
這的確頗為抽象。常遠(yuǎn)描述道：“非常難以具體量化，但貫穿了做組合的想法�！�
用專業(yè)術(shù)語，公募基金所追求的，并非投資收益的絕對最大化，而是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整之后的合理回報(bào)。
而采取均衡策略的常遠(yuǎn)，現(xiàn)管理超一年的2只產(chǎn)品，夏普比率均排名同類前5%。所謂夏普比率，即承擔(dān)每一單位風(fēng)險(xiǎn)所獲取的超額收益量，夏普比率越高代表產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)收益性價(jià)比越高。
比起集中度高的組合，均衡策略勝出會(huì)更難，但波動(dòng)低。簡而言之，“性價(jià)比高”。
2
2011年始，常遠(yuǎn)在易方達(dá)基金任周期研究員。
早期周期研究員人數(shù)尚可，后逐漸離職，他就一肩挑，包括當(dāng)年最不受待見的鋼鐵、煤炭、水泥、化工、電力，從“硬骨頭”開始啃起。
后來，常遠(yuǎn)慢慢做了投資，開始覆蓋制造業(yè)、TMT、電子、新能源汽車、制造、軍工、材料。做專戶投資時(shí)，相對要求業(yè)績表現(xiàn)更穩(wěn)定一些，大金融、消費(fèi)也要看。
具備如此超寬尺度的視野，是均衡策略的前提。這就是常遠(yuǎn)能做而很多人做不了的。
“如果剛?cè)胄锌词称凤嬃�，我的職業(yè)生涯可能不會(huì)有時(shí)間、精力或意愿再去研究周期。實(shí)話說，周期股研究難度挺大的，何必下那么多功夫，做一些性價(jià)比更低的事情呢？恰好我是反過來的�！背＿h(yuǎn)稱。
這其實(shí)是很少見的。大消費(fèi)/醫(yī)藥/大金融、新能源/半導(dǎo)體/周期/高端制造，在投資上，是完全不一樣的思維框架，前者以確定性為尊，后者追逐景氣度，比如既買茅臺(tái)(600519)和免稅，又買新能源和半導(dǎo)體。
絕大多數(shù)基金經(jīng)理很難在二者之間穿梭，但常遠(yuǎn)做到了。
“資本市場是人性考驗(yàn)場，你以為你是這樣的人，下場之后發(fā)現(xiàn)你是那樣的人�！背＿h(yuǎn)在采訪中時(shí)有金句。
基金經(jīng)理的經(jīng)歷決定理念。一席臥薪嘗膽，在前期漫長而痛苦的積累過程中，常遠(yuǎn)磨煉了心智，才會(huì)選擇挑戰(zhàn)高難度。
常遠(yuǎn)以巴菲特的話舉例：“投資有一英尺的桿要跳，還有七英尺的桿要跳。你有一英尺的桿能賺錢，何必非要去挑戰(zhàn)高難度呢？”而當(dāng)下的問題是，一英尺的桿，大家都會(huì)跳，賺不到錢了，這時(shí)候就要提高難度。
他甚至用了一套統(tǒng)一的選股框架，無論大消費(fèi)、新能源或周期股。
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價(jià)值投資理念“皇冠上的明珠”，是對一個(gè)股票的價(jià)值認(rèn)知。
去年四季度，常遠(yuǎn)大舉買入某高端白酒，一個(gè)月之后即漲幅50%，陸續(xù)賣出。
在買入點(diǎn)，他考慮的是安全邊際，測算以當(dāng)時(shí)的市值仍有空間。到了比較高的位置，他考慮的是性價(jià)比，“超出價(jià)值投資容忍的范圍”。便宜就買，貴了就賣，說說容易、做起來難。
一季度末，常遠(yuǎn)切換至某小酒。買入的初衷，是測算將其12萬噸老酒變成產(chǎn)品賣出，貢獻(xiàn)業(yè)績幾乎等同于市值。
