詳解美國養(yǎng)老金投資：買了多少中國股債資產(chǎn)？

　　近期，有消息稱，美國希望重組聯(lián)邦退休儲蓄投資委員會（FRTIB），這使得市場開始擔憂，美國養(yǎng)老基金對中國資產(chǎn)的投資或?qū)⑹站o。根據(jù)第一財經(jīng)記者相關(guān)采訪和統(tǒng)計梳理，美國退休金賬戶的種類分為三類——個人退休賬戶（IRA）、公共和私營退休金計劃、社會保障信托基金（SSFT）和軍隊退休基金（MRF），鑒于美國養(yǎng)老金賬戶當前對中國股債的配置非常有限，因此資本外流的風險很小。

　　“總體而言，美國的相關(guān)基金持有1800億~1900億美元中國股票，100億~120億美元中國債券，且大多數(shù)在離岸市場�！痹�打宏觀、外匯策略師張蒙對第一財經(jīng)記者表示，“相反，更廣義的外資對中國證券的投資繼續(xù)增長。一季度末，外資持有中國在岸債券2.3萬億元人民幣（約3270億美元），持有中國在岸股票1.9萬億元（約2660億美元）。尤其是，外資持有結(jié)構(gòu)比較強勁，因為70%由外資持有的債券都和全球儲備金管理人有關(guān)，意味著更為穩(wěn)定�！�

　　美養(yǎng)老基金所持中國資產(chǎn)規(guī)模很有限

　　截至2019年底，美國養(yǎng)老金資產(chǎn)管理規(guī)模達32.3萬億美元，主要配置美國資產(chǎn)。根據(jù)記者查找官方相關(guān)記錄，目前只有4只美國養(yǎng)老金有進入中國在岸市場的資質(zhì)，渣打預(yù)計，相關(guān)基金對中國資產(chǎn)的持有量約2000億美元（股94%、債6%）。

　　其中，美國養(yǎng)老金的中國債券持倉約100億~120億美元，主要集中在離岸的美元計價中國發(fā)行人債券上，而對在岸中國國債（CGB）的敞口很小。中國在岸債市總規(guī)模高達14萬億美元；美國養(yǎng)老金持有的中國股票規(guī)模也僅占其資管規(guī)模的0.6%，即接近1800億~1900億美元，這比起中國股市的市值要小得多（預(yù)計最少13萬億美元，包括離岸上市股票）。

　　張蒙分析稱，美國退休金賬戶的種類分為三類——個人退休賬戶（IRA）、公共和私營退休金計劃、社會保障信托基金（SSFT）和軍隊退休基金（MRF）。整體而言，美國養(yǎng)老基金配置中國股市的規(guī)模不斷攀升，從10年前的530億美元升至2018年的1610億美元，這是基于FRTIB和圣路易斯聯(lián)儲披露的數(shù)據(jù)。

　　首先，SSFT和MRF資產(chǎn)規(guī)模為4.3萬億美元，大部分投資于美國國債（UST）和通脹保值債券（TIPS），對非美資產(chǎn)的敞口為零。

　　其次，就公共和私人養(yǎng)老金計劃來看，雇主養(yǎng)老金計劃包括待遇確定型模式（Defined Benefit，即DB）以及繳費確定型模式（Defined Contribution，即DC ），也包括401（k）計劃，其配置規(guī)模是17.1萬億美元。其中DC配置非美國股票的比例是6%~8%，而DB配置新興市場股票的比例是2.6%。其對中國債券的配比僅為0.05%（34億美元），0.7%配置在中國在岸和離岸上市股票（1230億美元）。

再就第三類個人退休賬戶（IRAs）來看，其總規(guī)模為11萬億美元。據(jù)估算，0.1%配置到中國債券（90億美元），0.6%配置到中國股票（620億美元）。

　　私營機構(gòu)投資管理人需盡信托義務(wù)

　　相較于如養(yǎng)老金這樣的公共部門，對其他公募基金、對沖基金等私營部門的投資機構(gòu)而言，信托義務(wù)（fiduciary duty，即受托人對受益人應(yīng)負的最高善意、信任、坦誠等義務(wù)）是最關(guān)鍵的，其很難受到行政指令的干擾。而除了美國以外，全球還有眾多公共部門、私營機構(gòu)投資者在加倉中國。

