九月退場(chǎng)十月迫近，一場(chǎng)秋風(fēng)一場(chǎng)寒。2020年的第四季度，非同以往。新冠陰霾待散，“拉尼娜”大概率降臨，凜冬將至，使得各界對(duì)于可能出現(xiàn)的流感病毒深感如臨大敵。
種種客觀事實(shí)使然，2020年注定將成為一個(gè)疫苗大年。
接近明牌的邏輯，我們會(huì)否在此前已經(jīng)飛天的A股疫苗板塊再迎來(lái)一個(gè)“α”（超額收益）?其中，最有價(jià)值的公司又是誰(shuí)？
（提前聲明：本文系對(duì)流感疫苗相關(guān)公司基本面的探討，不構(gòu)成投資建議。）
01
疫苗大年
2020年，已經(jīng)明牌是我國(guó)疫苗大年。
邏輯主要表現(xiàn)在：新冠疫苗加速研發(fā)、國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新疫苗陸續(xù)獲批、重磅疫苗產(chǎn)品批簽發(fā)大增、疫苗板塊及相應(yīng)上市公司股價(jià)暴漲等多方面。
【1】疫苗競(jìng)賽促使A股各大疫苗公司股價(jià)輪番暴漲。
預(yù)期中的炎夏高溫沒能有效減緩全球新冠疫情。如今，歐洲等地疫情有所反彈，法國(guó)、西班牙等新增病例不斷攀升，第二波洶洶來(lái)襲已成為最壞預(yù)案。
被寄予厚望的新冠疫苗研發(fā)“競(jìng)速賽”，正在如火如荼地進(jìn)行當(dāng)中。
根據(jù)WHO（世衛(wèi)組織）統(tǒng)計(jì)，截至9月13日，全球共有179項(xiàng)新冠疫苗研發(fā)項(xiàng)目在有序開展，其中35項(xiàng)已進(jìn)入臨床試驗(yàn)階段。目前，我國(guó)已有4個(gè)自主研發(fā)項(xiàng)目和1個(gè)參與的國(guó)際合作研發(fā)項(xiàng)目處于臨床Ⅲ期試驗(yàn)階段。
圖1:中美英等國(guó)已有多款新冠病毒疫苗進(jìn)入臨床三期。來(lái)源：WHO、新華社、CNN、開源證券研究所
除了新冠疫苗以外，沃森生物(300142,股吧)（SZ:300142）的首個(gè)國(guó)產(chǎn)13價(jià)肺炎球菌結(jié)合疫苗（PCV13）于3月底獲得首次批簽發(fā)，4月實(shí)現(xiàn)首針接種；萬(wàn)泰生物（SZ:603392）的首個(gè)國(guó)產(chǎn)二價(jià)HPV（宮頸癌）疫苗也于5月投放市場(chǎng)。
數(shù)據(jù)顯示，截至9月11日，沃森生物PCV13已中標(biāo)24個(gè)省份，其中有22個(gè)省份已實(shí)現(xiàn)供貨銷售，合計(jì)批簽發(fā)288萬(wàn)劑；截至1-8月，萬(wàn)泰生物HPV二價(jià)疫苗合計(jì)批簽發(fā)201萬(wàn)劑。
同時(shí)，在原有的四價(jià)、九價(jià)HPV疫苗、四價(jià)流感病毒裂解疫苗、多聯(lián)苗等重磅品種的銷售放量下，使得今年以來(lái)各大疫苗公司股價(jià)輪番暴漲。
其中，代理默沙東四價(jià)、九價(jià)HPV疫苗的智飛生物(300122,股吧)(SZ:300122)，由于“一針難求”、銷量暴增，使得股價(jià)漲幅高達(dá)153%；擁有23價(jià)肺炎疫苗、百白破-Hib四聯(lián)苗的康泰生物(300601,股吧)(SZ:300601)漲幅為96.6%；而手持三價(jià)、四價(jià)流感疫苗的華蘭生物(002007,股吧)(SZ:002007)漲幅為82%。
圖2:華蘭生物年初至今漲幅。來(lái)源：Wind金融終端
【2】作為全球大疫苗品種的流感疫苗，秋冬季節(jié)流感高發(fā)疊加新冠疫情的影響，今年批簽發(fā)數(shù)據(jù)表現(xiàn)靚麗。