這是典型的價(jià)值投資案例，就像千禧年初投資茅臺(tái)一樣，市值低于存貨。
通過定價(jià)邏輯，常遠(yuǎn)多次精準(zhǔn)買入賣出金股。買點(diǎn)和賣點(diǎn)之精準(zhǔn)，嘆為觀止。大消費(fèi)如此，常遠(yuǎn)在新能源板塊、傳統(tǒng)制造業(yè)、周期股等也用同一套篩選標(biāo)準(zhǔn)收獲頗豐。
他形容新能源板塊，“大水池中才能抓到大魚”。去年9月份，常遠(yuǎn)買入某下游整車廠商，因?yàn)椤翱吹搅诵袠I(yè)當(dāng)中巨大的變化”。
這可能是汽車行業(yè)百年以來最大一次變革。當(dāng)時(shí)，常遠(yuǎn)調(diào)研四家下游整車廠商，它們?nèi)缤塘亢昧艘话�，同時(shí)做了改變。但這種變化尚未體現(xiàn)在當(dāng)時(shí)的股價(jià)中，這就是安全邊際。
而當(dāng)市場迅速修復(fù)估值至高點(diǎn)，常遠(yuǎn)選擇賣出，“因?yàn)樯虡I(yè)模式的缺陷暴露，無人膽敢預(yù)測，5-10年后中國自主品牌銷量誰主沉浮”，那性價(jià)比就會(huì)迅速下降。
先后重倉兩家輪胎龍頭，也是常遠(yuǎn)的典型投資案例。
從判斷輪胎行業(yè)競爭格局的殘酷變化、等待催化劑的神助攻、從股價(jià)短期透支的龍頭A切換至尚未被充分認(rèn)知的龍頭B，常遠(yuǎn)的研判及一系列操作，如行云流水。
總結(jié)以上案例，常遠(yuǎn)對安全邊際很執(zhí)著。而當(dāng)一個(gè)股票的股價(jià)快速上升，令風(fēng)險(xiǎn)收益比迅速下降，他又會(huì)及時(shí)賣出。
常遠(yuǎn)曾經(jīng)說過，A股市場模仿效應(yīng)特別強(qiáng)，看到一個(gè)好東西之后，迅速大量模仿。走你的路，讓你無路可走，這就是A股投資者最顯著的特點(diǎn)。
因此，對價(jià)值區(qū)間的判斷，是價(jià)值投資者的錨。
每一個(gè)基金經(jīng)理都有自己的錨，個(gè)中差異取決于這個(gè)錨是根植于自己內(nèi)心的，還是跟隨市場趨勢的。
很明顯，常遠(yuǎn)是前者。
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早年間，常遠(yuǎn)讀巴菲特、讀格雷厄姆，沒有感覺，好似一堆正確的廢話。2018年，他重讀，開始產(chǎn)生共鳴。
“像一個(gè)篩子，有一整套理論、框架和公式，給予定價(jià)，才能保證篩選標(biāo)準(zhǔn)的穩(wěn)定性�！彼偨Y(jié)，積累多年的深度研究個(gè)股，就像手上有很多散落的珍珠，未成體系，這時(shí)出現(xiàn)了一根適用于每顆珍珠的線，把珠子串起來，形成一條珍珠項(xiàng)鏈。這根線就是他的投資方法論。
在貓頭鷹研究院制作的全市場消費(fèi)基金經(jīng)理22強(qiáng)圖譜中，常遠(yuǎn)的alpha能力是最強(qiáng)的。
常遠(yuǎn)的均衡策略，有著高級(jí)的框架感。
但是他認(rèn)為，策略是“術(shù)”，而最終的“道”是回歸選股的價(jià)值投資理念。
自下而上以價(jià)值投資理念選股，包括企業(yè)的盈利能力、持續(xù)性、成長性及確定性，四個(gè)維度構(gòu)成了常遠(yuǎn)對個(gè)股最重要的邏輯。
9月6日，常遠(yuǎn)的新基金——永贏長遠(yuǎn)價(jià)值(主代碼:012406)，正式發(fā)行。這可能是基金圈第一只與基金經(jīng)理“同名”的基金。