　　摩根資管新興市場首席投資官提瑟林頓（Richard Titherington）此前對第一財經(jīng)記者表示：“中國市場是重要的收益來源，即使是美國的基金，也需要盡到信托義務(wù)，要為基金產(chǎn)生盡可能最大的回報。”該機構(gòu)的亞洲研究團隊覆蓋的中國公司（包括中概股、H股、A股）已超750家，其中近250家是A股公司。

　　此外，針對此前美國對MSCI納入A股的一些質(zhì)疑，MSCI董事總經(jīng)理兼指數(shù)研究部環(huán)球主管Sebastien Lieblich此前也對記者表示：“MSCI的指數(shù)是從全球視角來組建的，需要照顧到全球投資者的需求，具體國家的問題不會影響全球指數(shù)，MSCI的做法通常是針對特定投資者，設(shè)計另一個獨立的指數(shù)來滿足其需求，全球指數(shù)不會被影響。”

　　外資對中國資產(chǎn)的投資持續(xù)增長

　　今年一季度，由于疫情來襲，全球金融市場經(jīng)歷了前所未有的動蕩，中國境內(nèi)市場被外資譽為“穩(wěn)定器”（stabilizer），多家外資在采訪中提及，“開放中的中國股、債市場經(jīng)受住了全球動蕩的考驗”。

　　可以確定的是，外資對于中國資產(chǎn)的增配趨勢仍將持續(xù)，且由于一季度中國資產(chǎn)展現(xiàn)出的韌性，以及與全球資產(chǎn)的相關(guān)性更低、可以分散化全球投資組合的風險，因此，外資的配置確信度正在提升。

　　張蒙也認為，盡管一季度全球市場出現(xiàn)拋售，但與其他發(fā)達市場和新興市場相比，境外資金從中國境內(nèi)債券和股票的流出規(guī)模一直不大。今年3月，在岸債券流出200億元，遠低于2016年1月創(chuàng)紀錄的770億元；外資持有的在岸股票減少了2080億元，但根據(jù)估計，1300億元是由于股票估值變動的因素所致。此后，外國投資者的風險偏好在4月強勁反彈，滬港通資金從3月的680億元凈流出轉(zhuǎn)為正數(shù)（530億元）。初步數(shù)據(jù)顯示，4月，通過中國中央存款清算（CCDC）平臺，債券流入達到433億元人民幣。

　　亞洲大型資管機構(gòu)瀚亞投資上海的權(quán)益投資總監(jiān)齊晧日前對第一財經(jīng)表示：“A股近10倍的估值頗具吸引力，在恐慌性拋售和資產(chǎn)暴跌后，即使一季度營收歸零，持倉期和業(yè)績考核周期較長的外資仍有動力增配確定性更強的內(nèi)需相關(guān)板塊。”她認為，在一季度資金大幅流出后，養(yǎng)老金等大型資管機構(gòu)每季度都會做投資組合的再平衡，在資產(chǎn)暴跌、倉位下降過多的情況下，投資組合可能出現(xiàn)偏離追蹤基準的問題，因此需要補回一些股票倉位來再平衡，這也部分解釋了近期美股的反彈以及北上資金的回流。

　　截至2020年第一季度末，外國投資者持有的中國在岸資產(chǎn)總額達6.4萬億元（合9000億美元），其中包括1.9萬億元股票、2.3萬億元債券、0.9萬億元貸款和1.3萬億元存款。在債券投資中，張蒙預(yù)計，公共部門投資者占大多數(shù)（70%），主要來自外匯儲備投資管理人。根據(jù)報道和官方記錄，至少有16家外國政府養(yǎng)老基金已獲準投資中國境內(nèi)債券，其中4家是美國公司，例如加州公務(wù)員退休基金（CalPERS）等。但真實數(shù)量可能更多，因為CIBM Direct（中國銀行間債券市場直接入市渠道）旗下有45家公共部門投資者的名稱并未披露。