出口和消費(fèi)需求恢復(fù)帶動(dòng)PMI繼續(xù)擴(kuò)張

2020年10月PMI數(shù)據(jù)的點(diǎn)評(píng)

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文?伍超明宏觀團(tuán)隊(duì)

伍超明（財(cái)信研究院副院長）?李沫

投資要點(diǎn)?

>>?在國外需求回暖和國內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇加快的疊加作用下，10月制造業(yè)PMI雖較上月略降0.1個(gè)百分點(diǎn)至51.4%，但連續(xù)8個(gè)月高于臨界值，制造業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營狀況持續(xù)改善。展望年內(nèi)，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)動(dòng)能切換至消費(fèi)端，加之國內(nèi)政策已步入落地顯效期，預(yù)計(jì)在消費(fèi)、基建恢復(fù)帶動(dòng)下，四季度PMI將整體處于上升周期，在51%上下波動(dòng)，但海外正面臨二次疫情沖擊，PMI短期波動(dòng)難免。

>> 消費(fèi)和出口需求共同修復(fù)下，制造業(yè)需求延續(xù)回暖態(tài)勢，生產(chǎn)端也繼續(xù)擴(kuò)張，供需缺口進(jìn)一步收窄，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能增強(qiáng)；小型企業(yè)景氣度再次低于臨界值，大中小企業(yè)分化加劇。

一、生產(chǎn)繼續(xù)擴(kuò)張，需求延續(xù)回暖，供需互動(dòng)加強(qiáng)，出口訂單連續(xù)兩個(gè)月增加。10月生產(chǎn)指數(shù)略降0.1個(gè)百分點(diǎn)至53.9%，但高于近八年同期均值1.2個(gè)百分點(diǎn)，制造業(yè)生產(chǎn)繼續(xù)擴(kuò)張；新訂單指數(shù)持平于上月值52.8%。其中，出口訂單連續(xù)兩個(gè)月高于50%，海外訂單增加對(duì)總需求的支撐增強(qiáng)，但海外正面臨第二波疫情沖擊，出口訂單確定性較大；國內(nèi)消費(fèi)、基建等需求恢復(fù)帶動(dòng)制造業(yè)訂單增多，如下游消費(fèi)品和傳統(tǒng)周期性行業(yè)新訂單指數(shù)均有所提高。同時(shí)10月“生產(chǎn)和新訂單指數(shù)差”較上月收窄0.1個(gè)百分點(diǎn)至1.1%，供需缺口繼續(xù)收窄，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)動(dòng)能有所增強(qiáng)。

二、小型企業(yè)是制造業(yè)PMI的主要拖累，不同企業(yè)景氣度分化加劇。PMI的主要拖累，不同企業(yè)景氣度分化加劇。從企業(yè)類型看，10月小型、中型企業(yè)PMI分別回落0.7、0.1個(gè)百分點(diǎn)至49.4%和50.6%，而大型企業(yè)PMI提高0.1個(gè)百分點(diǎn)至52.6%，不同企業(yè)景氣度分化加劇。同時(shí)，小型企業(yè)新訂單指數(shù)和出口訂單指數(shù)分別為49.8%和52.4%，顯示出小型企業(yè)市場需求尤其是國內(nèi)市場需求不足。

>> 需求回暖帶動(dòng)產(chǎn)成品庫存回落更多。10月原材料庫存和產(chǎn)成品庫存指數(shù)分別下降0.5%和3.5%。兩者同時(shí)下降，但產(chǎn)成品庫存回落更多：一是海外疫情正面臨第二波沖擊，國際原油價(jià)格回落概率加大，上游企業(yè)囤購原材料的意愿減弱；二是國內(nèi)消費(fèi)需求持續(xù)改善下，下游行業(yè)產(chǎn)品銷售加快，產(chǎn)成品庫存下降速度快于上游補(bǔ)庫速度。預(yù)計(jì)未來在需求回暖帶動(dòng)下，企業(yè)大概率進(jìn)入補(bǔ)庫存周期

>> 預(yù)計(jì)10月PPI增長-1.8%左右。受國際油價(jià)震蕩下行和國內(nèi)下游需求恢復(fù)加快影響，10月出廠價(jià)格指數(shù)回升幅度高于原材料購進(jìn)價(jià)格指數(shù)，下游恢復(fù)滯后于上游的情況有所改善。原材料購進(jìn)價(jià)格指數(shù)回升預(yù)示10月工業(yè)生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)PPI上漲動(dòng)能有所增強(qiáng)，邊際通縮幅度有望繼續(xù)收窄，預(yù)計(jì)10月PPI同比增長-1.8%左右，全年約增長-2.0%。