據(jù)公告顯示，永贏基金擬認(rèn)購3000萬，常遠(yuǎn)個(gè)人擬認(rèn)購200萬。
作為后起之秀，近年來，永贏基金迅速崛起，非貨幣管理規(guī)模躋身業(yè)內(nèi)前25強(qiáng)。李永興、常遠(yuǎn)、于航等明星基金經(jīng)理聲名鵲起。
從像易方達(dá)基金這樣的權(quán)益投資大廠轉(zhuǎn)會(huì)到永贏基金，常遠(yuǎn)對永贏基金的評(píng)價(jià)是：價(jià)值觀正、相對年輕、朝氣蓬勃、充滿熱情、充滿希望�！肮ぷ鲃�(dòng)力是發(fā)自內(nèi)心的。”
對話常遠(yuǎn)
問：你的投資框架是什么？
常遠(yuǎn)：用兩句話概括：自下而上以價(jià)值投資理念選股。在此基礎(chǔ)上，根據(jù)不同產(chǎn)品設(shè)置做不同策略。
永贏消費(fèi)主題是均衡配置策略。
自下而上以價(jià)值投資理念選股，最核心的是現(xiàn)金流折現(xiàn)DCF模型。
機(jī)構(gòu)投資者推崇價(jià)值投資，是因?yàn)橐荒苛巳�。�?dāng)一個(gè)公式非常簡潔，往往是最接近真相的。
自下而上的角度，企業(yè)的盈利能力、持續(xù)性、成長性及確定性，構(gòu)成了股票分析最重要的邏輯。
這四個(gè)維度運(yùn)用到股票的篩選當(dāng)中：①什么決定著企業(yè)盈利？是商業(yè)模式。如何賺錢、盈利來源、盈利的特點(diǎn)、周期性盈利或平滑盈利、盈利質(zhì)量，均由商業(yè)模式?jīng)Q定。除此之外，打鐵仍需自身硬，企業(yè)盈利也歸結(jié)到企業(yè)的核心競爭力和競爭壁壘。同樣的行業(yè)，誰賺得更多、誰跑得更快，企業(yè)一定是有著清晰的護(hù)城河。
②成長性和持續(xù)性，歸結(jié)于空間足夠大、企業(yè)的核心競爭壁壘。
③確定性。客觀上，商業(yè)模式?jīng)Q定了確定性水平。處于萌芽期、快速發(fā)展期、穩(wěn)步發(fā)展期、成熟期、衰退期，不同階段的企業(yè)/行業(yè)的確定性不一樣。例如白電競爭格局穩(wěn)固而光伏/鋰電池企業(yè)容易被顛覆。主觀上，基金經(jīng)理的能力圈，越熟悉的，勝率越高。巴菲特說過，如果在牌桌上你不能明顯看出誰是傻瓜，那你就是傻瓜。
問：為什么你要堅(jiān)守均衡策略？
常遠(yuǎn)：①不一定能找到足夠數(shù)量的、符合嚴(yán)格篩選標(biāo)準(zhǔn)的公司。想找到好生意、好公司、好價(jià)格，但是哪有那么完美的事。市場在大多數(shù)情況下是有效的。
②做時(shí)間的朋友，耗費(fèi)兩三年去等待，但很考驗(yàn)基金持有人的耐心。
這是一個(gè)非常典型的將價(jià)值投資理念運(yùn)用到公募基金組合中遇到的障礙，我要想辦法克服。
面對眾多有瑕疵的投資機(jī)會(huì)，如何運(yùn)用價(jià)值投資理念？
所以除了關(guān)注“三好公司”，我還會(huì)階段性參與估值合理的高成長公司，以及以低價(jià)格買入可能出現(xiàn)重估的資產(chǎn)，充分平衡短期持有體驗(yàn)與產(chǎn)品長期收益，輸出相對來講比較穩(wěn)定的組合。
回到我的選股框架，我會(huì)用我的“篩子”，篩選出我愿意長期跟蹤、花力氣研究的核心股票池，大概全市場股票的1/10。在核心股票池中，我再篩選當(dāng)前時(shí)點(diǎn)或下一階段愿意配置在組合中的股票，最后可能只有1%的股票進(jìn)入整個(gè)投資決策過程中。