根據(jù)中檢所數(shù)據(jù)顯示，2020年1-8月年流感疫苗共計(jì)批簽發(fā)1054萬(wàn)支，同比增長(zhǎng)52%。其中，三價(jià)流感疫苗獲批簽發(fā)629萬(wàn)支，同比增長(zhǎng)12%，占比60%；四價(jià)流感疫苗獲批簽發(fā)425萬(wàn)支，同比增長(zhǎng)224%，占比40%。
為什么四價(jià)增速會(huì)高于三價(jià)呢？此處需要進(jìn)行下科普：
我們經(jīng)常說(shuō)的“流感病毒”，包含四種亞型，分別為甲型的兩個(gè)亞型（H1N1和H3N2）和乙型的兩個(gè)系（Victoria系和Yamagata系）。
目前，我國(guó)批準(zhǔn)上市的流感疫苗分為滅活疫苗和減毒活疫苗兩種。其中，滅活疫苗有三價(jià)和四價(jià)流感疫苗，為針劑；減毒活疫苗是鼻噴流感疫苗，不需要注射，只需要在鼻孔各噴0.1ml就可以了。
圖3:鼻噴流感疫苗。來(lái)源：網(wǎng)絡(luò)
三價(jià)流感疫苗對(duì)甲型的H1N1、甲型H3N2以及乙型的Victoria系流感病毒都具有防護(hù)作用，但是對(duì)乙型的Yamagata系就沒有保護(hù)效果。而四價(jià)流感疫苗卻能覆蓋全部四種亞型，起到更好更全面的保護(hù)效果，所以未來(lái)四價(jià)取代三價(jià)是大勢(shì)所趨。
【3】我們認(rèn)為流感疫苗下半年存在超收益的阿爾法主題，有以下幾種可能性：
1、秋冬季節(jié)是流感疫苗接種的黃金時(shí)間，也是企業(yè)的銷售旺季。因?yàn)槿巳涸诮臃N疫苗之后，可以刺激機(jī)體產(chǎn)生抗流感病毒的免疫力，從而能夠預(yù)防接種疫苗的病毒對(duì)應(yīng)的流行性感冒。
其主要的接種對(duì)象為易感者及易發(fā)生相關(guān)并發(fā)癥的人群，如3歲以上兒童、老年人、體弱者、流感流行地區(qū)人員等，尤其是那些患有肺心病、糖尿病、高血壓等免疫力低下的老人。流感疫苗是預(yù)防流感的最佳手段，所以不僅要打，還要盡早打。
2、在“流感+新冠”雙重感染的挑戰(zhàn)下，防控復(fù)雜性和防控難度加大。各政府部門也是頻頻發(fā)布各項(xiàng)政策，加快推動(dòng)流感疫苗接種的步伐。
3、隨著大眾健康和疾病防控意識(shí)的提升，市場(chǎng)需求直線上升，導(dǎo)致目前處于預(yù)訂火爆、“一針難求”的狀態(tài)。而且，為了避免交叉感染，以及應(yīng)對(duì)第二波疫情的到來(lái)，接種流感疫苗已勢(shì)在必行。
根據(jù)機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，今年流感疫苗的批簽發(fā)量預(yù)計(jì)將比2019年翻番，達(dá)到5000萬(wàn)劑，盈利空間更大。從內(nèi)外因素來(lái)看，流感疫苗企業(yè)下半年大概率會(huì)收獲超額收益。
02
龍頭之爭(zhēng)
自2018年長(zhǎng)生生物因疫苗事件全部停產(chǎn)后，華蘭生物成為國(guó)內(nèi)流感疫苗的絕對(duì)龍頭。
截至2019年底，華蘭疫苗公司共批簽發(fā)流感疫苗1293.14萬(wàn)支（其中四價(jià)流感疫苗835.93萬(wàn)支，三價(jià)流感疫苗457.21萬(wàn)支），占全國(guó)流感疫苗批簽發(fā)數(shù)量的42%。其中四價(jià)流感疫苗批簽發(fā)量占全國(guó)四價(jià)流感疫苗批簽發(fā)總量的86.9%，牢牢占據(jù)龍頭地位。
財(cái)報(bào)顯示，2019年華蘭疫苗公司實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收10.49億元，較上年同期增長(zhǎng)30.68%，凈利潤(rùn)3.75億元，同比增長(zhǎng)38.92%。同時(shí)，疫苗公司的四價(jià)流感病毒裂解疫苗1#線也正式開始生產(chǎn)，具備非常大的產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)。?