>> 服務(wù)業(yè)復(fù)蘇加快，建筑業(yè)擴(kuò)張放緩，非制造業(yè)景氣度繼續(xù)提高。在服務(wù)業(yè)限制措施逐漸放開、促銷費(fèi)政策落地顯效和國慶中秋雙節(jié)等多因素作用下，10月服務(wù)業(yè)PMI指數(shù)較上月提高0.3個(gè)百分點(diǎn)至55.5%，服務(wù)業(yè)恢復(fù)加快。10月建筑業(yè)指數(shù)較上月回落0.4個(gè)百分點(diǎn)至59.8%，但代表基建的土木工程建筑業(yè)PMI較上月提高4.4個(gè)百分點(diǎn)至62.3%，表明基建生產(chǎn)活動(dòng)擴(kuò)張加快，房地產(chǎn)擴(kuò)張放緩是本月建筑業(yè)指數(shù)回落主因。展望未來幾個(gè)月，隨著財(cái)政資金陸續(xù)撥付到位，基建項(xiàng)目施工將有所加快，對(duì)建筑業(yè)PMI形成支撐。

正文

事件：2020年10月份，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為51.4%，較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)；中國非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為56.2%，較上月提高0.3個(gè)百分點(diǎn)；綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)為55.3%，較上月提高0.2個(gè)百分點(diǎn)。

一、出口和消費(fèi)需求恢復(fù)，制造業(yè)PMI繼續(xù)擴(kuò)張

10月PMI為51.4%，連續(xù)8個(gè)月高于臨界值，表明10月份制造業(yè)的表現(xiàn)環(huán)比繼續(xù)好于上月（見圖1）。原因有三：一是海外主要經(jīng)濟(jì)體繼續(xù)復(fù)蘇，以及我國出臺(tái)的系列穩(wěn)外貿(mào)政策措施落地生效，制造業(yè)出口需求有所回暖，新出口訂單指數(shù)連續(xù)兩個(gè)月高于臨界值；二是隨著國內(nèi)消費(fèi)需求恢復(fù)，下游行業(yè)恢復(fù)滯后的情況有所改善。如紡織、化學(xué)纖維及橡膠塑料制品等消費(fèi)品制造業(yè)供需指數(shù)和價(jià)格指數(shù)均有所提高。

對(duì)于年內(nèi)PMI走勢，預(yù)計(jì)繼續(xù)保持在擴(kuò)張區(qū)間，在51%上下波動(dòng)。主要原因有二：一是預(yù)計(jì)歐美經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍將延續(xù)，但在第二波疫情的沖擊下（見圖2），經(jīng)濟(jì)重啟進(jìn)程放緩，復(fù)蘇力度將有所放緩，影響制造業(yè)出口增長；二是年內(nèi)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)動(dòng)能將繼續(xù)由投資端向消費(fèi)端切換，疊加前期貨幣財(cái)政刺激政策加速顯效，國內(nèi)基建、房地產(chǎn)投資回暖將繼續(xù)帶動(dòng)制造業(yè)、服務(wù)業(yè)等相關(guān)活動(dòng)趨于好轉(zhuǎn)，消費(fèi)需求加快恢復(fù)也對(duì)制造業(yè)形成支撐。

二、生產(chǎn)繼續(xù)擴(kuò)張，需求延續(xù)回暖，供需互動(dòng)增強(qiáng)，企業(yè)將開啟補(bǔ)庫存周期，預(yù)計(jì)10月PPI約增長-1.8%