構(gòu)建組合中，我采取相對均衡的策略。至于均衡，市場上并沒有一個(gè)特別嚴(yán)謹(jǐn)?shù)母拍�，闡述什么叫均衡、均衡投資怎么做。
問：那你所理解的均衡是什么？
常遠(yuǎn)：基金賺錢，而基金持有人盈利的比例并不高，這是過去公募基金二十年不可回避的痛點(diǎn)。
若能堅(jiān)持相對長期地持有，獲益的比例確實(shí)高很多。但信任和耐心，是對大部分投資者來說不是那么容易的事。
用專業(yè)的話，公募基金投資所追求的，不是投資收益的最大化，而是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整之后的合理回報(bào)。
降低投資者持有的門檻，在他們在持有過程中少面對一些逆人性的抗拒，基金產(chǎn)品凈值曲線在風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整之后是相對平滑的，可能更符合大多數(shù)人的預(yù)期。
問：如何執(zhí)行呢？
常遠(yuǎn)：這就要說到構(gòu)建均衡組合的一系列原則。
我堅(jiān)持的三條原則：①保證持倉中的個(gè)股，暴露于某一特定方向的風(fēng)險(xiǎn)的比值在可控范圍內(nèi)。
②追求長期和中短期收益率的權(quán)衡，既有盈利穩(wěn)定性的倉位，也有貢獻(xiàn)成長性、業(yè)績彈性和提升時(shí)間效率的倉位。
③進(jìn)進(jìn)出出之中，堅(jiān)持風(fēng)險(xiǎn)收益比的比價(jià)關(guān)系，始終把能力圈范圍內(nèi)性價(jià)比更高的股票放到組合當(dāng)中。
均衡并不意味著是否行業(yè)分散、或者個(gè)股分散，關(guān)鍵是底層風(fēng)險(xiǎn)是否分散。
問：如何兼顧長期回報(bào)和短期回報(bào)?
常遠(yuǎn)：有一類資產(chǎn)，中長期收益大致看得清楚，遠(yuǎn)期確定性相對較高。
另一類資產(chǎn)，追求中短期彈性，更多來源于拐點(diǎn)性機(jī)會(huì)，比如：①周期景氣的拐點(diǎn)，從底部買入一個(gè)安全邊際非常足的東西，短期又有催化劑。②資產(chǎn)重估類機(jī)會(huì)，在原來的體系下不值錢，但體系發(fā)生了變化或公司治理發(fā)生了變化。③公司和行業(yè)的邊際變化帶來的投資機(jī)會(huì)，判斷影響和持續(xù)的時(shí)間和幅度。
這是兼顧長期和短期很重要的策略，既有穩(wěn)定性資產(chǎn)，也有追逐彈性的資產(chǎn)。
問：選擇均衡策略的初衷是什么？
常遠(yuǎn)：我的理想狀態(tài)中，未來大家可以用兩個(gè)指標(biāo)來衡量基金經(jīng)理：①長期業(yè)績的復(fù)合回報(bào)率。②基金持有人的盈利比例。
收益率很好，但只有30%持有人賺錢，那沒有什么意義。
我希望，三至五年，回過頭看，與我一起成長的持有人有一定的信賴，我也對得起這份信賴，大家都賺到錢了，對我而言，這是比較重要的指標(biāo)。
常遠(yuǎn)心中的“價(jià)值投資理念”
問：在個(gè)股層面呢？
常遠(yuǎn)：對靜態(tài)市盈率PE層面的估值，我考慮不太多。更多看市值規(guī)模到底能否匹配長期盈利。
理論上說，看好的東西短期內(nèi)漲得越多，風(fēng)險(xiǎn)收益比是下降的，因?yàn)榛久孀兓豢赡苣敲纯欤L(fēng)險(xiǎn)敞口在擴(kuò)大，此時(shí)要有所控制，這是均衡策略的思路。
