大危機(jī)下的再回顧，衍生品交易永遠(yuǎn)離不開的三條生命線！

　　這兩個(gè)月以來，從國內(nèi)到全球，“疫情”成為了貫穿始終的最大“Hei天鵝”！所謂“機(jī)關(guān)算盡太聰明，反誤了卿卿性命”，美國在過去幾年的關(guān)稅問題上把各個(gè)經(jīng)濟(jì)體搞了遍，但卻在一個(gè)病毒的影響下，如摧枯拉朽一般結(jié)束了美股十多年的牛市。一周內(nèi)三次熔斷，指數(shù)創(chuàng)下33年來最大單日跌幅，VIX創(chuàng)下了收盤歷史新高，這些前所未見的數(shù)據(jù)，每一天都在我們的眼前上演，都在刷新著我們的“三觀”！         經(jīng)歷著這一次大危機(jī)，我們一定會(huì)對(duì)“風(fēng)控”二字的理解比以往更為深刻。1987年“黑色星期一”也好，2008年“次貸危機(jī)”也罷，回望過去30年，因衍生品交易發(fā)生災(zāi)難性爆倉的案例其實(shí)已經(jīng)不算少數(shù)�？梢哉f，任何一筆衍生品交易爆倉往往都是自信膨脹后的不斷加倉，忽略了尾部風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的。

　　1998年，俄羅斯國債大面積違約，導(dǎo)致兩位諾貝爾獎(jiǎng)得主Scholes和Merton開立的LTCM（長期資本管理公司）的幾天內(nèi)爆倉倒閉。

　　2009年，外匯累計(jì)期權(quán)（Accumulator），本質(zhì)上是在下方裸賣了多檔虛值認(rèn)沽期權(quán)，讓中信泰富等眾多客戶在歐元、澳元意外大幅貶值的情況下爆倉巨虧150多億。

　　2018年2月，由于美聯(lián)儲(chǔ)加息路徑加快，美國VIX指數(shù)從15左右三天內(nèi)暴漲到53，導(dǎo)致一大批做空VIX期貨的交易者爆倉，有一家美國對(duì)從基金盡管過去三年間從5萬賺到了400萬，但卻在短短幾天內(nèi)因風(fēng)控的失誤而虧完了三年期間賺的利潤。

　　盈虧同源！這句話一點(diǎn)都不會(huì)錯(cuò)，任何交易上的暴利或是財(cái)富迅速的累計(jì)往往背后蘊(yùn)含著你可能不了解的盲點(diǎn)！暴利永遠(yuǎn)是99.9%以外概率的事件，而即便是獲得暴利的0.1%的人群也未必長期盈利，他們也不會(huì)告訴您他虧損甚至大虧的時(shí)候。         從時(shí)間和空間的維度看，過去100多年，不論是低頻交易世界的彼得林奇、巴菲特，還是高頻交易世界的西蒙斯，長期年化收益率基本上位于15%-20%。這么看并非認(rèn)命，而是必須認(rèn)清一個(gè)事實(shí)，如果把時(shí)間拉的很長看，這樣的長期穩(wěn)健投資收益或許已經(jīng)是大多數(shù)人心智上的極限收益，一年賺100%事實(shí)上并不困難，困難的是在完備的風(fēng)控體系下每年都賺取10%以上的收益。         對(duì)于衍生品的交易而言，30%的精力放在策略，70%的精力放在風(fēng)控，這是一個(gè)始終不變的鐵律！如果從勝率與賠率的角度去刻畫期權(quán)的買方與賣方，那么期權(quán)買方屬于低勝率高賠率的操作，而期權(quán)賣方屬于高勝率低賠率的操作。正是因?yàn)槠跈?quán)賣方有著高勝率，賣出深度虛值期權(quán)的勝率更高，往往會(huì)讓很多人麻痹其中，不自覺地加倉加倉再加倉，總覺得黑天鵝不會(huì)在當(dāng)月發(fā)生，從而自信膨脹，忽略了風(fēng)控。

　　在近兩個(gè)月的日子里，我想，對(duì)于期權(quán)義務(wù)倉，甚至衍生品交易而言，這樣的三條生命線都是值得我們一直去回顧的。         首先是倉位控制。事實(shí)上，我們平時(shí)所說的移倉、買入對(duì)沖、delta-gamma對(duì)沖這些風(fēng)控措施都屬于事后風(fēng)控，也就是市場出現(xiàn)極端行情時(shí)我們應(yīng)該如何快速地操作。然而，什么樣的風(fēng)控是最大的風(fēng)控呢？經(jīng)歷了疫情、貿(mào)易戰(zhàn)、人民幣貶值、突然大利好，A股市場N次的意外暴漲暴跌后，我的回答只有一個(gè)，最大的風(fēng)控就是倉位控制，它是最大的事前風(fēng)控，有了低倉位的保障才會(huì)有后面的資金騰挪出來去移倉、去delta對(duì)沖、去gamma對(duì)沖。倉位控制這四個(gè)字，說說容易，似乎每個(gè)人口中都會(huì)說，但這恰恰是需要最不容易的。許多交易者本來想好的倉位控制，因?yàn)椤笆职W癢了”，因?yàn)橹車�人的噪音，因�(yàn)閾?dān)心時(shí)間價(jià)值衰減的太快，而開始快速加倉，開始失去理智。在我們目前的產(chǎn)品交易體系里，倉位控制看的比任何策略層面的開發(fā)都要重，因?yàn)檫@才是我們的生存命脈！比如，我們可以設(shè)置一些原則去控制自己的倉位：

