作者： 祝嫣然

　　[ 扣除食品和能源價(jià)格的核心CPI繼續(xù)保持穩(wěn)定，同比上漲0.5%，漲幅已連續(xù)5個(gè)月相同。 ]

　　今年以來(lái)關(guān)于通脹和通縮問(wèn)題的討論十分熱烈，結(jié)論也是兩極分化。

　　一方認(rèn)為，全球貨幣大寬松，鐵礦石、焦炭等大宗商品價(jià)格飆升，資產(chǎn)價(jià)格大漲從而引發(fā)通脹；另一方認(rèn)為，CPI、PPI雙雙落入負(fù)區(qū)間，疫情沖擊之下需求不振進(jìn)而引發(fā)通縮。雙方各有邏輯、各成體系。

　　多位接受第一財(cái)經(jīng)記者采訪的專家認(rèn)為，結(jié)論不同主要是因?yàn)檫x用了不同的度量指標(biāo)。明年中國(guó)的通縮和通脹都是相對(duì)溫和可控的，剔除波動(dòng)較大的食品和能源價(jià)格的核心通脹平穩(wěn)，而央行貨幣政策要更多盯住核心通脹。

　　通脹風(fēng)險(xiǎn)大于通縮

　　粵開(kāi)證券研究院副院長(zhǎng)、首席宏觀研究員羅志恒告訴第一財(cái)經(jīng)記者，當(dāng)前關(guān)于物價(jià)形勢(shì)是通縮還是通脹的分歧較大，分歧的原因在于選取的指標(biāo)差異、分析的時(shí)間長(zhǎng)短差異，本質(zhì)上是對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和通脹理念認(rèn)知的分歧。

　　羅志恒表示，不能只看靜止、只看當(dāng)下，要?jiǎng)討B(tài)看未來(lái)趨勢(shì)。比如當(dāng)前PPI為負(fù)、CPI處于11年來(lái)的首次轉(zhuǎn)負(fù)，從數(shù)據(jù)看確實(shí)是通縮，但不能簡(jiǎn)單化，因?yàn)镻PI的降幅在持續(xù)收窄，說(shuō)明需求較強(qiáng)。如果拉長(zhǎng)周期，比如到2021年，在內(nèi)外需恢復(fù)的帶動(dòng)下，PPI將會(huì)轉(zhuǎn)正，且因低基數(shù)明年上半年P(guān)PI會(huì)相對(duì)較高；但是到2022年，疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的擾動(dòng)逐步消退，經(jīng)濟(jì)重回正常軌道，經(jīng)濟(jì)再度進(jìn)入下行通道，PPI將又會(huì)下行。

　　近來(lái)，從黃金、白銀等貴金屬到銅，再到煤炭、鐵礦石，大宗商品價(jià)格飆升。機(jī)構(gòu)分析，近期大宗商品價(jià)格的上漲主要有三大原因：一是美聯(lián)儲(chǔ)的寬松政策使得美元走弱，提振了以美元計(jì)價(jià)的大宗商品；二是市場(chǎng)對(duì)疫苗應(yīng)用后的全球經(jīng)濟(jì)前景感到樂(lè)觀；三是下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁反彈，給此前疲軟的大宗商品市場(chǎng)注入強(qiáng)心劑。

　　中信期貨認(rèn)為，近期大宗商品漲幅較大，在較大程度上反映了明年全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，預(yù)計(jì)明年上半年大宗商品整體有望走強(qiáng)，但由于供給的恢復(fù)而需求未必那么好，下半年走勢(shì)不排除偏弱。

　　京東數(shù)科首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家沈建光對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，明年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)明顯，受原材料價(jià)格大漲等因素作用，通脹成為明年下半年最大風(fēng)險(xiǎn)。

　　“上半年來(lái)看，通脹的情況應(yīng)該不會(huì)是大問(wèn)題。因?yàn)榛鶖?shù)效應(yīng)，接下來(lái)中國(guó)第一季度通脹還是負(fù)的可能性是比較大的。而發(fā)達(dá)國(guó)家也處在剛剛打疫苗的時(shí)期，經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)會(huì)比較緩慢，所以上半年通脹不會(huì)成為一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，主要需要關(guān)注的是明年下半年通脹的走勢(shì)�！鄙蚪ü庹f(shuō)。