當(dāng)然，這是動(dòng)態(tài)調(diào)整的，并不是說，賣出所有漲幅創(chuàng)新高的股票�；久婺芊裰喂蓛r(jià)，最終回歸到選股上，這是根本。如果對股票的價(jià)值認(rèn)知出現(xiàn)偏差，在組合管理上想做出花兒來，很難。
問：能否分享一個(gè)投資案例？
常遠(yuǎn)：比如白酒，我的持倉比重和品種，與主流的明星基金經(jīng)理有差異。
在比重上，我從性價(jià)比原則，兼容了一部分均衡策略。白酒持倉去年也并非頂在很高的位置，今年也不是。
在品種上，我做了切換。
去年四季度，我大量買入某高端白酒。當(dāng)時(shí)以市值2萬億，拿一年賺20%收益率的概率很高，但一個(gè)月就漲幅50%，于是賣掉，因?yàn)槌鑫业膬r(jià)值投資容忍的范圍。
一季度末，我買入某小酒，這是典型的價(jià)值投資案例。
買入的初衷，是測算其將12萬噸老酒變成產(chǎn)品賣出，貢獻(xiàn)業(yè)績不少于200億元，老酒的變現(xiàn)能力非常強(qiáng)。而當(dāng)時(shí)的市值也僅200多億元，也就是說，存貨幾乎相當(dāng)于市值，提供了足夠的安全邊際。
當(dāng)時(shí)，我對該小酒的價(jià)值判斷，在400億以下買入沒問題，500億以上開始賣出，一直賣到接近800億的位置。市值再向上，并非不能投資，而是性價(jià)比在下降�？赡苄枰�5年，年化復(fù)合收益率10-15%，不再符合組合對性價(jià)比的要求，且有可能產(chǎn)生向上和向下的等量波動(dòng)。
在買入過程中，考慮安全邊際，到了比較高的位置，考慮性價(jià)比。
問：新能源板塊，能夠應(yīng)用同一套框架嗎？
常遠(yuǎn)：新能源產(chǎn)業(yè)，正如芒格所說的，大水池中才能抓到大魚。
去年9月份，我買入某下游整車廠商。就商業(yè)模式而言，下游整車廠商無法與白酒媲美，競爭極為激烈，與世界級(jí)品牌相比，如小巫見大巫，對手太強(qiáng)大。
但我看到了行業(yè)當(dāng)中巨大的變化。
汽車行業(yè)可能是百年以來的最大一次變革，電動(dòng)化、智能化和注重消費(fèi)者體驗(yàn)。我調(diào)研了四家整車廠商，它們?nèi)缤塘亢昧�，同時(shí)做了改變：①銷售體系的改變。②成百上千人的軟件研發(fā)團(tuán)隊(duì)。③電動(dòng)化布局和車型開發(fā)上由原來的模仿變成平臺(tái)化。
如上改變即將在2020年下半年落地，并且判斷之后若干季度，整車行業(yè)周期性的需求反轉(zhuǎn)。更重要的是，這種變化尚未體現(xiàn)在當(dāng)時(shí)的股價(jià)中，有足夠的安全邊際。
我無非是沒有預(yù)料到，市場這么快就把其估值修復(fù)到很高的位置。
這也是價(jià)值投資的案例。難點(diǎn)在于賣點(diǎn)，一旦市值恢復(fù)到較高的位置，商業(yè)模式的缺陷就暴露了。今天，沒有人膽敢預(yù)測，5-10年之后中國的自主品牌銷量誰主沉浮，每一個(gè)價(jià)格帶和每一類車型都直面殘酷競爭，那性價(jià)比就會(huì)迅速下降。
問：你前后買過兩個(gè)輪胎，一個(gè)輪胎已經(jīng)漲過了，換了另一個(gè)輪胎，為什么能如此精準(zhǔn)？
常遠(yuǎn)：去年到今年，可能是輪胎行業(yè)由量變到質(zhì)變的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。