　　1）  月初伊始，所有賣出合約的倉位不超過20%        2）  到期前兩周左右，所有賣出合約的倉位不超過30%        3）  到期前一周左右，所有賣出合約的倉位不超過50%        4）  到期前最后幾天，視情況再增加一些“無風(fēng)險(xiǎn)”的倉位         倉位輕就像一葉輕舟，很容易掉轉(zhuǎn)船頭，很容易進(jìn)行移倉和希臘字母對(duì)沖操作，而倉位一重則像一個(gè)老人一樣，移動(dòng)緩慢，甚至不小心摔跤。今年2/3的千股跌停曾經(jīng)讓前幾日一張100元的合約漲到了2600多元，如果您在節(jié)前是以半倉的倉位以上去賣這個(gè)合約，那么盤中一定已經(jīng)觸及了爆倉，但如果只是低倉位，那么一切都還來得及處理。         其次是壓力測試。市場上有著許多資方，也有著許多期權(quán)類產(chǎn)品，資方們總是喜歡根據(jù)過往實(shí)盤業(yè)績來篩選管理人，就好比總是用一個(gè)業(yè)績因子來選股一樣，然而，對(duì)于期權(quán)類產(chǎn)品而言，管理人本身的風(fēng)控理念和能力要比過去實(shí)盤業(yè)績重要的多的多。如果我是一個(gè)FOF投資經(jīng)理，如果我有一筆資金需要委外期權(quán)類產(chǎn)品，我更在乎的是管理人對(duì)于壓力測試和風(fēng)控體系的構(gòu)建，我們更需要知道的是這個(gè)基金當(dāng)天是怎樣處理這些極端局面的，他們又是如何恢復(fù)這些回撤的。

　　所謂壓力測試，它在實(shí)盤投資中比回溯測試要重要的多，它不是往回看，任何策略我們都可以通過調(diào)整參數(shù)或加入新的參數(shù)把過往的回溯凈值曲線調(diào)試的很棒，但壓力測試是不能進(jìn)行隱瞞的，壓力測試的目的不是要調(diào)試出一根好的歷史曲線，而是要模擬后面N個(gè)交易日出現(xiàn)極端行情時(shí)，我們現(xiàn)有的持倉能否扛得住，我們現(xiàn)有的可用資金是否抗的住。對(duì)于一個(gè)好的期權(quán)壓力測試系統(tǒng)，我想至少需要具備這些要素：         1）  如果明天低開2%以上（3%、4%……），賣出持倉的希臘字母會(huì)發(fā)生多大的漂移，盈虧大概會(huì)是怎樣，怎樣的風(fēng)控措施最為有效（移倉還是對(duì)沖），需要對(duì)沖多少數(shù)量，有沒有觸及兜底式止損。        2）  如果明天開盤隱波上升20%以上（30%、40%……），賣出持倉的希臘字母會(huì)發(fā)生多大的漂移，盈虧大概會(huì)是怎樣，怎樣的風(fēng)控措施最為有效（移倉還是對(duì)沖），需要對(duì)沖多少數(shù)量，有沒有觸及兜底式止損。        3）  如果明天標(biāo)的跳空，同時(shí)隱波暴漲，賣出持倉的希臘字母會(huì)發(fā)生多大的漂移，盈虧大概會(huì)是怎樣，怎樣的風(fēng)控措施最為有效（移倉還是對(duì)沖），需要對(duì)沖多少數(shù)量，有沒有觸及兜底式止損。         壓力測試是為了要打有準(zhǔn)備的仗，為明天最壞的情況做好打算。         最后是兜底處理。不論何時(shí)，不論哪一個(gè)年份，我們對(duì)自己的資產(chǎn)始終需要設(shè)置一個(gè)兜底的處理點(diǎn)。一旦觸發(fā)某個(gè)“大是大非”的信號(hào)，則開始減倉甚至清倉風(fēng)險(xiǎn)端的義務(wù)倉頭寸，節(jié)省出來資金另做打算�。�！         在今年的前三個(gè)月里，如果在一段時(shí)間后有效上穿30min級(jí)別的MA250，減倉或平倉賣購，在一段時(shí)間后有效下穿30min級(jí)別的MA250，減倉或平倉賣沽，那么在1月23日盤中和3月11日盤中，我們的賣沽倉位就已經(jīng)可以降得很低，或許這樣的堅(jiān)守會(huì)讓您覺得一次白費(fèi)、兩次白費(fèi)，但它卻可以讓我們精彩地避免掉2月初和3月中旬那些深“坑”，真正在“大是大非”面前拯救資產(chǎn)于水火之中。         實(shí)際上，不論我們的事后風(fēng)控措施有多花哨，多高明，基于破位的兜底止損線一定要設(shè)，切莫等到當(dāng)月義務(wù)倉接近平值時(shí)再作處理，那樣已經(jīng)為時(shí)太晚！         小的危機(jī)幾年一次，大的危機(jī)幾十年一次，敬畏市場，不因?yàn)檫^去的勝利而盲目自大！事前的倉位控制+壓力測試+兜底式處理，它們是散戶們避免追保的救命稻草，也是基金經(jīng)理們延續(xù)職業(yè)生涯的底線！

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　　5、從病毒到油價(jià)，在亂局之下，唯一能穿越牛熊的就是那份初心的堅(jiān)守！

　　——在動(dòng)亂的行情里，暫時(shí)放棄猜方向的策略，回歸期權(quán)交易的初心，運(yùn)用好期權(quán)波動(dòng)率交易和非對(duì)稱保險(xiǎn)的獨(dú)特功能。

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