疫情帶來(lái)并購(gòu)窗口期？ 企業(yè)估值下滑，但買方出手謹(jǐn)慎

　　疫情蔓延之下，全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格劇烈波動(dòng)，一二級(jí)市場(chǎng)經(jīng)受著恐慌情緒和疫情實(shí)質(zhì)沖擊的雙重影響。風(fēng)暴來(lái)臨時(shí)，中小企業(yè)和部分行業(yè)企業(yè)估值腰斬、現(xiàn)金流告急。

　　危機(jī)中也有機(jī)遇浮現(xiàn)。PE/VC敏銳地捕捉著市場(chǎng)震蕩時(shí)的機(jī)會(huì)，具備一定抗周期性的并購(gòu)市場(chǎng)悄然變化：市場(chǎng)疲軟，企業(yè)面臨缺錢困境，出售意愿增加；另一方面，資產(chǎn)性價(jià)比增加，買方對(duì)估值的期待值下降，投資者覺(jué)得超值。

　　記者從一級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)和會(huì)計(jì)審計(jì)機(jī)構(gòu)處了解到，疫情帶來(lái)的并購(gòu)機(jī)會(huì)被高度關(guān)注，但企業(yè)基本面受沖擊之時(shí)，部分標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格下降，買方出手依舊謹(jǐn)慎，而基于產(chǎn)業(yè)鏈整合的并購(gòu)被認(rèn)為是當(dāng)下可選路徑。

　　在危機(jī)中“活下來(lái)”

　　“受疫情全球蔓延影響，全球航空業(yè)及相關(guān)的旅游業(yè)，受供應(yīng)鏈中斷影響大的制造業(yè)，以及受消費(fèi)者減少出行影響的線下零售、餐飲、娛樂(lè)行業(yè)的估值將首先受到影響�！卑灿廊A北地區(qū)交易咨詢主管合伙人朱亞明對(duì)記者表示。

　　供需兩側(cè)受到?jīng)_擊，現(xiàn)金流情況堪憂或資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不健康的企業(yè)面臨極大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　小村資本董事長(zhǎng)馮華偉告訴記者，大部分中小企業(yè)面臨的情況是，要么自己先想辦法“活下來(lái)”，要么在此次危機(jī)中被淘汰。

　　并購(gòu)重組或許提供了一條生存路徑。并購(gòu)市場(chǎng)存在一定抗周期性，這體現(xiàn)在市場(chǎng)疲軟、企業(yè)面臨缺錢困境時(shí)，對(duì)估值的期待值會(huì)下降，投資者覺(jué)得超值，即市場(chǎng)表現(xiàn)不及預(yù)期時(shí)，并購(gòu)活動(dòng)依然存在。

　　馮華偉認(rèn)為，從產(chǎn)業(yè)邏輯來(lái)講，發(fā)生在產(chǎn)業(yè)上下游的并購(gòu)較為可取。對(duì)于這類型企業(yè)，被并購(gòu)整合進(jìn)客戶的供應(yīng)鏈體系是一個(gè)不錯(cuò)的選擇。比如，5G行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈上游做細(xì)分市場(chǎng)的企業(yè)。

　　從實(shí)際操作層面，他提到，對(duì)于基金投資而言，無(wú)論是相對(duì)寬松的流動(dòng)性預(yù)期，還是A股再融資、并購(gòu)重組、減持新規(guī)等政策，都更加有助于交易的設(shè)計(jì)和實(shí)施。

　　與此同時(shí)，伴隨疫情在全球蔓延，跨境并購(gòu)迎來(lái)機(jī)遇。部分機(jī)構(gòu)已提前布局。

　　光大控股(00165.HK)相關(guān)人士對(duì)記者表示，從2019年開(kāi)始，光大控股已提前布局加大募資力度，為2020年跨境并購(gòu)戰(zhàn)略實(shí)施儲(chǔ)備了較為充裕的資金。

　　“受全球資產(chǎn)價(jià)格下跌和金融市場(chǎng)波動(dòng)的影響，由于估值承壓、債務(wù)融資不暢、直接融資渠道收窄等原因，部分優(yōu)質(zhì)并購(gòu)標(biāo)的整體估值下行，為公司開(kāi)展并購(gòu)交易提供了契機(jī)�！惫獯罂毓扇耸糠Q。

　　買方出手謹(jǐn)慎

　　記者據(jù)公告不完全統(tǒng)計(jì)，3月至今，紅宇新材(300345,股吧)(300345.SZ)、建投能源(000600,股吧)(000600.SZ)等公司宣布終止重大資產(chǎn)重組、發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)，終止原因中均提到了疫情對(duì)重組事項(xiàng)的影響。

　　“市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)的買方依然會(huì)相對(duì)保守，并購(gòu)更多依然是出于產(chǎn)業(yè)鏈整合和行業(yè)發(fā)展需要，總體來(lái)說(shuō)，不會(huì)因?yàn)橐咔閹��?lái)的短期價(jià)格波動(dòng)就加大出手�！瘪T華偉說(shuō)，疫情短期影響不會(huì)改變投資機(jī)構(gòu)對(duì)長(zhǎng)期趨勢(shì)的判斷。