對輪胎，仍然是我那一套框架：商業(yè)模式劣勢，重資本開支，典型周期股，上游對應(yīng)橡膠和化工品，周期波動(dòng)劇烈，下游對汽車，消費(fèi)也有周期屬性。作為中游，一旦景氣不好，報(bào)表非常難看。
2015年以前，輪胎企業(yè)的報(bào)表都是這種特征。但是看著看著，2019年再看報(bào)表就不一樣了。
2016年之后，報(bào)表開始表現(xiàn)出典型的成長性，經(jīng)營性現(xiàn)金流大幅增加。是什么造成了變化？
最主要是美國的反傾銷，你的對手總想殺死你，一旦你沒被殺死，就會(huì)變得更強(qiáng)大。
當(dāng)時(shí)數(shù)千家中國輪胎企業(yè)迅速?zèng)]有了出口的盈利來源，在國內(nèi)市場廝殺，可想而知何等慘烈，這是輪胎行業(yè)的第一次供給側(cè)改革。2018-2020年連續(xù)三年整車行業(yè)需求下滑，造成輪胎行業(yè)需求不振，這是第二輪供給側(cè)改革。
過去數(shù)年，中國的輪胎企業(yè)從幾千家變成了幾百家，迅速萎縮，且拉開層次，基本可以判斷，誰在未來的長期賽道當(dāng)中能夠活下來。
2021年經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，整車需求明顯看到供需拐點(diǎn)，又送來了神助攻，企業(yè)盈利的大幅增長是可以預(yù)見的，估值也較低。
但周期股如果只投短期，不會(huì)納入我的投資框架中。中國輪胎企業(yè)的品質(zhì)正在以肉眼可見的速度在提升，從制造業(yè)向消費(fèi)品轉(zhuǎn)化，有點(diǎn)類似于白電，建立品牌力。
為什么先買龍頭A，后買龍頭B？龍頭A是最開始讓我意識(shí)到走正確的路的公司，但市場在很短時(shí)間內(nèi)將遠(yuǎn)期發(fā)展透支在近期股價(jià)上。這個(gè)時(shí)候，我會(huì)追逐風(fēng)險(xiǎn)收益比更高的標(biāo)的，換了龍頭B，相似的方向、相似的事情，差異在于市場的認(rèn)同點(diǎn)不一樣，我愿意等。
龍頭B去年利潤15億，經(jīng)營性現(xiàn)金流30億，今年利潤20億，經(jīng)營性現(xiàn)金流40億，只有不到300億市值，安全邊際多么充足��！
問：你買豬也買在周期拐點(diǎn)。
常遠(yuǎn)：它是典型的周期成長股，又夾雜著結(jié)構(gòu)性變化。
我賣在去年三季度后，但后來又創(chuàng)新高，沒有抓到最后一波，掌握節(jié)奏難度很大，但總體而言，去年賺到了大錢，它已經(jīng)完成了歷史使命。
問：某光伏龍頭也是買在低點(diǎn)、賣在高點(diǎn)。
常遠(yuǎn)：對，我有明顯的判斷。光伏的商業(yè)模式是制造業(yè)，比拼效率，成長依賴于資本開支和研發(fā)投入，面臨技術(shù)路線變革和新進(jìn)入者的挑戰(zhàn)，非常不確定，這是缺點(diǎn)。
但優(yōu)點(diǎn)是空間大，光伏行業(yè)未來五年大幅上漲的概率非常高。
接下來是比價(jià)格。我買的時(shí)候只有十幾倍估值，當(dāng)估值上升，優(yōu)點(diǎn)和缺點(diǎn)之間的權(quán)重又發(fā)生變化，風(fēng)險(xiǎn)收益比特征就變了。