圖4：華蘭生物的產(chǎn)品收入情況來(lái)源：2019年財(cái)報(bào)
僅就2020年前3季度而言，華蘭生物仍繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
中檢所數(shù)據(jù)顯示，該公司1-8月三價(jià)流感疫苗批簽發(fā)70萬(wàn)支，同比下滑79%；四價(jià)流感疫苗批簽發(fā)289萬(wàn)支，同比增長(zhǎng)121%，占比68%。另外，長(zhǎng)春所批簽發(fā)量為77萬(wàn)支，占比僅有18%。?
圖5：華蘭生物疫苗批簽發(fā)量。來(lái)源：中檢院及各地方檢驗(yàn)所，國(guó)金證券(600109,股吧)。注：因統(tǒng)計(jì)口徑原因，結(jié)果僅供參考
今年，受新冠疫情的影響，民眾對(duì)接種流感疫苗的意愿非常高，比以往的最佳接種時(shí)間（9-10月）大大提前。
根據(jù)荊楚網(wǎng)日前報(bào)道，湖北省疾控中心相關(guān)工作人員表示，正在積極協(xié)調(diào)廠家暢通供應(yīng)渠道，湖北省流感疫苗計(jì)劃供應(yīng)量已從近三年的平均60多萬(wàn)支增至今年的300多萬(wàn)支。同時(shí)，也有不少市民（尤其是老人和小孩）比往年更希望能接種流感疫苗。
截至2020年9月13日，全國(guó)四價(jià)流感疫苗已批簽發(fā)759.03萬(wàn)支，三價(jià)流感疫苗已批簽發(fā)1085.84萬(wàn)支，合計(jì)近1844.87萬(wàn)支。
從競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)看：在四價(jià)流感疫苗中，華蘭生物、金迪克和長(zhǎng)春所分別批簽發(fā)444.8、102.7、211.6萬(wàn)件，3 家企業(yè)的批簽發(fā)總量已達(dá)去年全年的78%。
圖6：主要流感疫苗公司批簽發(fā)量情況。來(lái)源：中檢院，天風(fēng)證券。注：因統(tǒng)計(jì)口徑原因，結(jié)果僅供參考
同時(shí)，長(zhǎng)春高新(000661,股吧)子公司百克生物的鼻噴流感減毒活疫苗“感霧?”已經(jīng)上市，截至9月13號(hào)批簽發(fā)47.46萬(wàn)支。
鼻噴流感疫苗主要針對(duì)3-17歲人群預(yù)防流感，同時(shí)以粘膜免疫、細(xì)胞免疫和體液免疫三種免疫應(yīng)答方式產(chǎn)生保護(hù)。不僅在很大程度上可以消除接種者的恐懼與疼痛感，還適用于流感大流行季節(jié)的應(yīng)急免疫，所以有望成為四價(jià)流感疫苗的有效補(bǔ)充。
另外，秋冬之后，華蘭生物也將迎來(lái)多家實(shí)力雄厚的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。
例如，已提交四價(jià)疫苗上市申請(qǐng)的上海所，快的話預(yù)計(jì)年底前能獲批；處于III期臨床階段的智飛生物、成大生物等6家企業(yè)，獲批上市時(shí)間節(jié)點(diǎn)集中在2022-2025年，這也意味著未來(lái)流感疫苗市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)格局將回歸良性。
除此以外，有“流感之王”之稱的東陽(yáng)光(600673,股吧)藥，核心產(chǎn)品可威（奧司他韋顆粒）也與華蘭疫苗形成間接競(jìng)爭(zhēng)。
圖7：中國(guó)流感疫苗研發(fā)管線及進(jìn)展。來(lái)源：醫(yī)藥魔方、興業(yè)證券
不過(guò)，整體來(lái)看，即使今年我國(guó)流感疫苗批簽發(fā)總量能達(dá)到5000萬(wàn)支，但也只能覆蓋我國(guó)4%的人口。
數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前我國(guó)流感疫苗滲透率僅為2.2%，相較于美國(guó)超過(guò)50%的滲透率，成長(zhǎng)空間仍非常巨大。據(jù)券商測(cè)算，目前流感疫苗市場(chǎng)規(guī)模約20多億元，未來(lái)幾年具備5倍成長(zhǎng)空間，滲透率提高至10%，市場(chǎng)潛力可達(dá)到百億級(jí)別。
據(jù)華蘭生物董秘、財(cái)務(wù)總監(jiān)謝軍民近日在接受采訪時(shí)表示，“今年流感疫苗生產(chǎn)量至少比去年增加一倍，預(yù)計(jì)3價(jià)流感疫苗為300萬(wàn)支，4價(jià)流感疫苗從去年的800萬(wàn)支增加至1600萬(wàn)支以上。”