　　羅志恒認(rèn)為，2021年可能通脹壓力大于通縮，因?yàn)?021年經(jīng)濟(jì)形勢(shì)將延續(xù)當(dāng)前的恢復(fù)態(tài)勢(shì)，實(shí)際GDP增速將達(dá)到9%，主要是消費(fèi)和出口帶動(dòng)。當(dāng)前就業(yè)在邊際好轉(zhuǎn)，將帶動(dòng)收入和消費(fèi)邊際好轉(zhuǎn)。明年將從當(dāng)前的防疫物資出口切換到全球經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的邏輯，很可能仍要超預(yù)期。

　　經(jīng)濟(jì)不存在通縮基礎(chǔ)

　　隨著豬肉價(jià)格繼續(xù)回落、油價(jià)下跌，加上去年高基數(shù)影響，11月份CPI同比增速轉(zhuǎn)為負(fù)數(shù)，這是2009年2月以來(lái)CPI同比漲幅再次進(jìn)入負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間。CPI上一次出現(xiàn)連續(xù)負(fù)增長(zhǎng)是在全球金融危機(jī)時(shí)期，從2009年2月至當(dāng)年10月。和上次主要由內(nèi)外需同時(shí)減少造成物價(jià)下降不同，這次主要是受豬周期的驅(qū)動(dòng)。

　　與此同時(shí)，PPI環(huán)比由上月持平轉(zhuǎn)為上漲0.5%，PPI同比下降1.5%，降幅比上月收窄0.6個(gè)百分點(diǎn)。

　　從傳統(tǒng)定義來(lái)看，通貨緊縮指的是市場(chǎng)上流通的紙幣量少于商品流通中所需要的貨幣量而引起的貨幣升值、物價(jià)普遍持續(xù)下跌的狀況。11月份CPI和PPI同比雙雙掉入負(fù)值區(qū)間，是否意味著我國(guó)進(jìn)入通縮時(shí)代？

　　雖然11月CPI同比增速滑落至負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間，但據(jù)此判斷經(jīng)濟(jì)陷入通縮缺乏依據(jù)。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，扣除食品和能源價(jià)格的核心CPI繼續(xù)保持穩(wěn)定，同比上漲0.5%，漲幅已連續(xù)5個(gè)月相同。

　　中國(guó)民生銀行(600016,股吧)首席研究員溫彬表示，我國(guó)不存在通貨緊縮基礎(chǔ)，CPI負(fù)增長(zhǎng)主要是基數(shù)效應(yīng)疊加食品價(jià)格回落所致，不宜過(guò)度解讀。

　　他分析稱，一方面，CPI仍然受食品價(jià)格變動(dòng)主導(dǎo)，而食品價(jià)格又主要受豬肉價(jià)格主導(dǎo)，剔除食品和能源的核心CPI更能夠反映經(jīng)濟(jì)真實(shí)需求。從當(dāng)前數(shù)據(jù)看，疫情沖擊后的有效需求仍然較為平穩(wěn)。

　　另一方面，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好，供需逐漸改善，PPI修復(fù)趨勢(shì)日漸明朗，有助于改善企業(yè)利潤(rùn)，提振市場(chǎng)信心，從而進(jìn)一步提升有效需求。

　　食品價(jià)格的回落以及去年同期基數(shù)的抬升將令CPI繼續(xù)承壓，短期內(nèi)CPI同比可能繼續(xù)處于負(fù)區(qū)間。業(yè)內(nèi)預(yù)計(jì)，CPI同比仍將維持一個(gè)季度左右的負(fù)數(shù)區(qū)間，而PPI同比將在明年一季度基數(shù)效應(yīng)下快速回正。

　　財(cái)信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家伍超明告訴第一財(cái)經(jīng)記者，預(yù)計(jì)在豬肉下行周期啟動(dòng)和海外疫情二次暴發(fā)的沖擊下，未來(lái)國(guó)內(nèi)物價(jià)面臨一定的負(fù)增長(zhǎng)壓力，但隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)向潛在增速回歸和疫苗陸續(xù)投入使用，我國(guó)物價(jià)陷入負(fù)增長(zhǎng)的持續(xù)時(shí)間有限，預(yù)計(jì)從2021年二季度初開(kāi)始，國(guó)內(nèi)CPI和PPI大概率重回正增長(zhǎng)區(qū)間。