光伏像鋰電池一樣，動(dòng)態(tài)觀察、動(dòng)態(tài)分析，這個(gè)錢不好賺。每一個(gè)環(huán)節(jié)供給格局的變化，都會(huì)導(dǎo)致公司利潤水平的變化，變化幅度和影響范圍需要做半定量分析，才能對股票的價(jià)值有一個(gè)認(rèn)知，它是長期跟蹤的結(jié)果。
問：一季度買保險(xiǎn)龍頭，是一個(gè)失敗的案例嗎？
常遠(yuǎn)：不是，反而是成功的。一季度，我的管理規(guī)模增長特別快，大量的錢涌進(jìn)來，但是我不想把龍頭股再買一遍，只能買類現(xiàn)金資產(chǎn)。
從價(jià)值投資來說，其實(shí)是非常保守、非�？酥频谋憩F(xiàn)。雖然最后虧錢了，總比高點(diǎn)回調(diào)下來的白酒要舒服很多。
類似的教訓(xùn)，今年上半年確實(shí)有，掉到價(jià)值陷阱里，比如某白電龍頭、某工程機(jī)械龍頭、某建材龍頭等。
看似便宜的東西，可能越來越便宜。
問：你是如何定義價(jià)值投資的？
常遠(yuǎn)：什么叫價(jià)值投資？你對一個(gè)股票到底值多少錢，大概有個(gè)數(shù)。
問：如何界定個(gè)股的“賣點(diǎn)”？
常遠(yuǎn)：我會(huì)對它的價(jià)值有一個(gè)判斷，也大致分析市場現(xiàn)在給予的價(jià)值包含什么樣的預(yù)期，才能知道風(fēng)險(xiǎn)收益比是不是合適。通過比較，風(fēng)險(xiǎn)收益比在可選范圍內(nèi)的資產(chǎn)中是最好的，可以保留，直到兌現(xiàn)了很多，那就沒有辦法了。
對價(jià)值區(qū)間的判斷是價(jià)值投資的一個(gè)錨。如果沒有這個(gè)錨，市場漲得越好你越樂觀，市場跌得越多你越悲觀。
問：你對一個(gè)股票有預(yù)期收益率嗎？
常遠(yuǎn)：A股市場模仿效應(yīng)特別強(qiáng)，看到一個(gè)好東西之后，迅速大量模仿。走你的路，讓你無路可走，這就是A股投資者最顯著的特點(diǎn)。
所以，收益率非常難以平滑�？赡苣憧春玫臇|西，覺得有三五年的機(jī)會(huì)，結(jié)果一兩個(gè)季度就走完了。也有可能市場對某些板塊特別冷漠，需要一年、半年甚至更長時(shí)間修復(fù)，難以預(yù)期。
長期來看，我們至少要賺到中國頭部企業(yè)盈利增長的錢。
問：你是有一整套規(guī)則的嗎？
常遠(yuǎn)：腦子里要預(yù)設(shè)一套工作原則，從經(jīng)驗(yàn)出發(fā)，有理論指導(dǎo)。
如果沒有理論，買這個(gè)股票的標(biāo)準(zhǔn)是A，買那個(gè)股票的標(biāo)準(zhǔn)是B，一定會(huì)風(fēng)格漂移。針對不同投資時(shí)，我的評(píng)判工作程序最終還是要回歸到模型中。
在漫長和痛苦中涅槃
問：如何描述你的能力圈？
常遠(yuǎn)：我在周期、制造業(yè)、TMT、電子、高端制造、消費(fèi)等方面，都做過較為長期的研究和跟蹤，這也是均衡策略的前提。
每個(gè)人走向相對比較成熟的投資框架，路徑是不一樣的，我確實(shí)是一路做加法。我是看周期行業(yè)出身，當(dāng)年最不受待見的鋼鐵、煤炭、水泥、化工、電力，從“硬骨頭”開始啃起，慢慢做了投資，開始覆蓋制造業(yè)、TMT、電子、新能源汽車、制造、軍工、材料。做專戶投資時(shí)要求穩(wěn)定，大金融、消費(fèi)也要看。
作為理工科選手，我始終在想，有沒有一套統(tǒng)一的框架將其全部囊括。
早年間，我就讀過巴菲特、格雷厄姆，但是沒有感覺，好似一堆非常正確的廢話。
2018年，我在投資上系統(tǒng)地反思，重讀他們，開始產(chǎn)生共鳴。