03
風(fēng)險(xiǎn)因素
從投資價(jià)值來(lái)看，如果流感疫苗真的有α超額收益的話，擁有產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)和龍頭效應(yīng)的華蘭生物，很可能是值得投資者關(guān)注的一個(gè)標(biāo)的。
但理性分析來(lái)看，流感疫苗所在的賽道“既優(yōu)質(zhì)，又高�！�，這便使得我們不得不多保持一分警惕。
近年來(lái)，受山東疫苗事件和長(zhǎng)生生物疫苗事件的影響，流感疫苗多次遭遇批簽發(fā)低點(diǎn)，使得疫苗成為了高監(jiān)管、強(qiáng)嚴(yán)控的行業(yè)。
需要提醒的是，如果投資者要選擇疫苗股的話，外部環(huán)境因素潛在的風(fēng)險(xiǎn)一定要考慮在內(nèi)。?
圖8：2003-2009年國(guó)內(nèi)流/華蘭生物感疫苗批簽發(fā)量曲線。來(lái)源：中檢院、天風(fēng)證券
另外，由于流感疫苗的季節(jié)性非常強(qiáng)，導(dǎo)致上半年流感疫苗沒有批簽發(fā)數(shù)據(jù)。這也是為何華蘭生物上半年業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳的原因。
中報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入13.9億元，同比下降1.15%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)5.12億元，同比增長(zhǎng)0.94%。其中，主營(yíng)業(yè)務(wù)血制品收入13.87億元，同比增長(zhǎng)0.31%；而疫苗業(yè)務(wù)收入虧損579.07萬(wàn)元，同比下滑0.42%。
因此，全年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)就在于下半年流感疫苗能否放量。
圖8：華蘭生物相關(guān)流感疫苗發(fā)明專利申請(qǐng)。來(lái)源：patsnap
今年1-8月，北京科興生物和深圳賽諾菲的三價(jià)流感疫苗批簽發(fā)量分別是154萬(wàn)支、394萬(wàn)支，遠(yuǎn)高于華蘭生物的70萬(wàn)支，而且同比增長(zhǎng)分別達(dá)到17%、269%。
另外，今年四價(jià)流感疫苗市場(chǎng)也迎來(lái)了金迪克和長(zhǎng)春所兩大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，雖然批簽發(fā)量少于具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)的華蘭生物，但剛上市不久便銷售放量，無(wú)疑給公司帶來(lái)了極大競(jìng)爭(zhēng)壓力。
而隨著上海所、智飛龍科馬、賽諾菲巴斯德、遼寧成大(600739,股吧)等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的四價(jià)流感疫苗獲批上市后，當(dāng)前供不應(yīng)求的市場(chǎng)格局將會(huì)被打破，也讓華蘭未來(lái)的業(yè)績(jī)和股價(jià)面臨著嚴(yán)峻的考驗(yàn)。
目前，華蘭生物的動(dòng)態(tài)PE（市盈率）為89.16倍，靜態(tài)PE也達(dá)到71.1倍。市場(chǎng)普遍認(rèn)為，按中報(bào)13.87億元的總營(yíng)收很難支撐起912億元的市值。加上流感疫苗又具有季節(jié)性特征，前期的股價(jià)上漲已經(jīng)提前兌現(xiàn)了業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，因而處于高估狀態(tài)。
整體而言，在疫苗大年的明牌邏輯、新冠疫情疊加以及各競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的洶洶來(lái)襲下，今年流感疫苗市場(chǎng)將會(huì)有更多的看點(diǎn)。而具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)的華蘭生物，能否保住龍頭地位、收獲超額收益的α，也值得關(guān)注。
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