　　對(duì)貨幣政策影響不大

　　市場(chǎng)關(guān)心通縮還是通脹，其實(shí)更關(guān)注的是物價(jià)對(duì)于貨幣政策的影響。

　　如是金融研究院院長(zhǎng)管清友指出，現(xiàn)階段不用過(guò)度糾結(jié)通脹還是通縮，整體物價(jià)水平還相對(duì)合理，政策環(huán)境也會(huì)相對(duì)友好，不會(huì)太松，但也不至于太緊。

　　國(guó)務(wù)院國(guó)資委研究中心研究員胡遲接受第一財(cái)經(jīng)記者采訪時(shí)表示，目前通脹和通縮的風(fēng)險(xiǎn)都不算大。日前召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確了宏觀政策不急轉(zhuǎn)彎，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐步回歸到正常區(qū)間，穩(wěn)健的貨幣政策將更加靈活精準(zhǔn)、合理適度，保持貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配。

　　摩根士丹利華鑫證券有限責(zé)任公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家章俊也認(rèn)為，剔除波動(dòng)較大的食品和能源價(jià)格的核心通脹平穩(wěn)，央行貨幣政策要更多盯住核心通脹，不宜過(guò)多受短期食品和能源價(jià)格擾動(dòng)的影響。而且目前宏觀政策強(qiáng)調(diào)跨周期調(diào)節(jié)，目的是要保持政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，因?qū)τ谀壳岸唐趦?nèi)通脹下行，央行只需要加強(qiáng)預(yù)期管理和市場(chǎng)溝通，在實(shí)際操作層面無(wú)需做得太多。

　　值得一提的是，通脹與通縮的爭(zhēng)論也從側(cè)面說(shuō)明了通脹度量指標(biāo)不夠全面。11月27日，央行《政策研究》刊發(fā)了中國(guó)金融學(xué)會(huì)會(huì)長(zhǎng)、央行前行長(zhǎng)周小川的署名論文《拓展通貨膨脹的概念和度量》。周小川在論文中指出，目前通脹指標(biāo)度量忽視了投資品價(jià)格和資產(chǎn)價(jià)格的問(wèn)題，低通脹對(duì)于央行貨幣政策操作和理論框架提出了挑戰(zhàn)，也動(dòng)搖了通脹目標(biāo)制的理論基礎(chǔ)。

　　周小川直言，目前我國(guó)通脹指標(biāo)的度量有問(wèn)題，以它來(lái)評(píng)價(jià)貨幣政策的有效性還有待商榷。近期美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策目標(biāo)轉(zhuǎn)向了平均通脹目標(biāo)。如果按過(guò)去的度量方法得出的通脹很低，而資產(chǎn)價(jià)格上升得比較多，會(huì)出現(xiàn)不可忽略的結(jié)果，貨幣政策的設(shè)計(jì)和響應(yīng)難以堅(jiān)稱與己無(wú)關(guān)。

　　羅志恒告訴第一財(cái)經(jīng)記者，通脹指標(biāo)的缺陷將影響判斷甚至誤導(dǎo)經(jīng)濟(jì)決策，無(wú)論是居民部門還是企業(yè)部門，都應(yīng)該同等受到重視，而不應(yīng)該只根據(jù)PPI或者CPI去決策，要從全局考慮，無(wú)論是居民生活消費(fèi)品、工業(yè)出廠價(jià)格指數(shù)以及資產(chǎn)價(jià)格都要考慮進(jìn)去。

　　根據(jù)“五年一大調(diào)”的制度慣例，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局將在明年對(duì)CPI構(gòu)成分類及相應(yīng)權(quán)重進(jìn)行調(diào)整。胡遲對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，資產(chǎn)價(jià)格納入通脹指標(biāo)有其必要性，但短期內(nèi)依然難以實(shí)現(xiàn)。哪些資產(chǎn)應(yīng)該被納入？各自的權(quán)重怎么定？如何動(dòng)態(tài)調(diào)整？目前都存在較大爭(zhēng)議。CPI調(diào)整還需要國(guó)際上統(tǒng)一，主要經(jīng)濟(jì)體一起來(lái)動(dòng)，數(shù)據(jù)才能具有可比性。