（一）從供給指標(biāo)看，國內(nèi)外需求改善帶動(dòng)生產(chǎn)端繼續(xù)擴(kuò)張

10月生產(chǎn)指數(shù)為53.9%，雖較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，但高于2012-2019年同期均值1.2個(gè)百分點(diǎn)，制造業(yè)生產(chǎn)繼續(xù)擴(kuò)張。原因有二：一是受益于海外需求和國內(nèi)消費(fèi)需求繼續(xù)恢復(fù)，紡織、化學(xué)纖維等制造業(yè)下游消費(fèi)品行業(yè)生產(chǎn)有所加快；二是基建、房地產(chǎn)需求回暖下，傳統(tǒng)周期性行業(yè)生產(chǎn)擴(kuò)張也較快。與生產(chǎn)指數(shù)繼續(xù)擴(kuò)張相對(duì)應(yīng)的是，一方面企業(yè)采購生產(chǎn)的意愿依然較強(qiáng)，10月份采購量指數(shù)為53.1%，比上月回落0.5個(gè)百分點(diǎn)，但繼續(xù)高于臨界值；另一方面，原材料庫存指數(shù)為48.0%，較上月回落0.5個(gè)百分點(diǎn)（見圖4），企業(yè)生產(chǎn)擴(kuò)張帶動(dòng)原材料庫存下降。

（二）從需求指標(biāo)看，消費(fèi)和出口對(duì)制造業(yè)需求的支撐作用增強(qiáng)

10月新訂單指數(shù)、新出口訂單指數(shù)、進(jìn)口指數(shù)分別為52.8%、51.0、50.8%，分別持平于上月、比上月提高0.2和0.4個(gè)百分點(diǎn)（見圖5）。新訂單繼續(xù)回暖的原因有二：一是國內(nèi)消費(fèi)、基建等需求恢復(fù)帶動(dòng)制造業(yè)訂單增多，如下游消費(fèi)品和傳統(tǒng)周期性行業(yè)新訂單指數(shù)均有所提高；二是海外經(jīng)濟(jì)繼續(xù)恢復(fù)疊加穩(wěn)外貿(mào)政策顯效，出口訂單連續(xù)兩個(gè)月增加，對(duì)國內(nèi)總需求的支撐作用增強(qiáng)。從結(jié)構(gòu)看，下游行業(yè)恢復(fù)滯后于上游的情況有所改善，如10月紡織、化學(xué)纖維等下游行業(yè)新訂單指數(shù)均有所回升。但海外疫情正面臨第二波沖擊，出口訂單仍面臨較大的不確定性。

（三）從供需指標(biāo)看，供需互動(dòng)加強(qiáng)，供需缺口持續(xù)收窄

疫后制造業(yè)供需兩端均出現(xiàn)改善，但生產(chǎn)端修復(fù)速度明顯快于需求端。生產(chǎn)和新訂單指數(shù)分別代表供給和需求，10月生產(chǎn)和新訂單指數(shù)均繼續(xù)處于擴(kuò)張區(qū)間，分別較上月回落0.1和持平于上月，“生產(chǎn)和新訂單指數(shù)差”從上月的1.2%降至1.1%，供需缺口繼續(xù)收窄，經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)能逐漸增強(qiáng)（見圖6）。

（四）從周期指標(biāo)看，需求回暖帶動(dòng)產(chǎn)成品庫存回落更多

由于產(chǎn)成品庫存和原材料庫存分別代表下游需求的緊張程度和上游投資情況，所以兩者的相對(duì)走勢變化反應(yīng)了經(jīng)濟(jì)周期狀態(tài)。

10月份產(chǎn)成品庫存和原材料庫存指數(shù)分別為44.9%和48.0%，分別較上月回落3.5和回落0.5個(gè)百分點(diǎn)，均繼續(xù)處于收縮區(qū)間（見圖7）。10月份原材料庫存和產(chǎn)成品庫存同時(shí)回落，產(chǎn)成品庫存回落更多：一是海外疫情正面臨第二波沖擊，國際原油價(jià)格回落概率加大，上游企業(yè)囤購原材料的意愿減弱；二是國內(nèi)消費(fèi)需求持續(xù)改善下，下游行業(yè)產(chǎn)品銷售加快，產(chǎn)成品庫存下降速度快于上游補(bǔ)庫速度。綜合看，本月原材料和產(chǎn)成品庫存指標(biāo)的相對(duì)變化，反映出需求回暖下制造業(yè)企業(yè)庫存正在加快消耗，未來大概率進(jìn)入補(bǔ)庫存周期。