　　記者了解到，多重影響同時(shí)發(fā)揮作用，一定程度制約著買方在并購(gòu)市場(chǎng)的動(dòng)作：并購(gòu)標(biāo)的價(jià)值評(píng)估需重新進(jìn)行；注冊(cè)制實(shí)施后一二級(jí)市場(chǎng)估值差縮小，并購(gòu)和IPO的回報(bào)趨同；跨境并購(gòu)監(jiān)管未放松。

　　機(jī)構(gòu)已經(jīng)考慮到企業(yè)價(jià)值下滑的因素。光大控股表示，受經(jīng)濟(jì)下行和階段性衰退等預(yù)期影響，需要對(duì)并購(gòu)標(biāo)的的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、資產(chǎn)管理規(guī)模和整體價(jià)值進(jìn)行綜合評(píng)估，一定程度上對(duì)公司關(guān)于并購(gòu)標(biāo)的評(píng)估、資產(chǎn)整合提出更高要求。

　　“過(guò)度下滑的估值未必有利于并購(gòu)的達(dá)成，能挺住的賣方可能就不愿意賣了�！瘪T華偉認(rèn)為，沿著產(chǎn)業(yè)鏈的并購(gòu)會(huì)更容易實(shí)施，例如并購(gòu)供應(yīng)商、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的交易，因?yàn)橘I方和賣方相對(duì)比較熟悉。且從企業(yè)估值來(lái)看，產(chǎn)業(yè)并購(gòu)方對(duì)估值的敏感度會(huì)低一些，因?yàn)椴①?gòu)價(jià)值中包含了產(chǎn)業(yè)協(xié)同價(jià)值。他進(jìn)一步表示，對(duì)于企業(yè)而言，如果考慮并購(gòu)，重點(diǎn)應(yīng)該是關(guān)注被并購(gòu)企業(yè)的整合價(jià)值提升。

　　另一重影響是由資本市場(chǎng)改革帶來(lái)的�？苿�(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、新三板改革并進(jìn)，注冊(cè)制已于3月初正式實(shí)施，一二級(jí)市場(chǎng)在資本市場(chǎng)改革的大背景下正在發(fā)生新變化。

　　“未來(lái)注冊(cè)制下一二級(jí)市場(chǎng)估值差距會(huì)縮小，被并購(gòu)和獨(dú)立上市對(duì)創(chuàng)始人來(lái)說(shuō)回報(bào)可能趨同。因此，未來(lái)并購(gòu)交易會(huì)更加注重產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)�！瘪T華偉表示。

　　此外，在于對(duì)跨境并購(gòu)的監(jiān)管并未放松。

　　朱亞明認(rèn)為，2018、2019年海外并購(gòu)交易減少，部分原因是海外市場(chǎng)加強(qiáng)投資監(jiān)管，限制關(guān)鍵行業(yè)投資，目前來(lái)看并沒(méi)有放松監(jiān)管的趨勢(shì)。

　　最后，從跨境并購(gòu)的實(shí)操層面來(lái)看，在疫情沒(méi)有解除的情況下，仍較為困難。

　　看好全年并購(gòu)情況

　　從今年前兩月的中企海外并購(gòu)情況來(lái)看，疫情影響有所顯現(xiàn)。

　　據(jù)Mergermarket數(shù)據(jù)，前兩月宣布的中企海外并購(gòu)金額為12億美元，去年同期為65億美元，同比下降八成。過(guò)去兩年，受政治地緣因素影響，跨境并購(gòu)市場(chǎng)量?jī)r(jià)齊跌。

　　“目前跨境投資將進(jìn)一步快速回歸理性，企業(yè)對(duì)已跨境投資的盈利性將有更高要求�！敝靵喢髡J(rèn)為。

　　但業(yè)內(nèi)人士對(duì)2020年全年的并購(gòu)活動(dòng)仍表示看好。

　　朱亞明認(rèn)為，困境企業(yè)的融資需求會(huì)帶來(lái)一些交易，從行業(yè)來(lái)看，疫情也會(huì)催生一些新興行業(yè)的投資和并購(gòu)，包括遠(yuǎn)程辦公、教育、醫(yī)療、生鮮電商等。

　　而且，中國(guó)市場(chǎng)的增長(zhǎng)潛力始終是估值一個(gè)最重要的因素，部分企業(yè)業(yè)績(jī)下滑只是由短期需求滯后造成。

　　“但是通過(guò)這次疫情的暴發(fā)，投資者會(huì)把交易標(biāo)的抗市場(chǎng)波動(dòng)能力，及對(duì)未來(lái)的業(yè)務(wù)模式影響充分考慮到交易估值及投資戰(zhàn)略當(dāng)中�！彼�表示。

　　偉凱律師事務(wù)所上海辦公室合伙人張釗也表示，經(jīng)濟(jì)下行壓力并不會(huì)消除戰(zhàn)略買家迫切的需要，它們有獲取技術(shù)、進(jìn)入新市場(chǎng)等需求。