中金：快手-W(01024)基本盤穩(wěn)固，用戶增長(zhǎng)已有恢復(fù)趨勢(shì)

　　中金公司8日發(fā)布研究報(bào)告指出，維持對(duì)快手2021年與2022年的盈利預(yù)測(cè)，維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)。中金認(rèn)為，快手公司基本盤穩(wěn)固，用戶增長(zhǎng)已有恢復(fù)趨勢(shì)。北美Zynn關(guān)閉作為細(xì)分策略的嘗試，不影響公司整個(gè)海外策略。中金認(rèn)為視頻化趨勢(shì)仍有空間，公司股價(jià)調(diào)整已較為充分，機(jī)會(huì)或已不遠(yuǎn)。

　　該行認(rèn)為目前市場(chǎng)對(duì)快手基本面方面的擔(dān)憂主要在于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)下的用戶增長(zhǎng)趨勢(shì),以及較高的銷售費(fèi)用支出,導(dǎo)致長(zhǎng)期盈利模型不明朗。

　　用戶增長(zhǎng)方面，中金認(rèn)為，公司基本盤穩(wěn)固，用戶增長(zhǎng)已有恢復(fù)趨勢(shì)。中金觀察到7月快手用戶數(shù)已恢復(fù)較明顯增長(zhǎng)趨勢(shì);另一方面，快手社區(qū)屬性是其重要壁壘之一，且用戶留存、活躍度、使用時(shí)長(zhǎng)等方面指標(biāo)仍表現(xiàn)良好，中金認(rèn)為快手基本盤依舊穩(wěn)固。直面競(jìng)爭(zhēng)與差異化競(jìng)爭(zhēng)一直存在，只是不同階段戰(zhàn)局有所側(cè)重。2019年6月之前，快手與抖音差異化明顯;2019年6月后，極速版在1年內(nèi)完成從0到1億DAU的增長(zhǎng)，此階段快手作為挑戰(zhàn)者，主動(dòng)削減與抖音的差異;2021年以來(lái)，抖音極速版用激進(jìn)的金幣激勵(lì)快速增長(zhǎng)，縮小與快手極速版的差異。中金預(yù)計(jì)競(jìng)爭(zhēng)大概率會(huì)朝第四階段靠攏，快手有望更強(qiáng)調(diào)社交和私域流量等特色領(lǐng)域，以形成與對(duì)手更加差異化的打法。

　　商業(yè)化:廣告和電商業(yè)務(wù)高增長(zhǎng)，對(duì)費(fèi)用率的擔(dān)憂并非核心。1季度除去海外投入，國(guó)內(nèi)銷售費(fèi)用率仍然同比有所降低。要維持用戶生態(tài)、加上對(duì)增長(zhǎng)的追求以及短期激烈競(jìng)爭(zhēng)，中金認(rèn)為目前銷售費(fèi)用仍在合理單位。市場(chǎng)擔(dān)憂的實(shí)際是費(fèi)用率高企的同時(shí)用戶增長(zhǎng)疲軟，隨著用戶增長(zhǎng)回穩(wěn)，對(duì)費(fèi)用率的擔(dān)憂并非核心;且伴隨著商業(yè)化增長(zhǎng)，營(yíng)銷費(fèi)用率有望回歸合理水平。

　　海外:無(wú)需過(guò)度擔(dān)憂雙線作戰(zhàn)的壓力。北美Zynn關(guān)閉作為細(xì)分策略的嘗試，不影響公司整個(gè)海外策略。另外，市場(chǎng)認(rèn)為快手海外業(yè)務(wù)牽涉到較大投入，國(guó)內(nèi)外雙線作戰(zhàn)給公司帶來(lái)了較大壓力。雖然公司作為上市公司，存在一定業(yè)績(jī)壓力,但同時(shí)上市公司也擁有靈活的資本運(yùn)作空間。

　　最后，中金認(rèn)為視頻化趨勢(shì)仍有空間，公司股價(jià)調(diào)整已較為充分，機(jī)會(huì)或已不遠(yuǎn)�？焓帜壳笆兄祵�(duì)應(yīng)單DAU估值已不到150美元，只考慮主站，單DAU估值也僅為200美元。中金認(rèn)為市場(chǎng)恢復(fù)信心或需要一定時(shí)間，但隨著股票解禁壓力逐漸出清、及后續(xù)加入港股通的預(yù)期下，機(jī)會(huì)或已經(jīng)不遠(yuǎn)。

　　估值與建議
中金維持2021與2022年的盈利預(yù)測(cè)，維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí);考慮行業(yè)估值中樞下移，下調(diào)目標(biāo)價(jià)16.7%至200港元（核心社區(qū)業(yè)務(wù)從5.0倍2022eP/S調(diào)整為3.6倍，電商業(yè)務(wù)從0.32倍2022e P/GMV調(diào)整至0.30倍)，較當(dāng)前股價(jià)有136%上升空間，當(dāng)前股價(jià)交易于2.6倍2022e P/S。

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