（五）從價(jià)格指標(biāo)看，預(yù)計(jì)10月PPI約增長-1.8%

10月份PMI原材料購進(jìn)價(jià)格指數(shù)和出廠價(jià)格指數(shù)分別為58.8%和53.2%，分別較上月提高0.3和0.7個(gè)百分點(diǎn)（見圖8）。兩個(gè)價(jià)格指數(shù)的變化能夠反映出國內(nèi)需求的恢復(fù)情況，本月出廠價(jià)格指數(shù)回升幅度高于原材料購進(jìn)價(jià)格指數(shù)，表明下游需求改善加快。10月購進(jìn)價(jià)格有所提高，預(yù)示10月工業(yè)生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)PPI上漲動(dòng)能有所增強(qiáng)，邊際通縮幅度將繼續(xù)趨緩。當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)正加速向潛在經(jīng)濟(jì)回歸，PPI回升動(dòng)能有所增強(qiáng)，但海外正面臨二次疫情沖擊，全球需求恢復(fù)的確定性將加劇PPI的波動(dòng)，預(yù)計(jì)10月PPI同比增長-1.8%左右，全年約增長-2.0%。

三、小型企業(yè)是制造業(yè)PMI的主要拖累，大中小型企業(yè)分化加劇

10月份大型、中型、小型企業(yè)PMI分別錄得52.6%、50.6%、49.4%，分別較上月變動(dòng)0.1、-0.1和-0.7個(gè)百分點(diǎn)（見圖9）。從景氣度絕對(duì)值看，10月份“企業(yè)規(guī)模越大，景氣度越高”特征依舊，大中小型企業(yè)分化程度有所加劇。從邊際變化看，10月份小型企業(yè)再次回落至臨界值下方，中型企業(yè)略有下降，大型企業(yè)景氣度則略有回升，小型企業(yè)景氣度回落是本月制造業(yè)PMI的主要拖累。從供需指標(biāo)看，10月生產(chǎn)和新訂單指標(biāo)“大企業(yè)生產(chǎn)降、需求升，但中小企業(yè)生產(chǎn)升、需求降”的特征較為突出，反映出大型企業(yè)生產(chǎn)端率先修復(fù)下對(duì)需求修復(fù)的承接能力較強(qiáng)。10月小型企業(yè)新訂單指數(shù)下降1.4個(gè)百分點(diǎn)至49.8%，但出口訂單回升5.4個(gè)百分點(diǎn)至52.4%，表明小型企業(yè)的市場需求尤其是國內(nèi)市場需求尤顯不足，是小企業(yè)景氣度回落的主因（見圖10）。

四、服務(wù)業(yè)復(fù)蘇加快、建筑業(yè)擴(kuò)張放緩，非制造業(yè)景氣度繼續(xù)提高

10月非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為56.2%，較上月和去年同期分別提高0.3和提高3.4個(gè)百分點(diǎn)（見圖11）。分行業(yè)看：

服務(wù)業(yè)景氣度持續(xù)向好。在服務(wù)業(yè)限制措施逐漸放開、促銷費(fèi)政策落地顯效和國慶中秋雙節(jié)等多因素作用下，10月服務(wù)業(yè)PMI指數(shù)為55.5%，較上月提高0.3個(gè)百分點(diǎn)（見圖11）。從市場需求和預(yù)期看，10月份新訂單指數(shù)回落0.6個(gè)百分點(diǎn)至52.9%，在假日因素消退后服務(wù)業(yè)需求擴(kuò)張放緩，但整體延續(xù)加快回暖態(tài)勢。業(yè)務(wù)預(yù)期指數(shù)為62.2%，與上月持平，服務(wù)業(yè)市場信心增強(qiáng)。展望未來，隨著國內(nèi)政策重心轉(zhuǎn)向需求端，疫情對(duì)服務(wù)業(yè)的影響將進(jìn)一步消退，服務(wù)業(yè)需求有望繼續(xù)擴(kuò)張。

建筑業(yè)擴(kuò)張放緩。10月建筑業(yè)指數(shù)為59.8%，較上月回落0.4個(gè)百分點(diǎn)（見圖12）。從需求和市場預(yù)期看，建筑業(yè)新訂單和業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)分別為53.1%、67.1%，分別較上月回落3.8和0.7個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)根據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，土木工程建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)、新訂單指數(shù)分別為62.3%和56.6%，分別較上月提高4.4和0.5個(gè)百分點(diǎn)，表明基建生產(chǎn)活動(dòng)和需求都在加速擴(kuò)張，房地產(chǎn)生產(chǎn)活動(dòng)放緩是本月建筑業(yè)回落的主因。展望年內(nèi)，隨著財(cái)政資金的陸續(xù)撥付使用，基建項(xiàng)目施工將明顯加快，對(duì)建筑業(yè)景氣度形成有力支撐。

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