一套框架和理論就像一個(gè)篩子，能幫你做減法，該參與什么、不該參與什么，什么性價(jià)比高、什么性價(jià)比低，把有限的精力集中在更重要的機(jī)會(huì)上。
入行時(shí)走得艱難，并不是一件壞事。如果剛?cè)胄锌词称凤嬃�，我的職業(yè)生涯可能不會(huì)有時(shí)間、精力或意愿再去研究鋼鐵、化工、煤炭。實(shí)話說，周期股研究難度挺大的，何必下那么多功夫，做一些性價(jià)比更低的事情呢？恰好我是反過來的。
對我而言，更重要的是心智的培養(yǎng)。入行早期就經(jīng)歷周期行業(yè)大漲大跌，熬過來，走出反反復(fù)復(fù)的波動(dòng)，上到更高的維度，看不同的行業(yè)。
就我的投資框架，無論周期股、價(jià)值股或成長股，是一套公式、一套框架給予定價(jià)，這樣才能保證篩選標(biāo)準(zhǔn)的穩(wěn)定性。
問：投資生涯中最重要的是哪一年？
常遠(yuǎn)：2018年。我的過程是逐步做加法的過程，像讀書，先把書讀厚，再讀薄。
2018年底我對周期、制造和消費(fèi)行業(yè)主要賽道中典型案例的研究和積累到了一個(gè)程度，在這個(gè)時(shí)候才可以慢慢提煉，把書讀薄。
前期積累的過程比較漫長和痛苦。
問：你會(huì)有難受的時(shí)候嗎？
常遠(yuǎn)：實(shí)話說，均衡策略是犧牲了投資效率的，任何一種投資方式背后都有代價(jià)。
很多人只是買所謂的賽道、Beta，追求短期和博弈，而不是看到這個(gè)東西便宜了買入，拿到貴的時(shí)候再賣掉。
坦白說，這些誘惑很大。但是，它不符合標(biāo)準(zhǔn)，要克制自己，漲很多了，該賣還得賣。有些東西很便宜還在跌，也要克制自己，敢逆向加。
有時(shí)候挺難受，我做了這么多年投資，仍然覺得難受，可見新人更難克制。長期來講，慢就是快。三年左右時(shí)間，你只要穩(wěn)穩(wěn)當(dāng)當(dāng)做，不會(huì)太差，A股市場不會(huì)讓你等太久。
「同名」基金
問：與永贏消費(fèi)相比，永贏長遠(yuǎn)價(jià)值有什么不一樣？
常遠(yuǎn)：永贏消費(fèi)對投資行業(yè)有一定限制，戰(zhàn)略上保證大消費(fèi)的主題風(fēng)格一致，也不能投資港股。
永贏長遠(yuǎn)在投資范圍上限制不多，更利于均衡策略以及自下而上的全行業(yè)選股，我的優(yōu)勢有機(jī)會(huì)更完整的彰顯。
問：永贏基金是一家什么樣的基金公司？
常遠(yuǎn)：首先，這是一家價(jià)值觀比較正的公司。
其次，相對年輕的團(tuán)隊(duì)。投資核心團(tuán)隊(duì)的從業(yè)時(shí)間在十年以上，但是研究員團(tuán)隊(duì)朝氣蓬勃。
包括其他各個(gè)部門，非常有熱情、有激情，特別愿意做事情，對未來充滿希望。工作動(dòng)力是發(fā)自內(nèi)心的。
「注：本基金募集規(guī)模上限為80億元，超過將采取“末日比例確認(rèn)”的方式控制規(guī)模。因此永贏基金及擬任基金經(jīng)理常遠(yuǎn)先生的認(rèn)購申請存在因“末日比例確認(rèn)”規(guī)則限制，導(dǎo)致最終確認(rèn)金額與認(rèn)購申請金額不同的可能，最終認(rèn)購申請確認(rèn)結(jié)果以基金登記機(jī)構(gòu)確認(rèn)的結(jié)果為準(zhǔn)。」
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